市场震荡整理

姓名:朱少楠投资咨询证号：Z0015327董亦凡：从业证号：F031469452026年3月20日 01周度观点 02指数表现 目录 CONTENTS 04宏观 01 周度观点 ➢上周主要观点：美伊地缘冲突持续发酵加剧全球“滞胀”担忧，导致全球风险偏好显著降温。国内方面，2月经济数据虽有春节扰动，但出口表现超预期，通胀继续修复回升，整体经济态势较为稳健。政策上，两会已为全年发展定调，市场关注点正从预期驱动逐步转向对后续具体政策落地和盈利验证。短期来看，市场走势受地缘和国际油价波动等因素影响，指数大概率延续震荡格局，结构性机会大于趋势性机会。 ➢本周走势分析：本周全球市场风险资产普跌。A股领跌主要市场，小盘与周期板块重挫，创业板与通信逆势偏强；海外股市小幅走弱，能源与外汇分化，贵金属与工业商品全线大跌，核心驱动为美联储降息预期降温、地缘与通胀预期抬升、内资风险偏好快速回落。MSCI新兴市场收涨0.46%，MSCI全球、发达市场分别下跌0.41%、0.52%，资金向成熟市场避险。A股大盘抗跌、小盘崩盘，成长逆势、周期重挫。 ➢本周主要观点：美伊地缘冲突持续发酵推升油价，叠加美国2月PPI环比上涨0.7%、同比上涨3.4%大超预期，通胀压力回升加剧全球滞胀担忧，导致全球风险偏好显著降温；美联储3月决议维持利率不变，点阵图下调年内降息预期至仅一次，鲍威尔表态偏鹰，进一步压制市场风险情绪。国内方面，尽管2月经济数据受春节因素扰动，但出口、投资表现超预期，通胀持续修复回升，经济整体保持稳健复苏态势。当前市场受地缘政治、国际油价及海外货币政策扰动明显，A股大概率延续震荡格局，趋势性机会有限，结构性机会仍为主线。 ➢风险提示：海外经济衰退超预期，地缘冲突升级，稳增长效果不及预期 02 指数表现 资料来源：Wind、东吴期货研究所 资料来源：Wind、东吴期货研究所 资料来源：Wind、东吴期货研究所 03 资金和市场情绪 ➢3月20日当周，新成立偏股型公募基金份额236.66亿份，环比减少111.56亿份。股票型ETF净流出79.96亿元。➢截至3月19日，融资融券余额2.65万亿，融资余额环比下降。 ➢3月20日收盘，沪深两市成交额2.28万亿，日均成交额较上周下降；万得全A换手率1.95，较上周下降；行业轮动强度下降。 04 宏观 ➢2026年2月，因春节假期扰动制造业生产活动，综合景气水平较上月下降。历史规律来看，春节所在月份PMI波动属于常态。2月份，制造业采购经理指数（PMI）为49.0%，比上月下降0.3个百分点。非制造业商务活动指数49.5%，比上月上升0.1个百分点，综合PMI指数49.5%，比上月下降0.3个百分点。 ➢构成制造业PMI的五个分类指数均低于临界点。生产指数为49.6%，比上月下降1pct，降至收缩区间，主要由于春节假期企业大面积停工停产。新订单指数为48.6%，比上月下降0.6pct，需求景气度下滑。新出口订单指数为45%，比上月下降2.8pct，春节长假也导致出口订单下滑。2月主要原材料购进价格指数为54.8，较上月下降1.3pct，原材料价格仍保持上涨但是幅度有所放缓；出厂价格指数为50.6%，与上月持平，在原材料上涨放缓的同时出厂价格稳定在扩张区间，企业盈利有所改善。原材料库存指数上升0.1个百分点至47.5%，产成品库存指数下降2.8个百分点至45.8%，原材料去库放缓，产成品库存快速下降。企业节前并未大幅补充原材料库存，但产成品库存快速消化，节后存在一定的补库需求。生产经营活动预期指数为53.2%，较上月上升0.6pct，制造业企业对春节后市场信心有所增强。 ➢大型企业发挥支撑作用，中小企业受春节影响更为明显。大型企业PMI为51.5%，比上月上升1.2pct，景气度回升且持续处于扩张区间，支撑制造业整体运行。中型企业PMI为47.5%，小型企业PMI为44.8%，分别比上月下降1.2pct和2.6pct，均处于临界点以下，景气水平明显回落，中小型企业受春节假期的影响更为明显。 ➢非制造业方面，服务业受假日消费拉动，建筑业继续回落。受到春节务工人员返乡、项目停工等因素影响，建筑业商务活动指数下降0.6pct至48.2%。服务业商务活动指数较上月+0.2pct至49.7%。 ➢展望后续，随着春节假期等季节性因素消退，复产复工进程加快，预计2月份经济活动逐步回归常态，外部地缘风险加剧，内需复苏成为更关键因素。在“十五五”规划开局之年，稳增长、扩内需、促消费等一系列政策有望持续发力，为经济提供支撑，预计3月制造业PMI将趋于稳定回升。然而中东地缘风险加剧，成为扰动大宗商品核心变量，如果冲突事件较长可能影响能源化工等行业的供给与物流，给制造业生产活动带来压力。 ➢2月社融增加23,792亿元，同比多增1461亿元，主要增量来自于人民币贷款，政府债券受去年高基数影响同比少增。2月社融存量同比增速8.2%，与1月持平。分项来看，对实体经济发放的人民币贷款增加8484亿元，同比多增1956亿元。表外融资中，未贴现银行承兑汇票减少1755亿元，同比少减1232亿元；信托贷款增加309亿元，同比多639亿元；委托贷款减少181亿元，同比少减47亿元。企业债券增加1521亿元，同比少增181亿元。政府债券增加14036亿元，同比少增2903亿元。➢2月人民币贷款增加9000亿元，同比少增1100亿元。➢晚春节长假导致信贷办理、消费购房需求阶段性真空，居民贷款减少。2月居民贷款减少6507亿元，同比多减2616亿元，其中短期贷款减少4693亿元，同比多减1952亿元；中长期贷款减少1815亿元，同比多减665亿元。➢企业短期与中长期贷款同步放量、票据融资冲量回落，反映年初信贷“开门红”企业融资需求回暖、信贷结构改善。2月企业贷款增加14900亿元，同比多4500亿元，其中短期贷款增加6000亿元，同比多增2700亿元；中长期贷款增加8900元，同比多增3500亿元；票据融资减少350亿元，同比少2043亿元。 ➢2026年2月，按人民币计价，出口额2.10万亿元，同比增长36.1%；按美元计价，出口额2998.8亿美元，同比增长39.6%➢短期季节性因素：春节错位与“抢出口”效应这是2月数据“脉冲式”高增的最直接原因。2026年春节假期位于2月下旬，而2025年春节在1月底2月初。这种“错峰”导致两个效应：一是2025年2月同期基数相对偏低；二是2026年2月节前企业为应对长假而集中赶工发货，形成了显著的“节前抢出口”窗口期。这种节奏效应在历史上春节较晚的年份（如2018、2021年）均有体现，预计可能导致3月出口增速出现阶段性回落。➢外部需求回暖：全球制造业景气度提升外需的实质性改善为出口提供了基本面支撑。2026年初，全球制造业采购经理指数（PMI）持续运行在扩张区间，1月和2月分别为51.0%和51.2%，2月更是升至51.9%，创44个月以来新高。美国、欧元区及东南亚等主要经济体制造业景气度同步改善，带动了全球贸易需求。这与同期韩国、越南等出口导向型经济体出口高增的情况相互印证，表明全球贸易整体保持强势。➢受2月“抢出口”可能透支部分订单、以及2025年3月基数相对较高等因素影响，2026年3月的出口增速大概率会从2月的高位阶段性回落。但是长期来看，即使面对复杂严峻的外部环境，中国在机电、汽车、电子、船舶等中高端制造领域的全球竞争力，以及与新兴市场日益紧密的经贸联系，将为外贸提供持续的增长动力 春节长假带动消费回暖，出口拉动和产业升级推动工业增长超预期 ➢工业增长超预期，装备制造业、高技术制造业贡献突出；出口拉动效应增强、春节长假带动消费回暖，大规模设备更新政策持续发力，是主要驱动因素。1-2月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.3%，前值5.2%。分三大门类看，1-2月份，采矿业同比增长6.1%；制造业同比增长6.6%，其中，高技术制造业增加值同比增长13.1%，对全部规模以上工业增长贡献率达31.5%；电力、热力、燃气及水生产和供应业同比增长4.7%。 ➢春假长假增加一天带动居民服务消费加速释放，以旧换新政策提前发力，线上消费持续活跃。1-2月份，社会消费品零售总额同比增长2.8%，前值0.9%。按消费类型分，1-2月商品零售同比增长2.5%，前值0.7%，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.7%。餐饮收入同比增长4.8%，前值2.2%。服务消费累计同比增长5.6%，高于商品零售增速3.1个百分点，且较上年全年加快0.1个百分点。1-2月网上商品和服务零售额同比增长9.2%，明显快于社零总额增速。 统计口径扩大及政策靠前发力，基建投资增长强劲；房地产投资降幅收窄 ➢基建投资增长强劲，一方面由于统计口径调整，新纳入口径的电力、热力、燃气及水生产和供应业；另一方面得益于政策靠前发力，十五五重大项目集中开工。但民间投资仍处负增长区间，房地产投资降幅依然较大。1-2月，全国固定资产投资（不含农户）同比增长1.8%，前值-3.8%。其中，基建投资（含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长11.4%，前值-2.2%，制造业投资增长3.1%，前值+0.6%，房地产投资同比下降11.1%，前值-17.2%。 ➢保交房政策支持投资降幅收窄，但新开工、竣工持续收缩，内生动力依旧不足。库存增速接近归零，高库存压力正在缓解。房地产销售持续承压，房价仍在探底。1—2月份，房地产开发企业房屋施工面积同比下降11.7%。房屋新开工面积下降23.1%。房屋竣工面积下降27.9%。2月末，商品房待售面积79998万平方米，同比增长0.1%，接近于零。1-2月份，新建商品房销售面积同比下降13.5%，降幅比上年全年扩大4.8个百分点。新建商品房销售额下降20.2%，降幅扩大7.6个百分点。 资料来源：Wind、东吴期货研究所 资料来源：Wind、东吴期货研究所 ➢成交面积方面，3月15日当周100大中城市土地成交面积1083万平方米，环比-25%，较去年同期+22%。3月19日，15个大中型城市二手房成交面积周度平均31.03万平方米，环比+15.27%，同比-13.05%。30个大中型城市新房成交面积周度平均25.2万平方米，环比-14.5%，同比-4.1%。 ➢价格方面，100大中城市土地成交溢价率为2.1%，较上周下降2.1个百分点，较去年同期下降13.03个百分点。 ➢2026年2月，美国PPI同比上涨3.4%，预期2.9%，核心PPI同比上涨3.7%，预期3.9%，PPI同比与核心PPI同比自2023年触底后持续回升，2月仍处于上行通道，通胀并非短期脉冲，而是具备一定持续性。 ➢2026年2月，美国PPI环比上涨0.7%，预期0.3%，核心PPI环比上涨0.5%，预期0.3%，生产端通胀压力并未缓解。分项来看，美国2月PPI能源环比上涨4.4%，2月寒潮推高取暖油/天然气需求、红海航运危机与地缘溢价，是本次PPI大涨的最核心动力，2月数据尚未反映美伊战争导致霍尔木兹海峡航运中断对油价的影响，3月PPI能源分项或将加速上行；食品环比上涨2.3%，主因美国西部和南部极端天气导致蔬菜减产，叠加禽蛋供给收缩与饲料成本上涨，供给侧冲击显著；商品环比上涨1.5%，实物商品生产端的通胀压力较大，服务环比上涨0.6%，运输、商业服务价格温和上涨，反映需求韧性与工资压力，是通胀黏性的核心来源。 ➢短期来看（1-2个月），能源、食品PPI将直接传导至CPI对应分项，3-4月CPI能源、食品分项大概率同步跳涨，推高整体CPI读数，成品PPI（+0.80%）将向服装、家电等消费品CPI传导，进一步加剧商品端通胀压力。中期（3-6个月）服务PPI（+0.60%）将缓慢向核心CPI住房、医疗、娱乐等传导，强化通胀黏性，美联储最关注的核心PCE上行压力加大。 美联储3月决议维持当前利率，鲍威尔表示能源价格上涨将推高整体通胀 点阵图 ➢美联储3月如期宣布