长白山2025年报点评：客流稳健增长，利润端短期承压
核心观点
2025年，长白山景区全年接待游客367.73万人次，同比增长7.9%，其中暑期（7-9月）客流增长20%。受天气因素影响，天池景区关闭天数增加，导致毛利率较高的旅游客运业务收入下滑3.26%（毛利率下降4.92pct）。恩都里项目虽于6月开业，但尚处培育期，全年收入1482万元，净亏损1154万元，拖累整体利润。报告期内，公司综合毛利率从41.67%降至37.47%，净利率从19.41%降至15.87%，主要受收入结构变化、高毛利业务受损及费用率上升影响。
关键数据
- 营收：7.88亿元（同比增长5.98%），2025Q4营收1.52亿元（同比增长1.95%）。
- 净利：1.29亿元（同比下降10.33%），2025Q4净亏损2003万元。
- 毛利率：37.47%（同比下滑4.2pct），旅游客运毛利率从45.55%降至40.63%。
- 费用率：销售/管理/财务费用率分别上升0.30/1.40/0.33pct，管理费用率显著抬升（薪酬社保调整）。
增长驱动因素
- 客流稳健：沈白高铁开通提升景区可达性，带动淡季及周末客流，2026年1-2月客流同比增长20%。
- 新项目投运：火山温泉部落二期预计2026年底完工，新增大量客房及配套设施，有望提升收入贡献。
投资建议
预计2026-2028年归母净利润分别为1.73/2.08/2.37亿元（同比增速33.67%/20.29%/13.84%），EPS分别为0.63/0.76/0.87元，对应PE为56X、47X和41X。看好交通改善及景区扩容带来的客流增长，给予“买入”评级。
风险提示
天气及自然灾害、市场竞争加剧、项目推进不及预期、人力及成本上涨等风险。
