云算AI融合全栈生态，双轨算力驱动业绩高增

云算AI融合全栈生态，双轨算力驱动业绩高增 投资要点 西 南证券研究院 分析师：杨镇宇执业证号：S1250517090003电话：023-67563924邮箱：yzyu@swsc.com.cn 云计算业务高速增长，AI产品全栈布局。2025年公司云计算业务收入50.8亿港元，同比+29.1%。公司与亚马逊、阿里云以及华为云等大厂深度合作，2025年公司亚马逊AWS业务同比+120%，阿里云业务同比+38%，华为云业务同比+25%。同时，公司致力于提供全栈AI产品及解决方案，覆盖算力调度、云管理、中层基础模型及顶层智能体，涵盖智能客服、运维诊断、数据分析、报告生成等领域。公司自研的VClaw智能助手支持Windows系统一键安装，适配国内办公环境，可对接微信、飞书等平台，满足企业安全可控需求，标志了公司向AI服务方案商的跨越。 联系人：刘可心邮箱：liukexin@swsc.com.cn 秉持“国产+海外”双轨算力生态，东南亚市场增长显著。2025年公司国内算力相关业务收入同比+27%，成功落地国家电网算力集采、交大人工智能产教融合及智算平台专案、中金数据能源等项目。公司与华为鲲鹏生态合作伙伴超聚变、华鲲振宇、宝德、百信、长江计算等企业的合作保持高速增长。2025年公司海外算力业务收入同比+30%，助力多个AI算力中心及重点项目在东南亚落地，为英伟达构建本地AI生态提供关键支撑；在VMware的相关业务同比+120%。此外，2025年公司东南亚市场实现收入357.5亿港元，同比+16.6%，占比总收入提升至37%。 数据来源：聚源数据 运营效率持续优化，资产负债结构良好。公司2025年运营效率提升，得益于降本增效措施，库存天数从48天下降至45天，应收账款天数从72天下降至69天，营运周转天数从52天下降至46天。此外，公司的净负债率为0.09，处于健康水平。 盈利预测与评级。预计未来三年归母净利润年复合增速为18.6%。考虑到公司云计算及AI业务的快速增长、东南亚市场持续提振，给予公司2026年10倍PE估值，对应目标价为11.57港元。维持“买入”评级。 相 关研究 风险提示：数字化支出进展或不及预期、消费电子需求或不及预期、创新业务商业化或不及预期等风险。 盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：中国与东南亚市场数字化支出的增长为IT分销提供持续的成长动力，企业系统业务未来三年复合增速13%； 假设2：AI终端带来换机需求，同时考虑到存储等部件涨价对销售的影响，公司消费电子业务未来三年复合增速4%； 假设3：AI云服务市场需求强劲，公司深化与头部云厂商的合作，云计算业务未来三年复合增长率37%左右。 基于以上假设，我们预测公司2026-2028年分业务收入成本如下表： 预计公司2026-2028年营业收入分别为1101.7亿港元（+12.9%）、1225.2亿港元（+11.2%）和1342.2亿港元（+9.6%），归母净利润分别为16.6亿港元（+22.9%）、19.6亿港元（+17.8%）、22.6亿港元（+15.4%），EPS分别为1.16元、1.36元、1.57港元，对应动态PE分别为8倍、6倍、6倍。 我们选取了IT分销领域的3家可比公司，2026年平均PE为21倍。考虑到伟仕佳杰云计算及AI业务的快速增长、东南亚市场持续提振，给予伟仕佳杰2026年10倍PE估值，目标市值为166亿港元，对应目标价为11.57港元。维持“买入”评级。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025