2025年年报点评：业绩持续高增，产能扩张加速

2025年年报点评：业绩持续高增，产能扩张加速 2026年03月25日 证券分析师朱国广执业证书：S0600520070004zhugg@dwzq.com.cn证券分析师冉胜男执业证书：S0600522090008ranshn@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼公司公告：2025年，公司实现总营业收入59.44亿元，同比增长46.7%，实现经调整净利润15.59亿元，同比增长69.9%；实现毛利21.39亿元同比增长72.5%；2025年毛利率36.0%，同比提升5.4pct。截至2025年末，公司未完成订单金额约15亿美元，同比增长50.3%。 市场数据 收盘价(港元)56.15一年最低/最高价24.70/85.50市净率(倍)5.78港股流通市值(百万港元)62,174.06 ◼在手订单保持快速增长，项目漏斗持续丰富，公司市占率不断提升：截至2025年底，公司未完成订单总额约15亿美元，同比增长50.3%。2025全年新签70个iCMC项目（创历史新高），赢得22个iCMC项目，赋能客户提交38个IND申请，新增10个PPQ项目。截至2025年底，药物发现项目1039个、临床前项目124个、临床I期项目86个、临床II期项目18个、临床III期项目23个、商业化项目1个，正在进行的iCMC项目252个，PPQ项目18个。在公司"赋能-跟随-赢得"分子战略下，项目数量持续增长，从早期研发到临床开发、生产，项目持续向前推进转化，将沉淀更多后期阶段项目，带来更大业绩增量。2025年累计客户数640+家，全球制药企业客户占比持续提升，公司约32%收入来自于“全球制药企业20强”。2025年公司市占率预计提升至24%以上。 基础数据 每股净资产(元)8.54资产负债率(%)25.70总股本(百万股)1,257.99流通股本(百万股)1,257.99 ◼多元化项目注入增长动能，后端增长潜力大。2025年公司完成超5600个ADC/XDC分子的早期研究，其中ADC分子约3400个，XDC分子约1700个。技术平台持续扩容，覆盖双抗ADC、双载荷ADC、AOC、APC、FDC等新型生物偶联药物，为持续增长注入动力。随着更多PPQ项目推进及BLA递交，公司目标至2030年XDC分子营收占比&商业化（M端）营收占比均达20%。 相关研究 《药明合联(02268.HK)：2025年中报点评：业绩超预期，资本开支持续加码，高成长性确定性强》2025-08-24 ◼新产能即将投入运行，资本开支持续加码：无锡基地一体化生产全面运营并持续扩张，原生产线均高负荷运行，新园区持续扩张，DP3制剂车间已投入运营，DP5制剂车间预计2027年GMP放行。新加坡基地于2025年6月完成机械竣工，预计于2026年实现GMP放行。江阴基地建设中，专注于载荷连接子生产；合肥基地为多肽及寡核苷酸合成研发基地；苏州基地通过收购东曜药业获得，补强公司ADC CDMO能力。更多DP新建产能处于设计和建设阶段。公司预计至2030年资本开支将达80亿元。持续扩大国内外产能，保障未来业绩持续增长。 《药明合联(02268.HK)：2024年中报点评：业绩超预期，ADC CRDMO龙头增长强劲且有望持续》2024-08-22 ◼盈利预测与投资评级：考虑公司业务增长及收购东曜药业并表、汇率影响、新增产能折旧，我们将2026-2027年公司Non-GAAP净利润由21.98/29.08亿元调整至20.91/27.83亿元，预计2028年为37.39亿元，对应当前市值的PE估值分别为30/23/17倍。维持“买入”评级。 ◼风险提示：市场竞争加剧的风险，地缘政策不确定性风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn