2025年年报点评：油气产量再创新高，盈利韧性凸显

核心观点与关键数据

• 事件概述：2025年，中国海油实现营收3982亿元（同比-5%），归母净利润1221亿元（同比-11.5%），扣非后归母净利润1204亿元（同比-10%）。2025Q4实现营收857亿元（同比-9%，环比-18%），归母净利润201亿元（同比-5%，环比-38%），扣非后归母净利润195亿元（同比+11%，环比-38%）。
• 油气价格：原油价格同比下滑，布伦特原油均价68.2美元/桶（同比-15%），公司原油价格66.5美元/桶（同比-13%），折价1.7美元/桶，折价收窄；天然气价格同比上升，均价7.95美元/千立方英尺（同比+3%）。
• 油气产量：实际油气净产量777百万桶油当量（同比+7%），其中石油净产量600百万桶（同比+6%），天然气净产量294亿立方米（同比+12%）。增长主要得益于国内16个新项目和海外南美洲3个项目的产能释放。公司预计2026年油气总产量目标780-800百万桶油当量。
• 资本支出：2025年资本开支1205亿元（同比-9%），勘探、开发、生产资本化支出占比分别为16%、62%、21%。2026年预计资本支出预算1120-1220亿元。
• 成本控制：桶油主要成本27.90美元/桶（同比-2.2%），作业费用7.46美元/桶（同比-2%），通过技术进步和规模效应降本。
• 股东回报：2025年股息支付率达45%，全年股息1.28港元/股（含税），中期、末期股息分别为0.73、0.55港元/股（含税）。

研究结论

• 盈利预测与投资评级：调整盈利预测，2026-2027年归母净利润分别为1667、1519亿元，新增2028年盈利预测1455亿元。按2026年3月26日收盘价，对应A股PE分别为11.7、12.8、13.4倍，对应H股PE分别为7.6、8.3、8.7倍。维持“买入”评级。
• 风险提示：宏观经济波动、油价波动、油气产量增速不及预期。

财务预测表

• 资产负债表：2025年流动资产295.383亿元，非流动资产803.176亿元；2026-2028年资产规模稳步增长。
• 利润表：2025年营业收入3982亿元，净利润1221亿元；2026-2028年预计营业收入和净利润持续增长。
• 现金流量表：2025年经营活动现金流209.042亿元，投资活动现金流-125.264亿元，筹资活动现金流-85.983亿元；2026-2028年现金流状况持续改善。
• 重要财务与估值指标：2025年ROIC 14.60%，ROE 15.21%；2026-2028年ROIC和ROE保持较高水平，P/E和P/B逐步下降。