基本面 市值管理双管齐下，低估值性价比显著

山东路桥(000498) 证券研究报告 基础建设/公司深度研究报告/2026.03.24 投资评级:买入(首次) 核心观点 山东省基建龙头，十五五有望迎来新发展阶段：我们认为进入“十五五”，1）山东省基建有望重新上行，带动公司省内业务增长，公司进城出海战略持续推进，未来3年业绩有望稳健增长；2）山东省属国企市值考核要求的提升，大股东山东高速集团或加强与公司的业务协同，改善公司利润率和现金流，公司也有望在分红、回购、资本运作等方面加强力度。公司当前明显破净，市盈率低于同行，改善市值的能力和意愿都在增强，当前具有较高的投资性价比。 山东交通基建有望进入上行期，公司增长稳健度高：我们测算“十五五”阶段山东省高速公路投资的中枢在600亿元左右，明显高于山东高速集团2025年440亿元的完成投资，具备较大的修复潜力，公司在大股东发包工程中的市占率超过70%。我们认为公司后续在铁路、市政、海外等领域有望持续增长。2025年公司新签合同额同比持平，但年末已中标未签约项目同比增长38%，年末公司在手未完订单1100亿元，具备扎实的业绩增长基础。 对照四川路桥，市值管理/分红提升空间大：2026年山东省将正式对省属国企开展市值考核，指标包含但不限于分红、增持回购、资本运作、市值涨幅等领域。我们认为对比蜀道和川桥，山高集团有望从多个维度助力公司提升市值管理水平：1）加强业务协同，改善公司的盈利能力和现金流，并为公司积极谋划未来增长点；2）督促公司提升分红水平，及积极采用其他增强股东回报的方式。公司2024年分红比例13.3%，可比地方国企普遍高于30%，我们认为若公司现金流改善，公司将分红率提升至可比公司平均水平的难度并不大，届时公司将具备显著的股息率优势。 分析师王涛SAC证书编号：S0160526020003wangtao01@ctsec.com 相关报告 ❖投资建议：看好公司基本面和市值管理方面双管齐下，共促估值修复，当前性价比显著。我们预计公司25-27年归母净利润yoy+0.2%/+0.7%/10.9%，2026年增速较低主要受少数股东权益占比增大影响，2027年在基数恢复后预计能够实现较快增长，预计25-27年EPS1.50/1.51/1.67元，对应PE3.7/3.7/3.3倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ❖风险提示：山东省内基建投资不及预期；大股东和公司业务协同模式改善不及预期；公司市值管理不及预期。 内容目录 1公司简介：山东省交通基建龙头................................................................................41.1工程业绩卓著，施工管理能力处于行业前列.............................................................41.2背靠大股东，山东省内龙头地位稳固......................................................................61.3财务稳健，有望逐步优化......................................................................................72市场回暖叠加思路转变，公司成长性值得期待..............................................................92.1市场需求：山东或度过低谷，有望迎来上升期..........................................................92.2大股东支持：提升潜力更大..................................................................................102.3市值管理积极性：股东&上市公司层面均有望明显提升..............................................123盈利预测与估值....................................................................................................153.1假设................................................................................................................153.2盈利预测与估值.................................................................................................164风险提示.............................................................................................................16 图表目录 图1：地方国企海外营收占比.....................................................................................5图2：山东路桥海外营收及同比增速............................................................................5图3：可比公司基建工程毛利率比较（%）...................................................................5图4：可比公司净利率比较（%）...............................................................................5图5：公司公告历史订单情况.....................................................................................6图6：公司股权结构图（截至2025年9月30日）........................................................6图7：山东高速与齐鲁交通历年投资额（亿元）.............................................................7图8：公司历史营收及同比增速..................................................................................7图9：可比公司资产负债率........................................................................................8图10：可比公司减值计提比例..................................................................................9图11：公司关联收入及其占比.................................................................................10图12：山东路桥地区及整体毛利率（%）..................................................................11图13：四川路桥地区及整体毛利率（%）..................................................................11 图14：二者在投资类高速公路项目中的介入时间.........................................................11图15：山东路桥与四川路桥收现比...........................................................................12图16：山东路桥与四川路桥付现比...........................................................................12图17：四川路桥大股东持股比例和分红比例的变化趋势................................................14图18：可比公司年度现金分红比例（%）..................................................................14 表1：公司业务及主要产品........................................................................................4表2：公司市场占有率...............................................................................................7表3：可比公司垫资量（亿元）..................................................................................8表4：山东省交通网规划............................................................................................9表5：各地市值管理政策...........................................................................................13表6：公司业务拆分.................................................................................................15表7：期间费用率预测..............................................................................................16表8：行业盈利预测对比...........................................................................................16 1公司简介：山东省交通基建龙头 1.1工程业绩卓著，施工管理能力处于行业前列 公司是山东省内最大的交通基建工程类公司，过往工程业绩斐然，业务主要集中于道路施工和养护两个方面，近年来也在快速向其他领域拓展。公司是山东高速集团旗下的核心施工业务平台，历史上看，曾参与修建了一大批重点高速公路项目（如京沪、京台）、多座跨黄河长江大桥项目，近年来在铁路、轨道交通和城市市政类项目中也实现了较好突破，25H1“进城”业务占比达到48.54%。同时，在养护业务方面，公司25H1末养护高速里程突破9000公里。与部分同类上市公司深度参与基建投资运营不同，公司业务模式主要以施工为主，仅通过入股施工一体化等模式对项目进行小比例投资。 海外业务拓展速度处于