宇树招股书解读：六大维度看全球机器人龙头商业落地

赵丹首席科技分析师dan_zhao@spdbi.com(852) 2808 6436 财务表现：收入爆发式增长，利润率高达35%。2025年宇树科技实现收入人民币17.1亿元，同比增长335%，扣非后归母净利润突破6亿元，同比增长674%。在全球具身智能与人形机器人企业普遍处于亏损研发阶段的背景下，宇树科技已实现规模化盈利，利润率高达35%，成为赛道内极少数具备持续盈利能力的企业。 杨子超，CFA科技分析师charles_yang@spdbi.com(852) 2808 6409 黄佳琦科技分析师sia_huang@spdbi.com(852) 2809 0355 产品结构：营收结构转型，人形机器人成为增长引擎。宇树起家于四足机器人，2025年1-9月业务结构迎来质变，人形机器人收入占比达到51.5%，首次超越四足机器人（42.3%）。这标志着公司成功从四足机器人厂商转型为以人形机器人为核心的通用机器人企业。 成本优化：全栈自研构建成本优势，研发投入相对克制。公司毛利率从2022年的44.2%大幅飙升至2025年的60.3%，高毛利的核心源于电机、减速器、激光雷达等核心零部件全栈自研自产。根据问询函回复，除选装较高规格的外购激光雷达或灵巧手外，外购成本仅占总成本14%-18%。凭借自研优势，公司产品定价大幅降低，人形机器人平均单价为16.8万元，同比下降35.7%；四足机器人平均单价为2.7万元，同比下降15.8%。公司研发投入相对克制，2025年前九个月研发费率为7.7%，研发人员占比约36%。 2026年3月24日 应用场景：人形机器人高度依赖科研教育市场。根据招股书和问询函披露，2025年前三季度，公司四足机器人商业消费占比42.30%，行业应用占比26.12%，科研教育占比降至31.58%；而核心的人形机器人仍高度依赖科研教育市场，相关收入占比达73.60%，大规模工业商业化仍需突破技术与场景双重瓶颈。 产能规划：人形机器人出货量全球第一，产能规划大幅提升。2025年公司人形机器人出货量超5,500台，位居全球第一，市占率约32%，产业化落地速度领跑行业，同时境外收入占比超35%；募投项目计划建设智能机器人制造基地，建成后将形成年产7.5万台人形机器人、11.5万台四足机器人的产能（根据问询函回复）。 股权和估值。根据招股书，截至2026年3月20日，公司创始人王兴兴直接持股23.82%，通过同股不同权机制，合计控制公司68.78%的表决权。公司科创板IPO拟公开发行不低于4044.64万股，拟募资42.02亿元，对应初始发行市值420亿元，对应2024年70x市盈率。公司最近一次市场化股权融资（2025年6月）投前估值120亿元、投后估值127亿元。 投资风险：人形机器人落地不及预期；研发投入超预期；竞争加剧。 目录 财务表现：收入爆发式增长，利润率高达35%................................................................................3产品结构：营收结构转型，人形机器人成为增长引擎.....................................................................5成本优化：全栈自研构建成本优势，研发投入相对克制.................................................................7应用场景：人形机器人高度依赖科研教育市场..............................................................................10产能规划：出货量全球第一，产能规划大幅提升..........................................................................12股权和估值......................................................................................................................................14 财务表现：收入爆发式增长，利润率高达35% 宇树科技是一家世界知名、国际领先的高性能通用机器人公司，专注于高性能通用人形机器人、四足机器人、机器人组件及具身智能模型的研发、生产和销售业务，并且已实现机器人业务规模化盈利。 从业绩增长来看，公司近年来实现了业绩的跃升。公司主营业务收入2022年仅为1.2亿元，到2023年增长至1.6亿元，2024年进一步增长至3.9亿元；2025年全年，公司主营业务收入达到17.1亿元，同比大幅增长335%，三年时间营收增长约13倍。与此同时，公司的盈利水平也实现了同步的爆发式增长，2023年公司尚处于亏损状态，扣非净利润为-1802万元，而到2025年，公司扣非净利润已达到6.0亿元，同比增长674%，盈利能力快速提升。 当前，A股市场尚无通用机器人上市公司，港股市场机器人相关上市公司包括优必选（9880.HK）、越疆（2432.HK）等。对比来看，宇树科技的业绩增速与盈利水平均大幅领先于可比公司。 产品结构：营收结构转型，人形机器人成为增长引擎 随着公司人形机器人业务的快速放量，公司的营收结构正在发生深刻的变化。2025年前三季度，人形机器人的收入占比已经达到51.5%，首次超过四足机器人，成为公司第一大收入来源，而四足机器人的收入占比42.3%，这一转变标志着公司正式完成了从四足机器人龙头到通用机器人龙头的转型。 在人形机器人产品方面，自2023年8月公司首款通用人形机器人H1面市以来，公司已先后自研发布了四款系列人形机器人（不含轮式），并在运动表现与拟人化水平、抗冲击和抗摔打能力、产品鲁棒性和集群调度能力等方面取得了突破性的技术进步与性能表现。从销量来看，人形机器人的销量也实现了爆发式的增长。2023年公司人形机器人销量仅为5台，2024年增长至410台，而2025年前三季度销量已经达到3,551台，全年销量超过5,500台，实现了从原型机到规模化量产的跨越。 而在四足机器人方面，公司作为全球四足机器人的龙头企业，自2017年以来先后研发量产了多款四足机器人，覆盖了从消费级到行业级的全产品线：2017年推出公司首款电机驱动四足机器人Laikago，2019年推出采用全新动力系统和一体化机身设计的AlienGo，2020年推出高性价比的A1，2021年推出第一代消费级四足机器人Go1，2022年推出行业级的B1，2023年推出消费级Go2与行业级B2，2024年推出行业级四轮足机器人B2-W，2025年又推出了新一代行业级中型四足机器人A2。截至2025年前三季度，公司四足机器人的累计销量已经超过3万台，这奠定了公司在全球市场的优势地位。 成本优化：全栈自研构建成本优势，研发投入相对克制 在收入快速增长的同时，公司的盈利能力也在持续提升，核心驱动力在于全栈自研带来的成本优势，以及规模化生产带来的规模效应。2022年，公司主营业务毛利率为44.2%，到2024年大幅提升至56.4%，2025年前九个月进一步提升至59.5%，三年时间毛利率提升了超过15个百分点，毛利率水平大幅高于港股可比公司优必选（2024年约29%）、越疆（2024年约47%）的毛利率，展现出极强的盈利韧性。 高毛利率的背后，是公司全栈自研的核心能力。公司的电机、减速器、激光雷达等核心零部件均实现了自主研发与生产，这使得公司能够在不断降低产品售价的同时，持续压缩单位成本，进而提升毛利率。 具体来看，四足机器人的单位售价已从2022年的3.9万元降到了2025年1-9月的2.7万元，下降了约30%；而人形机器人的单价也从2023年的59.3万元降到了16.8万元，下降超过70%。公司持续推出更具性价比的产品，进一步打开了市场空间。 公司研发投入相对克制。近几年随着收入的大幅增长，研发费率（2025年前九个月）为7.7%，呈下降趋势。截至2025年9月末，公司研发人员175人，占员工总数的比例约36%。 应用场景：人形机器人高度依赖科研教育市场 从下游应用场景来看，当前公司的两类机器人处于不同的商业化阶段，四足机器人已逐步走向多元化的商业化场景，而人形机器人仍处于早期发展阶段，仍高度依赖科研教育市场。 对于人形机器人而言，2025年前三季度，来自科研教育领域的收入占人形机器人总收入的73.6%，这主要是由于人形机器人当前仍处于技术迭代与市场教育的早期阶段，高校、科研机构和企业是最主要的采购方，所采购的人形机器人主要用于具身智能、机器人运动控制等相关技术的教学与研发。而商业消费场景的占比为17.4%，主要面向C端消费者以及满足商业展示等需求；行业应用场景的占比仅为9.0%，主要覆盖企业导览、智能制造、智能巡检等细分领域，仍处于起步阶段。未来随着技术的成熟，行业应用场景有望成为新的增长极。 对于四足机器人而言，其商业化进程相对成熟，场景结构也更加均衡。2025年前三季度，四足机器人的收入中，科研教育场景的占比已经降至31.6%，商业消费场景的占比提升至42.3%，行业应用场景的占比也达到26.1%，体现出四足机器人已逐步从实验室走向更广泛的消费与行业场景，商业化落地程度更高。 产能规划：出货量全球第一，产能规划大幅提升 随着具身智能技术的快速发展，通用机器人市场正在迎来爆发式增长，无论是四足机器人还是人形机器人，都拥有巨大的市场空间。 对于四足机器人市场而言，根据公司招股书，据行业研究机构估算，2024年全球四足机器人市场规模约1.8亿美元，销售出货量约2万台。其中消费级四足机器人在出货量上占据主导，占市场总出货量的72.1%，主要应用于教育培训和娱乐等场景，以较强的可及性与互动性，推动了技术普及与用户认知。而从长期来看，预计到2030年，全球四足机器人销量有望超过56万台，市场规模有望超过80亿元；其中中国市场将成为全球最大的市场，到2030年中国四足机器人市场销量将接近40万台，占全球销量的71%，市场规模有望超过48亿元，占全球市场的60%。 而对于人形机器人市场，其增长空间更为广阔。根据公司招股书，据行业研究机构预测，到2030年，全球人形机器人市场规模预计将达到150亿美元，销量规模将增长至60.57万台。其中，中国人形机器人市场的增长速度更快，到2030年，中国人形机器人市场规模将达到近380亿元，销量规模将增长至27.1万台，占全球销量的近45%，中国将成为全球人形机器人的核心市场之一。这一巨大的市场空间，为宇树科技这样的龙头企业提供了充足的增长潜力。公司当前的市占率仍有巨大的提升空间。 在全球人形机器人赛道，宇树科技的量产能力已经大幅领先全球同行。2025年度，公司不含双臂轮式的类人形态纯人形机器人的累计发货量已超5,500台，出货量位居全球第一。同时，快速增长的需求也使得公司当前的产能已经饱和，2025年前三季度公司人形机器人产销率超过95%，基本实现了满产满销。 从行业整体来看，当前人形机器人行业的量产规模已经出现了明显的阶梯式分化。除宇树科技等少数企业2025年出货量突破千台级以上规模外，行业其余主要企业的出货量均在千台以下区间，但普遍较上年度实现了较快的增长。而海外的人形机器人企业，当前整体仍处于原型机开发迭代、试点部署及小规模交付的阶段，量产出货规模显著低于国内企业。2025年，海外主要厂商Figure、Agility Robotics的人形机器人出货量均在150台左右，而特斯拉的Optimus目前尚未公开对外发售，其人形机器人目前主要用于公司内部的开发测试，尚未实现对外的规模化交付。 这意味着，在人形机器人的量产与商业化落地方面，中国企业已经走在了全球的