2025年，北方国际公司受焦煤价格低位运行影响，焦煤贸易量和板块利润同比下滑较多，工程业务规模受高基数影响有所降低，导致全年营收和净利润分别下降29%和31%。分季度看，Q4业绩降幅小于营收，主要得益于单季减值同比减少4亿元。全年综合毛利率为14.28%，同比提升1.5个百分点，主要得益于工程及电力运营毛利率提升；期间费用率7.44%，同比提升3个百分点，主要因收入下滑致销管费率提升及汇兑损失。资产及信用减值转回0.05亿元，同比少计提4.72亿元，投资收益0.29亿元，同比增加0.32亿元。归母净利率为5.3%，同比下降0.2个百分点；Q4单季净利率为6.6%，同比提升0.7个百分点。全年经营现金流净流入10.5亿元，同比增加4亿元，净现比为145%，现金流持续优异。
今年以来焦煤价格持续回暖，预计将带动公司一季度焦煤单吨利润显著改善，驱动整体业绩修复。全年来看，若中东战事扰动延续带动油价持续上行，煤价有望进一步回暖，贡献显著盈利弹性。欧洲天然气价格上涨将带动风电盈利上行，公司电力运营资产规模稳步扩张，克罗地亚风电项目全年发电4.65亿度，项目收入/净利润同增40%/118%；孟加拉火电站EPC已完工，预计今年起贡献投资收益；波黑科曼耶山光伏项目于2025年4月开工，投产后年均运营收入/税后净利润预计分别为1.2/0.42亿元。
投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润分别为9.5/10.6/11.6亿元，同比增32%/11%/9%，对应EPS分别为0.82/0.91/1.00元/股，当前股价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”评级。风险提示：汇兑损失风险、煤炭价格波动风险、投建营项目盈利不达预期等。
