一季度债券市场及基本面回顾

2026年一季度债券收益率呈现“N”型走势，其中春节前债市表现为“急跌缓修复”的特征，股债跷跷板效应较为明显，而春节后债市逆风因素逐步累积，叠加地缘因素扰动不断，通胀抬升预期不断升温，使得长债、超长债表现较为一般，收益率震荡上行。

从央行公开市场操作与资金面表现上来看，除了1月央行买断式逆回购操作错位及税期、月末及春节等季节性因素带来的阶段性摩擦使得资金利率波动上行外，其余时间资金面整体保持平稳偏松的状态，DR007和R007整体处于相对低位。

利率债发行方面有以下几个特点： 1）1-2月普通国债供给量与去年同期接近，但3月净融资额与2025年3月存在一定差距，或主要与今年3月国债到期量较大有关。此外加权期限上来看，3月发行的国债久期明显拉长。 2）地方债层面，一季度债券供给前置发力的特征相对较为明显，其中新增专项债发行节奏较快。尽管今年春节相对靠后，但2月新增专项债供给仍超过去年同期，Q1新增专项债发行量同比增加约2000亿元。加权期限上来看2-3月发行期限缩短，或与同期置换债供给同比减少有关。

年初经济开局表现不错，生产端走强且投资增速转正，此外从3月的基本面高频数据表现来看，一方面全国港口集装箱吞吐量震荡回升，处于2023年以来的季节性高位，或反映3月出口需求仍然较为强劲，另一方面电厂煤炭日耗量数据在3月中下旬亦超过2022年以来同期水平，或表明生产节奏有所加快。内需层面，乘用车销量同比仍然下跌，但跌幅有所收窄，楼市成交方面虽然距离全面回暖仍有一定差距，但至少从一线城市二手房成交面积来看有边际向好迹象。

3月EPMI指数环比大幅走强、制造业PMI重回扩张区间、高频数据亦有边际改善，后续需重点关注基本面回暖的持续如何。

我们认为二季度债市或仍将处于震荡偏空的状态，曲线陡峭化形态或仍将有所延续，长端或可阶段性博弈高位的波段机会，短端暂时确定性较强，但收益率继续向下空间或也有限。

风险提示：经济修复不及预期、财政政策超预期、货币政策超预期、地缘局势风险。