华创医药投资观点&研究专题周周谈：第167期：医药零售：2025全渠道数据更新及B2C财报总结

医药零售：2025全渠道数据更新及B2C财报总结 本周专题联系人：高初蕾 华创医药团队：首席分析师郑辰联席首席分析师刘浩医疗器械组组长李婵娟中药和流通组组长高初蕾高级分析师王宏雨高级分析师朱珂琛分析师陈俊威分析师张良龙 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360524070002邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360523080006邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360524070007邮箱：zhukechen@hcyjs.com执业编号：S0360525060002邮箱：chenjunwei@hcyjs.com执业编号：S0360525110002邮箱：zhanglianglong@hcyjs.com 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 第一部分 板块观点和投资组合行业和个股事件0203 本周行情回顾 •本周，中信医药指数下跌2.94%，跑输沪深300指数0.75个百分点，在中信30个一级行业中排名第10位。 •本周跌幅前十名股票为长药退、翔宇医疗、三博脑科、倍益康、普蕊斯、爱迪特、爱朋医疗、博士眼镜、创新医疗、美迪西。 第二部分 行情回顾 板块观点和投资组合02 整体观点和投资主线 •创新药：中国在研疗法数量高质量增长，增长速度远超全球平均，中国已成为全球创新药研发的重要参与者。自2021年国产新药海外授权总金额首次迈过百亿美元，海外授权热度持续连年攀升，持续推动中国创新药分享全球市场。行业进入“创新驱动”的营收时代，形成传统药企与新兴力量并进的良性格局。建议关注：百利天恒、百济神州、恒瑞医药、翰森制药、信达生物、中国生物制药、康方生物、诺诚健华、和黄医药、贝达药业、乐普生物、荃信生物、加科思等。 •医疗器械：1）高值耗材集采压力趋向缓和，创新驱动高值耗材产业持续发展及价值重估。建议关注春立医疗、迈普医学等。2）我国医疗设备招投标规模呈现恢复性增长，2025年三季度，相关企业出现收入端拐点。出海前景广阔，国产医疗设备国际化进程正在加速推进。建议关注迈瑞医疗、澳华内镜、开立医疗、联影医疗等。3）IVD板块政策扰动逐步出清，出海深入加强本地化布局。建议关注：迈瑞医疗、新产业、安图生物等。4）低值耗材头部国产厂商正通过产品线的不断迭代升级，构建发展新动能，并均在海外有产能规划，以应对国际地缘风险。建议关注英科医疗、维力医疗等。5）AI医疗、脑机接口新兴技术有望带来行业变革。 •创新链（CXO+生命科学服务）：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。CXO：产业周期或趋势向上，目前已传导至订单面，有望逐渐明显传导至业绩面，有望重回高增长车道。生命科学服务：行业需求回暖，叠加国产替代深化和海外持续拓展，拉动板块单季度收入同比从2024Q4开始转正。过去四个季度板块净利率逐步提升，盈利能力持续增高，预计细分龙头的盈利释放仍具有较大弹性。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 整体观点和投资主线 •中药：1）基药：目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝，相关弹性标的还有方盛制药、盘龙药业、贵州三力、新天药业、立方制药等；2）国企改革：2024年以来央企考核体系调整后将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，建议重点关注昆药集团；其他优质标的还包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等；3）其他：新版医保目录解限品种，如康缘药业等；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，建议关注确定性较强的细分适应症龙头以及高分红标的，如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药（高分红）、江中药业（高分红）、马应龙等；具备爆款特质的潜力大单品：以岭药业（八子补肾）、太极集团（藿香正气、人工虫草）等。 •药房：考虑到处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，我们坚定看好药房板块投资机会，具体为1）处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方“已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；同时各省电子处方流转平台逐步建成，前提条件已经具备，处方外流或进入倒计时；2）竞争格局有望优化：随着B2C、O2O增速放缓，药房与线上的竞争中逐渐由弱势回归均势，悲观时期已经过去，线上线下融合大潮或将加速到来；此外，相较于中小药房，上市连锁具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。综合来看，我们建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂，排名不分先后。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、固生堂：需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头；2、眼科：华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等；3、其他细分赛道龙头：海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃线下零售：2025年中国实体药店的累计规模6165亿元，同比下滑0.6%；其中10-12月累计规模为1675亿元，同比增长3.2%。 ┃B2C：2025年1-11月药品B2C市场累计规模同比+5.4%，稳健扩容。行业龙头京东健康2025年营收734亿元（+26.3%），归母净利润53.8亿元（+29.2%），Non-IFRS净利率达8.9%，盈利能力创历史新高；阿里健康FY25全年营收306亿元（+13.2%），FY26H1营收167亿元（+17%），同期扣非净利润12.7亿元（+64.7%），毛利率25.1%、净利率7.6%均创近年新高。 ┃O2O：直送店市场规模384亿元（+27.7%），快递店80亿元（+36.4%），即时零售渗透率持续加深。 ┃线上渗透率预计持续提升，线下门店出清与并购整合提速、同店温和复苏。我们预计受益于政策引导、供给出清，2026年实体药店有望温和复苏、整合提速；药品线上化率提升，有望驱动B2C渠道延续稳增长、O2O较快增长。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃2025年实体药店市场：行业迈向高质量发展，年末终端回暖。 ┃2025年中国实体药店的累计规模6165亿元，同比下滑0.6%；其中Q4累计规模为1675亿元，同比增长3.2%。┃分月度来看：2025年10月零售规模（药品+非药）为523亿元，环比下滑2.8%、同比增长1.2%；11月零售规模（药品+非药）564亿元，环比增长7.8%、同比增长6.8%；12月零售规模（药品+非药）588亿元，环比增长4.3%、同比增长1.7%。┃从行业发展趋势来看，医药零售行业正处于改革深化与格局重塑的关键阶段：一方面，国家医疗及医保改革持续推进，推动行业落后供给持续出清；另一方面，头部企业主动顺应市场需求，加快合规化转型与健康服务升级步伐，行业复苏的底层基础持续夯实，并购整合有望加速，龙头优势逐渐明确。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃品类市场分析：2025年药品同比修复 ┃各品类占比：2025年药品占比81.3%，累计份额同比增长1.0pct；中药饮片占比7.8%，累计份额同比下降0.2pct；保健品占比3.7%，累计份额同比下降0.7pct；器械份额稳定在4.7%，累计份额与往期持平。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃药品市场分析：Q4销售规模同比回暖 ┃分月度来看：2025年10月，中国实体药店药品零售规模为424亿元，同比增长2.2%，主因创新药拉动；2025年11月，中国实体药店药品零售规模为456亿元，同比增长8.8%，主因感冒呼吸道用药需求增长；2025年12月，中国实体药店药品零售规模为479亿元，同比增长3.2%，主因流感余威尚未完全消退，叠加创新药拉动。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃中药饮片市场分析：2025年呈现逐月度修复趋势 ┃2025年中国实体药店中药饮片的累计规模为479亿元，同比下滑4.0%；Q4累计规模为135亿元，同比下滑2.9%。┃2025年10月全国实体药店中药饮片零售规模为40亿元，环比下滑4.8%，同比下滑2.4%；2025年11月全国实体药店中药饮片零售规模为45亿元，环比增长12.5%，同比下滑4.3%；2025年12月全国实体药店中药饮片零售规模为50亿元，环比增长11.1%，同比下滑2.0%。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃医疗器械市场分析：市场规模相对稳定 ┃2025年中国实体药店医疗器械的累计规模为288亿元，同比下滑0.3%；Q4累计规模为78亿元，同比增长4.0%。 ┃2025年10月全国实体药店医疗器械零售规模为25亿元，环比增长4.2%、同比增长4.2%；2025年11月全国实体药店医疗器械零售规模为26亿元，环比增长4.0%、同比增长8.3%；2025年12月全国实体药店医疗器械零售规模为27亿元，环比增长3.8%、同比持平。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃保健品市场分析：降幅逐渐收窄 ┃2025年中国实体药店保健品的累计规模为229亿元，同比下滑15.2%；Q4累计规模为58亿元，同比下滑9.4%。 ┃2025年10月全国实体药店保健品零售规模为19亿元，环比下滑13.6%，同比下滑9.5%；2025年11月全国实体药店保健品零售规模为20亿元，环比增长5.3%，同比下滑9.1%，环比回升；2025年12月全国实体药店保健品零售规模为19亿元，环比下滑5.0%，同比下滑9.5%。 本周关注-医药零售：2025年全渠道数据更新及B2C财报总结 ┃2025年化药TOP20品类分析： ┃分品类看：同比来看，12个品类实现正增长，其中月度同比增速高于10%的品类有5个，分别是止血药、糖尿病用药、全身用抗病毒药、抗肿瘤药和免疫抑制剂；8个负增长品类中，降幅均在10%以内。环比来看，9个品类有增长，咳嗽和感冒用药类、全身用抗病毒药和全身用抗细菌药的涨幅超过5%。随着天气变冷，呼吸疾病相关用药也随之紧俏；较9月有明显降幅的品类为矿物质补充剂与眼科用药，其降幅超过10%。 ┃2025年11月，化学药TOP20品类销售规模合计占比80.0%，销售规模环比2025年10月增长7.0%，同比增长14.0%。 ┃分品类看：同比来看，13个品类实现正增长，其中月度同比增速高于15%的品类有5个，全身用抗病毒药出现暴涨，涨幅超过250%，其次是止血药、抗炎药和抗风湿药、免疫抑制剂、咳嗽和感冒用药；7个负增长品类中，降幅均在11%以内，较大降幅的2个类别是治疗与胃酸分泌相关疾病的药物、止泻药，肠道抗炎/抗感染药。环比来看，9个品类有增长，全身用抗病毒药的环比涨幅同样超过200%，咳嗽和感冒用药、抗炎药和抗风湿药的涨幅超过20%。较1