加科思药业在2025年实现了商业化、全球化和财务健康的“三大跨越”，标志着公司进入新发展阶段。其核心在研产品新一代pan-KRAS抑制剂JAB-23E73近期公布的临床数据表现出良好的安全性和初步积极的疗效，尤其在经治胰腺癌患者中数据亮眼。结合与阿斯利康的重磅授权合作，该项目不仅验证了公司的源头创新能力，也为其全球化布局和长期成长打开了巨大空间。
跨越元年，步入成长阶段：
- 商业化跨越：核心产品KRASG12C抑制剂戈来雷塞成功上市并纳入国家医保，2025H2销售分成855万元，标志着公司正式进入产品收获期。
- 全球化跨越：与阿斯利康就pan-KRAS抑制剂JAB-23E73达成总额超20亿美元的授权合作，获得1亿美元首付款。
- 财务跨越：公司现金储备充裕，现金跑道达4-5年，且随着BD首付款及销售分成到账，预计2026年现金流将显著增强，并实现收支平衡后转亏为盈。
JAB-23E73安全性数据表现出差异化优势：在中国的剂量递增研究（JAB-23E73-001）中，已完成日剂量爬坡，未观察到剂量限制性毒性（DLT），也未发现新的安全性问题。3级治疗相关不良事件（TRAE）发生率较低，为11.9%，且未观察到4-5级TRAE。未观察到3级消化道、皮疹和粘膜炎TRAE，而这些都是同类RAS抑制剂常见的不良反应。与已进入临床三期的pan-RAS分子胶药物RMC-6236相比，JAB-23E73皮疹（所有级别/≥3级）发生率为14.3%/0%，远低于RMC-6236的91%/8%；粘膜炎/口腔炎发生率为4.8%/0%，也显著低于后者的44%/4%。
JAB-23E73小样本的人群临床疗效优异：在预测有效剂量范围内（≥160mg日剂量），JAB-23E73针对13例既往接受过≥2线治疗的可评估PDAC患者，客观缓解率（ORR）达38.5%，疾病控制率（DCR）达84.6%。Revolution在2025年9月公布的RMC-6236针对二线及以上PDAC（300mg日剂量）治疗的I期临床数据显示，其针对RASG12X突变（n=26）或任意RAS突变（n=38）ORR分别为35%和29%，DCR分别为92%和95%。JAB-23E73在小样本人群≥160mg剂量组的疗效表现不输于pan-RAS抑制剂。
投资建议：公司核心产品戈来雷塞成功上市并纳入国家医保开始放量，pan-KRAS抑制剂JAB-23E73临床安全性和疗效优异，具备成为“FIC”的潜力。我们预计公司2026年至2028年营业收入分别为8.08、4.87、5.15亿元，同比增长1410.37%、-39.76%、5.85%。归母净利润分别为1.59、0.26、0.78亿元，同比增长208.77%、-83.85%、205.91%。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：研发失败与进展不及预期风险，市场竞争加剧风险，政策与支付环境变化风险，数据披露不及预期风险，知识产权纠纷风险等。
