25年成本管控优秀，关注26年煤化工业绩弹性

核心观点与关键数据

2025年，公司实现营业收入1480.6亿元，同比下滑21.8%；归母净利润178.8亿元，同比下滑7.3%。第四季度利润环比增长，主要由于煤炭售价环比增长和降本持续推进。公司25年煤炭产量13510万吨，同比下滑1.8%；销量25580万吨，同比下滑10.2%。自产煤单位售价485元，同比下滑13.6%；单位成本252元，同比下滑10.7%。煤炭业务毛利润325.7亿元，同比下滑17.8%。聚烯烃装置检修导致毛利下滑，甲醇盈利大幅提升。2025年煤化工业务毛利26.9亿元，同比下滑13.6%。公司累计分红50.7亿元，分红比率为28.4%。

研究结论

公司煤炭主业具备内外部延展性，高长协特点保障盈利稳步提升。煤化一体的协同模式有助于提高估值。预计2026~2028年公司归母净利润分别为226.47/261.26/262.86亿元，EPS分别为1.71/1.97/1.98元/股，对应2026年PE分别为10/9/9倍。维持“推荐”评级。

风险提示

煤炭、煤化工产品价格大幅下滑；煤矿投产进度不及预期；计提大额减值。