坚定瘦身健体，短期业绩承压

坚定瘦身健体，短期业绩承压 公司发布2025年年报。2025年实现营收363.73亿元/同比-22.49%，归母净利润-48.97亿元/去年同期1.25亿元，扣非归母净利润-40.99亿元/去年同期-21.09亿。其中，2025Q4实现营收79.73亿元/同比-26.33%，归母净利润-44.09亿元/去年同期-10.34亿，扣非归母净利润-31.46亿元/去年同期-14.37亿。 增持（维持） 收入下滑，主要系宏观经济、国际金价波动等因素导致消费产业承压，以及公司主动收缩地产业务所致。分业务来看，（（1）产业运营收入260.65亿元/同比-23.41%。其中，1）核心的珠宝时尚业务收入227.34亿元/同比-24.16%，短期承压。公司持续优化门店网络，年末（老庙”和“老一”和门店数为3,952家，较2024年净减少663家。通过产品创新与渠道优化，珠宝时尚业务毛利率同比提升0.09pct至8.34%，且Q4毛利率较前三季度进”步提升0.61pct。2）文化饮食业务收入8.29亿元/同比-28.62%，公司加速关停亏损及盈利不佳的非核心门店达103家，并推动松鹤楼等庙字号品牌出海。（2）商业综合运营与物业综合服务收入22.59亿元/同比-20.79%。物业开发与销售业务结转收入80.49亿元/同比-19.82%。作为公司老瘦身健体、拥轻合重和的重点板块，推动存量非核心资产退出。此外，2025年核心豫园商城”期GMV达42.9亿、入园客流4112万，出租率同比提升；2025年豫园二期南里桩基已开工，北里规划方案也在报批过程中。 业绩亏损主要系非经常性损益项目大幅减少及大额资产减值，经营性现金流稳健。1）2025年亏损主要源于公司执行（老瘦身健体和战略，处置非核心资产产生的投资收益同比大幅减少，同时受房地产行业下行影响，对部分房地产项目计提大额资产减值准备。2025年，公司投资收益为-12.14亿元（2024年为19.68亿元），资产减值损失及信用减值损失合计达18.89亿元（（2024年为9.65亿元）。2）经营性现金流保持稳健。2025年经营活动产生的现金流量净额为24.51亿元，主营业务具备自我造血能力。 作者 分析师李宏科执业证书编号：S0680525090002邮箱：lihongke@gszq.com 分析师程子怡执业证书编号：S0680524080004邮箱：chengziyi@gszq.com 投资建议：公司坚定执行（老瘦身健体、拥轻合重和战略，主动调整资产结构，使得短期业绩承压，但为长期高质量发展奠定基础。核心消费产业展现韧性，珠宝时尚板块通过产品创新“渠道优化，盈利能力有所改善。全球化布局实现老0到1和突破，海外业务有望成为新增长曲线。大豫园片区作为上海文商旅地标，豫园二期、三期项目持续稳步推进，将带来增量。根据公司经营计划，2026年计划实现营业收入385亿元。我们预计2026-2028年公司营业收入为385/393/405亿元，同比增长5.8%/2.0%/3.1%，归母净利润0.88/6.74/10.63亿元，维持老增持和评级。 相关研究 1、《豫园股份（600655.SH）：置顶东方生活美学战略，文化引领出海实现0-1突破》2025-12-06 风险提示：改革不及预期；地产项目回款不及预期；宏观消费疲软。 财务报表“主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称老本公司和）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不”致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解“使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯”因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问“金融产品等各种金融服务。 本报告版权归老国盛证券股份有限公司和所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为老国盛证券研究所和，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券“发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎“大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com