资产配置日报：还是科技和电力

3月25日，权益市场放量上涨。万得全A上涨1.79%，全天成交额2.19万亿元，较昨日（3月24日）放量968亿元。港股方面，恒生指数上涨1.09%，恒生科技上涨1.91%。南向资金净流入223亿港元。其中，泡泡玛特和美团分别净流入23.09亿港元和17.19亿港元，而中国海洋石油和腾讯控股则净流出10.57亿港元和6.24亿港元。 市场继续普涨，缺口基本回补。全市共4871家公司上涨，延续昨日的普涨格局。同时，万得全A收于6452点，基本修复缺口。从行业来看，此前受风险偏好压制的牛市主线，今日涨幅领先。科技方面，Wind光通信指数、半导体指数分别上涨5.35%和2.63%；有色金属方面，Wind贵金属、工业金属和稀有金属指数分别上涨3.33%、2.70%和2.99%；电力方面，Wind火电、水电指数分别上涨4.44%和4.43%。 成交仍未明显放量，交易难度不可忽视。今日行情能够明显上涨，主要与缺口区间兑现压力不大相关。万得全A 6400-6470点附近为跳空缺口，筹码沉淀较少，因此反弹过程中面临的兑现压力有限。不过，随着缺口基本修复，指数继续上涨需要更多资金参与推动。从今日行情来看，指数未能放量突破缺口上沿，反映出资金态度整体仍偏谨慎，追高博弈反弹的意愿不强。 反弹的空间和延续性，不仅在于地缘局势是否缓和，还在于能否出现强势主线。2025年4月大跌后，市场在5月初完成缺口修复，随后行情以震荡为主。直至6月末大涨后，AI算力的主线价值得到认可，增量资金涌入推动行情持续上涨。2025年11月大跌后，商业航天晋级为交易主线，成为岁末年初强势行情的核心。但从近两日行情来看，反弹仍主要由AI算力、有色、电力等前期领涨板块驱动。这些板块已积累了较大涨幅，再度成为持续领涨主线的概率偏低。若后续反弹继续依赖前期主线，行情的空间和持续性可能将面临考验。 港股方面，关注外卖大战缓和预期对互联网行情的提振效果。恒生互联网科技业指数上涨2.17%，高于恒生创新药的0.67%。原因来看，经济日报早间发文《外卖大战该结束了》，指出内卷竞争对餐饮行业的冲击。但互联网品种日内表现并不强势，恒生互联网科技业指数高开回落，并在午后迅速上涨，同时明显放量，指向板块内部分歧加剧，部分资金借机兑现。整体来看，互联网历经持续调整后出现分歧，本质是资金在尝试酝酿上涨动能，但后续资金态度能否由分歧转向一致做多，仍待进一步观察。 债市定价仍略显纠结，整体延续窄幅震荡格局。中东美伊冲突缓和信号走强，原油价格进一步下跌至95美元/桶附近，通胀预期缓和利好债市。然而权益市场连续两日强势反弹，又对债市形成一定压制，多空因素共振下，债市情绪维持谨慎。全天10年国债活跃券基本在1.82%附近震荡，尾盘发力下行至1.819%；30年国债早盘一度下破2.28%，此后震荡上行，不过守住了2.29%这一上界。全天来看，长端品种波幅均在1bp以内，10年国债活跃券小幅下行0.4bp至1.82%，30年国债则上行0.7bp至2.29%。 债市维持箱体震荡的背后，是宽松的资金面构成托底，而通胀的不确定性又制约了下行空间。首先资金方面，跨季期间资金面维持较强韧性。25日拆借7天资金可跨季，早盘央行加大逆回购操作力度，净投放580亿元，叠加500亿元MLF超额续作落地，累计净投放1080亿元。在此背景下，隔夜利率R001仅小幅上行0.5bp至1.40%，可跨季的R007虽上行4.5bp至1.52%，不过同比来看幅度相对温和（21-25年同期平均波幅达57bp）。与此同时，MLF加量续作操作落地，也向市场传递出央行呵护流动性的信号，缓解了市场此前对宽货币的担忧情绪。 其次，对于地缘风险，美以伊三方依然处于博弈阶段，局势走向尚未明朗。25日早盘媒体称，特朗普政府向伊朗提出15点停火计划。不过，晚间伊朗方面表示称，“伊朗不会接受停火，也不会与违约方进入任何谈判进程”。可见中东地缘冲突仍存变数，消息面扰动可能反复冲击通胀预期，在通胀担忧真正消退之前，债市或难走出趋势性修复行情。 落脚至策略维度，债市或延续箱体震荡行情，组合久期继续维持中性状态，同时在长端利率箱体的上下沿之间，做一些波段交易。 地缘情绪边际缓和，能化大幅回调而金属企稳反弹。能化板块高位显著回落，原油、燃油分别下跌3.7%和6.5%，化工中乙二醇、对二甲苯（PX）及PTA亦录得3.1-5.0%的跌幅。金属板块情绪明显回暖，贵金属表现强势，沪金、沪银分别上涨3.5%和7.0%；工业金属普遍上涨，沪铜、沪铝、沪锡、沪镍涨幅介于0.6-1.9%之间。“反内卷”品种波动加剧，碳酸锂反弹4.3%，多晶硅上涨2.8%，而焦煤、焦炭则偏弱运行，跌幅约1.8%。 资金整体净流出，贵金属重获青睐。据文华财经，商品市场整体净流出7亿元。其中前期大涨的石油板块继续遭遇资金获利了结，单日大幅流出31亿元。同时聚酯链、钢铁及黑色系整体流出量均超7亿元。相比之下，贵金属在低位企稳后重获资金青睐，沪金、沪银分别大幅吸金42亿元和34亿元，实现连续两日资金回流。此外，新能源与有色板块亦获得资金增配，分别流入15亿元和19亿元。 和谈试探与分歧并存，原油风险溢价部分回吐。当前中东局势步入复杂的预期博弈阶段。美国方面频频释放和谈意愿，并提出包含15项条件的停火方案；然而伊朗对美方部分谈判代表及条件表示抵触。同时，沙特与以色列等中东盟国仍主张维持军事高压以重塑地缘格局。这种“边打边谈”的策略，使得市场对原油断供的恐慌情绪有所降温。但在底层矛盾尚未实质性化解、伊朗仍具备低成本扰乱原油市场能力的背景下，盘面情绪仍易反复。 海峡通航附条件放开，物流重构与产能修复尚需时日。霍尔木兹海峡通航管控边际松动，伊朗声明非敌对国家船舶在协调后可附条件通行。中远海运宣布恢复部分中东国家新订舱业务，但实际操作中船舶可能仍在规避直穿海峡。另外考虑到被毁能源设施的重建及常态化海运物流的恢复均需较高的时间与资金成本，原油市场实质性的供应瓶颈短期难以消除，预计油价大概率将维持宽幅震荡格局。 黄金隐含波动率边际回落，微观流动性初现企稳迹象。在“能源落、金属弹”的跷跷板效应下，黄金资产的流动性抛售压力有所缓解。24日黄金隐含波动率自高位小幅回落1.4至41.9，但仍处2009年以来99.9%的历史的高分位。同时微观资金面初现实质性改善，全球最大黄金ETF（SPDR）单日小幅加仓0.3吨，终结了自3月中旬以来的连续流出态势（3月累计流出达48.6吨，占持仓比例高达4.6%）。不过目前黄金可能仍处震荡格局，需要一些时间消化之前的跌幅。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 联系人：黄思源联系人：洪青青邮箱：huangsy1@hx168.com.cn邮箱：hongqq@hx168.com.cn 联系人：刘谊邮箱：liuyi8@hx168.com.cn 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。