深度研究：新店型打开天花板，内生外延助力发展
新店型打开天花板，内生外延助力发展 挖掘价值投资成长 增持（维持） 2026年03月26日 东方财富证券研究所 证券分析师：赵国防证书编号：S1160524120001证券分析师：田然证书编号：S1160525020005 【投资要点】 公司是中国包子第一股，截至2025年9月底，公司加盟门店数量达到5934家。根据业绩快报，2025年公司预计收入18.59亿元，同增11.22%，归母净利润2.73亿元，同减1.3%，扣非净利润2.45亿元，同增16.49%。公司股权集中，管理层经验丰富。2025年以来，公司高管李俊及苏爽等持续通过二级市场购买公司股票，彰显对公司经营发展的信心。 公司所处包点行业集中度有较大提升空间。包点消费高频刚需，行业持续扩容。根据红餐大数据，2024年全国包点市场规模为704亿元，根据巴比食品25年半年报及窄门餐眼数据，全国包子门店数量已达19.8万家。餐饮连锁化率持续提升，其中小吃快餐连锁门店数量占比最高。团餐行业市场规模占餐饮总额比例5成左右，成长性高于大盘。根据艾瑞咨询，2019-2024年，我国团餐市场规模占总餐饮大盘比例从34.2%提升至48.5%。 基本数据 公司核心优势：1）抢占华东消费高地，形成较强消费者粘性。2）有完善的加盟连锁管理体系，公司创始人来自于安徽省安庆市怀宁县江镇镇，是“面点师之乡”，公司加盟门店单店模型较为优秀，23年华东等成熟区域的加盟门店回本周期在一年之内。3）具有完善的供应链网络和规模化集采的成本优势，在上海、东莞、天津、南京、武汉拥有鲜食中央厨房，业务范围覆盖长三角、珠三角、京津冀经济圈及华中地区的重要城市。 相关研究 《同店经营逐步改善，内生外延双轮驱动》2025.05.06 25年经营向好：公司在25年围绕“提升加盟商收入”的核心目标，通过门店改造、外卖运营赋能、培训扶持等多重举措，多点发力单店模型改善。1-3Q25公司加盟门店平均单店回暖。2025年下半年推出了以手工小笼包为主打产品的新店型，客单价在10-15元区间左右，有效提升了营业时间和客单价。根据窄门餐眼数据，截至2026年1月20日，沙县小吃/袁记云饺/三津汤包/杭州小笼包门店数量分别达到42445/4468/4673/7444家。公司团餐业务发展迅速，是业务的有力补充，1-3Q25团餐业务收入同增16.28%。 财 务 方 面： 公 司1-3Q25成 长 性 和 盈 利 能 力 均 向 上 改善。公 司1Q25/2Q25/3Q25收入分别同增4.45%/13.50%/16.74%，根据公司2025业绩快报推算，4Q25预计收入同增9.05%；盈利能力方面，公司1Q25/2Q25/3Q25毛 利 率 分 别 为25.47%/28.23%/29.60%，1Q25/2Q25/3Q25扣非净利率分别为10.54%/13.40%/14.17%。库存周转方面，1-3Q25公司库存周转天数为20.88天，同比下降4.2%。 【投资建议】 公司所处包点行业空间广阔，门店业务内生外延并举，小笼包堂食新店型想象空间大，团餐业务有望维持较快增速。我们预计公司2025/2026/2027收入为18.59/22.45/26.64亿元，对应归母净利润为2.73/3.25/3.84亿元，对应2026年3月24日收盘价PE分别为22/19/16倍，估值低于可比公司平均值，维持“增持”评级。 【风险提示】 小笼包堂食店型扩张不及预期：公司正在不断扩张小笼包堂食店型，若堂食店型表现一般，将影响公司平均单店和开店表现。 食品安全风险：公司主要经营食品行业，若出现食品安全问题，将影响品牌形象和门店销售。 行业竞争加剧：早餐行业分散度较高，若行业竞争加剧，将影响公司竞争格局和发展空间。 正文目录 1.经营复盘：中国包子第一股，新业务打开空间...........................................61.1.家族企业，股权集中，核心高管利益深度绑定........................................71.2.产品矩阵丰富，生产工艺先进.................................................................81.3.公司经营模式以加盟业态为主，团餐业务近年来快速增长.....................91.4.公司所处行业景气度向好，集中度有较大提升空间...............................111.4.1.包点行业规模持续扩容，行业特性导致集中度低................................111.4.2.餐饮行业连锁化率持续抬升，其中小吃快餐连锁占比最高................131.4.3.团餐行业成长性高于餐饮大盘............................................................162.深耕华东，逐步扩张，上游壁垒强...........................................................172.1.抢占华东消费高地，形成较强消费者粘性.............................................172.2.加盟体系完善，加盟商忠诚度高...........................................................192.3.完善的供应链网络和规模化集采的成本优势.........................................203.公司后续业务如何展望？.........................................................................223.1.原有门店业务企稳，内生外延助力发展.................................................223.2.堂食门店方兴未艾，空间可期，想象空间大.........................................243.3.团餐业务发展迅速，公司业务有力补充.................................................264.财务：1-3Q25年成长性和盈利能力均向上改善......................................284.1. 25年收入增速预计回暖，归母净利受投资收益扰动..............................284.2. 1-3Q25毛利率逐季环比改善，拉动盈利能力改善.................................284.3. 1-3Q25库存周转同比有所改善，应付周转明显慢于应收......................305.盈利预测...................................................................................................315.1.分业务营收预测.....................................................................................315.2.盈利预测及投资建议..............................................................................326.风险提示...................................................................................................32 图表目录 图表1：公司发展历史..................................................................................7图表2：公司股权架构（截至2026年2月）..............................................7图表3：公司管理层主要经历.......................................................................8图表4：公司门店部分产品...........................................................................8图表5：公司收入及增速..............................................................................9图表6：公司分产品收入占比（%）............................................................9图表7：公司不同食品类收入占比（%）.....................................................9图表8：公司分渠道收入占比（%）............................................................9图表9：公司收购历程................................................................................10图表10：公司期末门店数量（家）............................................................10图表11：公司门店净增数量（家）............................................................10图表12：公司加盟门店新开/关闭数量（家）............................................10图表13：公司直营门店新开/关闭数量（家）............................................10图表14：公司不同品牌加盟门店净增数量（家）.......................................11图表15：公司不同品牌加盟门店期末数量（家）.......................................11图表16：中国包点行业市场规模................................................................11图表17：全国包点相关企业注册量和注销/吊销量......................................11图表18：全国速冻包点需求量（万吨）....................................................12图表19：不同包点消费频率消费者占比（%）..........................................12图表20：2023年包点行业不同渠道占比（%）........................................12图表21：包点行业CR5（%）..................................................................12图表22：包点品牌门店数区间占比（%）.............................
