2025年报点评：股息有支撑，销量可期待

啤酒2026年03月27日 青岛啤酒（600600）2025年报点评 强推（维持）目标价：90元、70港元当前价：62.20元、48.64港元 股息有支撑，销量可期待 事项：❖ 华创证券研究所 公司发布2025年报，25年公司实现营业总收入324.7亿元，同增1.0%；实现归母净利45.9亿元，同增5.6%；实现扣非归母净利为41.3亿元，同增4.5%。单Q4，公司实现营业总收入31.1亿元，同减2.3%；实现归母净利-6.9亿元，24年同期为-6.4亿元；实现扣非归母净利-7.9亿元，24年同期为-7.4亿元。此外，公司拟派发现金红利每股2.35元（含税），分红率约69.9%。评论： 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 ❖销量稳健增长，Q4吨价有所下滑。25年公司实现销量764.8万千升，同增 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 1.5%， 吨 价 同 降0.7%至4162元/千 升 ，结 合 中 高 端 产 品 占 比 同 比 提 升1.2pcts，判断系下半年餐饮修复预期下公司加大货折抢占终端所致。单Q4看，啤酒量价分别同比+0.1%/-2.4%，销量低基数下基本持平。具体分单品看，25年超高端&经典系列销量创历史新高，高端奥古特预计增速20%+，白啤延续增长，位居行业品类第一，纯生餐饮受损下有所承压。分区域看，主销区山东收入同增1.0%，华北/华南/华东/东南/分别同比+0.8%/+1.2%/+3.8%/-0.8%，港澳及海外地区表现较优，同增6.8%。分渠道看，公司持续强化非即饮渠道布局，25年非即饮渠道占比达59.7%。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股)136,419.51已上市流通股(万股)70,912.59总市值(亿元)848.53流通市值(亿元)441.08资产负债率(%)37.35每股净资产(元)22.9712个月内最高/最低价81.67/60.08 ❖成本红利驱动毛利上行，费率优化提高净利。25年成本红利延续，吨成本同降3.1%，叠加产品结构持续升级，毛利率同比提升1.6pcts至41.8%。费用端，25年销售费率同比减少0.5pct至13.8%，主要系公司减少广宣投放所致，管理费率同比提升0.1pct至4.5%，主要系数字化投入及员工薪酬增长所致。此外，公司资产处置收益（子公司处置土地使用权）同增1.1亿元，提升公司效益。综上，25年归母净利率同比提升0.6pct。单Q4看，吨成本降幅收敛，同降0.4%，销售费率同比减少2.3pcts，进一步提升费效，管理费率相对刚性，同比提升1.5pcts。综上，公司Q4归母净利率同比下降1.8pcts。❖25年经营稳健，26年餐饮修复增长可期。25年场景受损背景下，公司稳健运 营布局修复，啤酒业务收入逆势增长，同增0.8%。展望来看，公司持续推动高端化产品布局，奥古特、白啤、1903、经典系列等预计延续增长态势，纯生餐饮修复下或逐步企稳，叠加旺季催化，啤酒销量有望实现较好增长。同时，公司对渠道管理给予更高重视，山东主销区通过建立产品组合考核标准推动经销商铺货，夯实区域市场基础。资本市场端，公司拟派发现金红利2.35元/股，派息率约69.9%，较24年基本持平，对应A/H股股息率分别为3.8%/5.5%，H股高股息安全边际充足，对于长线资金具备配置价值。❖投资建议：25年彰显韧性，26年销量值得期待，维持“强推”评级。25年场 景受损下，公司持续夯实经营根基，销量实现稳健增长，同时产品结构延续升级，中高端产品占比持续提升。展望26年，餐饮场景持续修复，公司强化渠道管控布局终端，预计旺季啤酒有望实现较好增长。结合25年报，我们调整26-28年业绩预测分别为49.2/52.3/55.6亿元（此前26-27年为52.1/55.5亿元），考虑H股高分红特性，维持A/H股目标价分别90元、70港元，对应26年PE分别25X、17X，维持“强推”评级。❖风险提示：高端销售不及预期，行业竞争加剧，恶劣天气因素等。 相关研究报告 《青岛啤酒（600600）2025年三季报点评：经营显现韧性，环比逐步改善》2025-10-28《青岛啤酒（600600）2025年中报点评：逆势稳 增，布局修复》2025-08-27《青岛啤酒（600600）2024年股东大会调研反馈：新帅亮相，继往开来》2025-05-20 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 高级分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。 高级分析师：刘旭德 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所，4年食品饮料研究经验。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 助理研究员：寸特彬 上海交通大学金融学硕士，2025年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，17年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2025年，获得新财富最佳分析师八届第一，三届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。