策略周报：底线思维，布局中期赢家

挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：陈果证书编号：S1160525040001证券分析师：姚皓天证书编号：S1160525110001 2026年03月22日 【策略观点】 相关研究 《控波动、重视新能源，关注内需韧性》2026.03.15《主题轮动强度或有修复，重视低位滞涨板块的潜在催化——主题周观察》2026.03.10《外部波动震荡继续，关注新型能源体系》2026.03.08《外部波动，内需政策将是焦点》2026.03.01《海外波澜不惊，春季行情继续》2026.02.23 伊朗局势走向依然存在较大不确定性，金融市场中，美股反应温和，但美债在定价“胀”，工业金属在定价“滞”，综合看，全球金融市场的基准情形在转向轻度滞胀。A股市场近期调整一定程度也反映了海外滞胀预期的影响。 展望后市，我们认为在这种外部环境中，中国新能源体系与制造业成本优势需要重视，这也使得我们在海外动荡中对中国股市的中期前景依然保持乐观。从历史看，70年代的中东石油危机导致了美欧的滞胀，但对当时日本汽车工业来说却是发展良机，我们继续认为当前的能源危机和海外滞胀风险对全球股市构成压力，但从产业看，中国新能源有望成为中期赢家。短期市场风险偏好收到约束，行业配置重视三条思路：能源替代、红利低波和确定性景气行业。 当前全球大类资产反映的预期整体指向轻度滞胀，美股相对淡定：（1）美元：全球风险偏好下降，金融条件的收紧；（2）美债熊陡：近期已是通胀预期主导，30年期美债抹平今年以来涨幅，收益率曲线熊陡；（3）美股：目前并不担心衰退或者严重滞胀。（4）大宗商品分化明显，铜等品种反映市场交易需求弱化。 海外滞胀与中国外需：在海外滞胀背景下，全球需求走弱或对中国出口形成一定压力。但从结构上看，中国出口份额或存在提升空间。一是海外成本端上升，在能源与劳动力价格高企背景下，制造成本抬升，使中国产品的性价比优势相对凸显；二是中国具备资源与能源成本优势，煤炭储备充足，在全球能源紧张环境下有助于稳定生产成本；三是在全球通胀与滞胀压力下，中国相对低通胀环境，使出口价格具备更强竞争力，从而在全球需求走弱的背景下，通过“以价换量”与供给稳定性优势，支撑出口份额的相对提升。 当前行业配置的三条思路：（1）从中期产业优势与全球能源多元化趋势看，中国新能源产业（包括风电、储能、光伏、新能源车产业链）具备受益条件；（2）短期逐步进入密集业绩发布期，市场也会倾向以盈利端韧性和确定性对抗估值端压力，关注确定性高景气行业，例如光模块、PCB、存储、光纤、半导体设备等。（3）短期风险偏好承压，中国股市的低波资产相对具备确定性。除了从行业景气逻辑出发，也可以从波动率角度出发，例如低波红利和金融板块等。 重点关注行业：新能源（包括风电储能光伏电车链）、煤炭、天然气、银行、保险、光模块、PCB、存储、光纤、半导体设备、地产等。 【风险提示】 全球经济放缓、大宗商品价格波动、地缘政治风险、数据统计存在误差等。 正文目录 1.各类资产如何定价美伊冲突影响？.............................................................31.1.美元：避险与资金回流............................................................................31.2.美债熊陡：从地缘避险转向长期通胀溢价抬升........................................41.3.美股相对抗跌：承认短期压力，淡化长期风险........................................41.4.大宗商品分化：高通胀抑制需求，黄金流动性主导................................52.海外滞胀如何影响中国出口？....................................................................53.当前行业配置的思路...................................................................................74.风险提示.....................................................................................................9 图表目录 图表1：各类资产在2026年以来涨幅情况..................................................3图表2：近期美元指数抬升，美债收益率走高.............................................3图表3：美国就业市场低迷...........................................................................3图表4：美国居民消费动能放缓，核心PCE物价并未明显回落..................4图表5：美国降息预期后移...........................................................................4图表6：去年9月以来SOFR大部分时间高于IORB..................................4图表7：中国通胀压力较低...........................................................................4图表8：2026年三月电解铝价格先升后降，沪铜价格下跌.........................5图表9：铜库存不断累积..............................................................................5图表10：我国一、二月进出口数据向好......................................................6图表11：我国煤库存多，产量大..................................................................6图表12：本周申万一级行业表现.................................................................7图表13：俄乌冲突时可替代能源表现较好...................................................8 1.各类资产如何定价美伊冲突影响？ 三月以来，伊朗局势升级，冲突大规模波及全球能源生产核心区，地缘政治风险成为主导大类资产走势的核心变量。市场对全球能源供应链的担忧显著加剧。从本周大类资产表现来看，市场呈现出典型的避险与再定价特征，数据层面的分化尤为明显： 1.1.美元：避险与资金回流 截至20260319（下同），美元指数三月以来上涨1.58%，短期来看，地缘冲突升级引发的资金回流需求对美元形成支撑，市场避险情绪升温，对流动性及安全资产的偏好显著提升。但从中长期维度看，美元走势面临基本面压力：2月美国失业率升至4.4%，新增非农就业录得-6000人，就业市场超预期走弱；消费者信心指数持续处于低位，居民消费动能放缓；而核心PCE物价指数同比仍未明显回落，通胀粘性较强。就业疲软与消费承压叠加通胀居高不下，正在强化市场对美国经济“滞胀”特征的担忧。 资料来源：Choice宏观经济数据库，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观经济数据库，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观经济数据库，东方财富证券研究所 1.2.美债熊陡：从地缘避险转向长期通胀溢价抬升 美债方面，其走势反映了两股力量的持续博弈：一方面，就业放缓与消费动能不足强化了市场对美联储后续降息的预期，对美债收益率形成下拉力量；另一方面，地缘冲突引发的能源供给冲击推升通胀预期，叠加通胀担忧加剧，又对美债收益率形成上行支撑。二者交织之下，美债市场短期或仍将维持高波动格局。 资料来源：Choice宏观经济数据库，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观经济数据库，FRED，东方财富证券研究所 1.3.美股相对抗跌：承认短期压力，淡化长期风险 权益市场：在风险事件冲击下，美股与A股表现出较强的抗跌性，本周截至20260319，标普500指数微跌0.39%，东方财富全A指数下跌2.45%。在本轮伊朗局势升级引发的全球风险偏好回落过程中，美股整体表现出较强的抗跌性，其背后主要由两方面因素支撑。其一，避险情绪升温推动全球资金向美元资产回流，强化了美股的流动性支撑；其二，，特朗普释放“速战速决”信号，称冲突很快就会结束，市场据此押注地缘冲突难以长期化，显著缓解了对风险资产的持续压制预期。在流动性回流与冲突预期受控的双重作用下，美股整体展现出较强的抗冲击能力。 1.4.大宗商品分化：高通胀抑制需求，黄金流动性主导 大宗商品：原油价格大幅上升，工业金属回调。受能源动脉直接受袭影响，截至20260319，布伦特原油本周录得5.34%的显著涨幅，南华能化指数同步上涨3.22%，年初以来累计涨幅已达37.06%和78.55%，印证了能源供给冲击的持续性。与之形成对比的是，工业金属板块遭遇深度调整：截至20260319，申万有色金属指数本周下跌10.67%，COMEX铜下跌3.20%，主要源于宏观预期边际收紧与基本面偏弱的共振影响。宏观层面来看，油价上行推升通胀预期，压制美联储降息空间并带动美元走强，对有色金属价格形成一定外部约束。更为关键的是基本面压力持续显现，当前全球铜库存处于累积通道，截至2月末已升至约21.5万吨，同时精炼铜产量持续释放，而下游需求修复节奏相对偏缓，供需格局阶段性偏松，导致铜价上行动力不足，在宏观扰动下更易承压回落。 资料来源：Choice宏观经济数据库，东方财富证券研究所 资料来源：Choice宏观经济数据库，东方财富证券研究所 铝，供给收缩。期货三月以来表现较好，电解铝的价格总体上涨，先升后降，这是因为巴林铝业因霍尔木兹海峡运输受阻，启动了分阶段停产。同时，能源成本的上升，特别是天然气短缺，导致印度等铝生产国面临生产压力，进一步加剧了市场对铝供应紧张的预期。这些因素共同推高了铝价。而后则反映了需求收缩的影响。 黄金，高位回调，避险属性阶段性让位于流动性。尽管地缘风险高企，但前期涨幅过大叠加市场短期对流动性及安全资产的偏好上升，使得避险资金在黄金与美元之间更倾向于后者，黄金的短期避险功能受到明显抑制。 总体而言，当前地缘冲突已从“预期扰动”演变为“现实冲击”，能源供给的脆弱性与通胀预期的反复将持续扰动全球资产定价。 2.海外滞胀如何影响中国出口？ 从近期数据来看，我国外贸景气度明显回升，进出口整体表现超预期向好。1-2月出口达46178亿元，同比增长19.2%，较去年12月大幅提升。同时，进口亦出现明显改善，1-2月同比大幅回升至17.1%，较此前持续偏弱的态势显著修复，反映内需边际回暖与补库需求增强，进出口呈现同步改善格局。 原因来看，一是基数效应对增速形成明显放大。2025年前2个月出口基数偏低，主要源于2024年末“抢出口”透支效应——2024年11月特朗普当选后，市场对潜在加征关税的预期升温，企业提前出货，导致年初基数下移，从而在同比层面推高今年增速；二是春节错位带来节奏扰动。今年春节时间较去年明显后移，使得1-2月出口呈现“低基数+节前赶工”的叠加效应。 资料来源：Choice数据浏览器，光明经济，东方财富证券研究所 在海外滞