公司点评：盈利能力稳健，万达酒管并入开辟新增长曲线

2026年03月24日 核心观点 ⚫事 件：公 司 发 布2025年 四 季 度 业 绩 公 告 。2025年 公 司 实 现 营 收194亿 元/同比+11.9%；核 心OTA平 台 全 年 营 收165亿 元/同 比+16.0%；归 母 净 利23.7亿元/同 比+20.1%； 经 调 净利 润34.0亿 元/同 比+22.2%。 其 中 ，4Q25公 司 实 现营 收48.4亿 元/同 比+14.2%；核 心OTA平 台 实 现 营 收40.1亿 元/同 比+17.5%；归 母 净 利0.8亿 元/同 比-75.9%； 经 调 净 利 润7.8亿 元/同 比+18.1%。 推荐维持评级 分析师 ⚫酒 店 业 务 实 现 量 价 齐 升 ，万 达 酒 管 业 务 成 为 新 增 长 引 擎：分 业 务 板 块 来 看 ：1） 住 宿 预 订 业 务4Q25实 现 营 收13.1亿 元/同 比+15.4%， 主 要 得 益 于 公 司 间夜 量 增 长 的 同 时 高 品 质 酒 店 间 夜 量 占 比 的 推 动ADR上 升 ， 住 宿 业 务 实 现 量 价双 增 推 动 营 收 增 长 ；2）交 通 业 务4Q25实 现 营 收18.6亿 元/同 比+6.5%，增 值服 务 拓 展 的 同 时 国 际 机 票 业 务 实 现 量 收 均 衡 增 长 ，现 阶 段 在 交 通 业 务 收 入 中 占比 已 达7%；3）其 他 业 务 实 现 营 收9.2亿 元/同 比+53.0%，报 告 期 内 万 达 酒 管并 表 为 板 块 带 来 显 著 增 量 ，26年前 三 季 度 预 计 带 来 纯 增 量 空 间 ， 且 万 达 酒 管并 入 后 扩 张 节 奏 和 运 营 效 率 预 计 升 级 ， 支 撑 其 他 业 务 板 块 的 高 速 增 长；4） 度假 业 务 实 现 营 收7.8亿 元/同 比-0.3%， 主 要 由 于 东 南 亚 、 日 本 需 求 走 弱 导 致 。 顾熹闽：18916370173：guximin_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070001 研究助理：邱爽：qiushuang_yj@chinastock.com.cn ⚫用 户 运 营 成 效 显 著 ， 量 效 齐 升 为 公 司 业 务 高 速 高 质 发 展 提 供 支 撑：公 司 用户 运 营 成 效 显 著 ，其 核 心 成 效 依 托 自 有APP拉 新 赋 能 逐 步 落 地。公 司2025年自 有APP日 活 用 户 数 同 比 增 长30%，通 过 优 质 流 量 引 入 持 续 扩 大 优 质 用 户 基盘 ， 为 会 员 业 务 增 长 提 供 坚 实 客 源 保 障 ； 截 至4Q25， 公 司 年 付 费 用 户 超2.5亿 人 次/同 比+6%，年 均 购 买 频 次 超8次 ，年 均 消 费 达76.8元/同 比+5.5%，实现 拉 新 流 量 向 付 费 价 值 的 有 效 转 化。 ⚫一 次 性 减 值 致 净 利 阶 段 性 承 压 ，长 期 盈 利 能 力 稳 健 上 行：4Q25公 司 毛 利 率为65.9%/同 比+2.4pct。费 用 端 ，服 务 开 发 开 支/销 售 及 营 销 开 支/行 政 开 支 在营 收 中 占 比 分 别 同 比-1.3pct/+2.2pct/-0.002pct，营 销 费 用 小 幅 波 动 主 要 由 于报 告 期 内 公 司 开 展 精 准 营 销 活 动 为26年 春 节 提 前 布 局 以 锁 定 需 求 和 抢 占 市 场份 额 。4Q25公 司 核 心OTA平 台Margin为28.4%/同 比 保 持 持 平 ， 归 母 净 利受 一 次 性 商 誉 减 值 影 响 下 跌6.5pct至1.7%， 经 调 净 利 率 为16.1%/同 比+0.5pct， 公 司 盈 利 能 力 始 终 保 持 上 行 趋 势 。 ⚫投 资 建 议 ：公 司机 酒 及 国 际 业 务 保 持 扩 张 趋 势 ，精 细 化 运 营 助 力 盈 利 能 力 稳 步提 升 ，新 并 表 万 达 酒 管 为 公 司 开 辟 新 增 长 曲 线。我 们 预 计2026-2028年 经 调 整后 净 利 润 分 别 为40.8亿 元/45.7亿 元/49.7亿 元 ， 对 应 经 调PE估 值 为11X/10X/9X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河社服】公司点评：同程旅行（0780.HK）：业务扩张进程良好，盈利能力持续优化2.【银河社服】公司点评：同程旅行（0780.HK）：精细化运营成效显著，利润率有望持续上行3.【银河社服】公司点评：同程旅游（0780.HK）：国际业务持续扩张，盈利能力稳步提升 ⚫风 险 提 示 ：出 游 消 费 增 长 不 及 预 期 的 风 险 ， 监 管 的 风 险 ， 地 缘 政 治 的 风 险。 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 顾 熹 闽社 会 服 务 行 业 首 席 分 析 师 。同 济 大 学 金 融 学 硕 士 ，8年 证 券 研 究 经 验 。曾 先 后 任 职 于 海 通 证 券 、民 生 证 券 、国 联 证 券 ，2022年7月 加 入 中 国 银 河 证 券 。 曾 获2022第 十 届Choice社 会 服 务 业 最 佳 分 析 师 ，2020年 《 财 经 》 杂 志 行 业 盈 利 预 测 最 准 确 分析 师。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn林程021-60387901 lincheng_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn