2025年报点评：全球化加速，IP矩阵持续扩张

2025年报点评：全球化加速，IP矩阵持续扩张 2026年03月26日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师周良玖执业证书：S0600517110002021-60199793zhoulj@dwzq.com.cn证券分析师张文雨执业证书：S0600525070007zhangwy@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：2026年3月25日，泡泡玛特发布2025年全年业绩。2025年公司实现收入371.2亿元，同比增长184.7%；归母净利润127.8亿元，同比增长308.8%；经调整净利润130.8亿元，同比增长284.5%。 ◼全球化加速，海外收入占比提升至44%，美洲爆发式增长。2025年海外收入162.7亿元，同比增长291.9%，占总收入比例从2024年的31.8%提升至43.8%。（1）亚太：收入80.1亿元，同比+157.6%，门店从54家增至85家，精细化运营持续深化；（2）美洲：收入68.1亿元，同比+748.4%，门店从22家增至64家，线上收入占比高达64%，TikTok全品类排名第一；（3）欧洲及其他：收入14.5亿元，同比+506.3%，门店从14家增至36家，品牌建设阶段。管理层指引2026年美国门店将超100家，纽约时代广场和第五大道旗舰店预计四季度开业。 市场数据 收盘价(港元)168.30一年最低/最高价118.80/339.80市净率(倍)8.96港股流通市值(百万港元)199,426.37 ◼毛利率提升5.3pct至72.1%，盈利能力创历史新高。2025年毛利率72.1%，同比提升5.3个百分点，主要来自三方面：（1）海外收入占比提升，海外商品单价高于国内，贡献约3.5pct；（2）柔性供应链策略增强议价能力，集中向核心供应商采购，贡献约0.9pct；（3）授权费和模具费占比下降，贡献约0.9pct。营销费率从35.3%降至26.5%，规模效应显著。净利率35.1%，同比提升9.7pct，经调整净利率35.2%。 基础数据 每股净资产(元)16.59资产负债率(%)29.43总股本(百万股)1,341.04流通股本(百万股)1,341.04 ◼IP矩阵持续扩张，Labubu成为世界级超级IP，多IP驱动增长可持续。2025年6个IP收入超20亿元，17个IP收入超1亿元。Labubu收入141亿元，同比+365%，亮相纽约梅西感恩节游行，与索尼影业合作电影推进中；SKULLPANDA收入35.4亿元，同比+170%；毛绒品类首次成为最大品类，收入187.1亿元，同比+560.6%，占总收入50.4%。值得注意的是，中国区Labubu贡献仅约三分之一，其余七成来自多IP多品类，增长可持续性强。2026年将推出FIFA世界杯联名及两套重磅系列，IP运营节奏清晰。 相关研究 《泡泡玛特(09992.HK)：2025年半年报点评：业绩超预期，继续看好优质IP在全球市场的商业价值潜力》2025-08-20 《泡泡玛特(09992.HK)：深度复盘：形象型IP商业价值与企业成长经验启示》2025-08-10 ◼盈利预测与投资评级：我们将2026-2027年公司Non-IFRS净利润预测从151/189亿元上调至174/218亿元，新增2028年预测261亿元，对应2026-2028年Non-IFRS口径PE为11/9/8倍。我们看好公司全球化战略纵深推进，IP矩阵持续扩张，维持“买入”评级。 ◼风险提示：海外扩张不及预期、IP热度消退风险、关税及汇率风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn