业绩表现超预期，在手订单增长强劲

核心观点与关键数据

事件与业绩表现
药明康德发布2025年年度报告，业绩超预期。2025年实现营业收入454.6亿元（同比增长15.8%），持续经营业务收入同比增长21.4%；归母净利润191.5亿元（同比增长102.65%），扣非归母净利润132.4亿元（同比增长32.56%）。主要增长动力包括TIDES业务（寡核苷酸和多肽）增长强劲、临床后期及商业化项目增多，以及生产工艺和经营效率优化。

业务分部表现

• 化学业务：收入364.7亿元（同比增长25.5%），其中TIDES业务营收113.7亿元（同比增长96%），毛利率提升5.50pp至51.89%。
• 测试业务：收入40.40亿元（同比增长4.7%），恢复正增长，毛利率下降6.32pp至29.26%。
• 生物学业务：收入26.8亿元（同比增长5.2%），恢复正增长，毛利率下降3.04pp至34.66%。
  客户方面，美国客户收入312.5亿元（同比增长34.3%），欧洲和中国客户收入分别下降4.0%和3.5%，其他地区增长4.1%。

在手订单与未来展望
截至2025年末，持续经营业务在手订单580.0亿元（同比增长28.8%），其中TIDES业务增长20.2%。预计2026年整体收入513–530亿元，持续经营业务收入同比增长18%–22%，资本开支65-75亿元。盈利预测显示，2026-2028年归母净利润分别为166.61/193.30/217.96亿元，EPS分别为5.58/6.48/7.30元，对应PE分别为15.72/13.55/12.02倍。

投资建议与风险提示
维持“买入”评级，主要基于强劲的在手订单和业绩增长预期。风险提示包括中美贸易摩擦、业务合规、行业竞争、汇率变动及订单增长不及预期等。