分红79%加码，并购落地，扬帆再启航

中国神华2025年年报显示，公司营业收入2949亿元，同比下降13.2%；归母净利润528亿元，同比下降5.3%。业绩下滑主要受煤炭销售量及平均售价下降（同比-6.4%/-12.1%）、售电量及平均售价下降（同比-3.9%/-4.0%）影响。

煤炭业务：

• 高长协销售占比高（年长协53.2%，月长协39.4%），构筑业绩稳定性。
• 2025年原煤产量3.32亿吨，销量4.3亿吨，吨煤综合售价495元/吨，自产煤单位成本171.6元/吨。
• 2026年计划产量3.3亿吨，销量4.35亿吨，资本开支118.59亿元。

电力业务：

• 2025年发电量2202亿千瓦时，售电量2070亿千瓦时，上网电价430.6元/兆瓦时，单位发电成本334.7元/兆瓦时。
• 2026年计划发电量2237亿千瓦时，资本开支125.48亿元。

股东回报：

• 2025年中期分红叠加年末分红预案，全年预计派发现金股息总额418.11亿元，占归母净利润比例79.1%。
• 截至3月30日，股息率约4.2%（A股）/4.8%（H股）。

资产收购：

• 完成对国源电力、新疆能源等资产收购，募集资金199.67亿元。
• 收购带来煤炭产量（+56.6%）、可采储量（+97.7%）、聚烯烃产量（+213.3%）、发电装机容量（+27.8%）。
• 预计所涉资产2026上半年完成并表，26年业绩有望增厚。

盈利预测：

• 上调2026-2028年盈利预测，预计2026-2028年营业收入分别为3305.97、3572.92、3707.29亿元，归母净利润分别为708.14、783.10、850.02亿元。
• 对应PE分别为14.0X/12.7X/11.7X，维持“买入”评级。

风险提示：

• 下游需求不及预期；煤炭价格不及预期；煤炭产量超预期；整合收购不及预期。