海外市场高增，16+占比提升

布鲁可(0325.HK) 股票投资评级 买入|维持 海外市场高增，16+占比提升 ⚫事件 公司发布25年年报，25年公司实现营收人民币29.13亿元，同比+30.01%，净利润6.34亿元，扭亏为盈，去年同期亏损3.98亿元，经调整净利润6.75亿元，同比+15.5%，经调净利率23.2%，同比-2.9pct。 ⚫投资要点 业务拆分：单一IP依赖度降低，16+占比提升，新品积木车表现亮眼。25年营业收入29.13亿元，同比+30.01%。拆分来看： 资料来源：聚源，中邮证券研究所 1）IP：四大IP占比降低。公司前四大IP依然为变形金刚、奥特曼、假面骑士和英雄无限，分别实现收入9.51、8.15、3.31、2.64亿元，同比变动+110%、-26%、+95%、-15%。前4大IP的收入贡献占比从24年的91%降至81%，单一IP依赖度显著降低。 最新收盘价(港元）63.55总股本/流通股本(亿股)2.49总市值/流通市值(亿港元）158.4052周高/低(元）79.6/51.0资产负债率(%)199.6637市盈率PE23.7655第一大股东Next Bloks Limited 2）受众群体：16+成人向产品占比提升，9.9元产品快速放量。公司6-16岁核心年龄段产品仍为收入主力，贡献81.1%的营收；16岁以上青少年及成人收藏者市场成为重要增长极，该年龄段产品收入占比从2024年的11.4%提升至2025年的16.7%，标志着公司在成人向市场的品牌影响力和产品认可度进一步扩大。此外，公司24年底推出9.9元引流产品，25年实现收入5.41亿元，收入占比18.6%，实现销量1.22亿件，销量占比47.8%，引流效果显著。 3）新品类：积木车玩具。2025年11月公司全新推出玩具积木车、恐龙拼搭系列“自然集”两大新品类，拼搭载具类玩具推出后发展良好，实现销量570万件，收入达4310万元。 研究所 分析师:李鑫鑫SAC登记编号:S1340525010006Email:lixinxin@cnpsec.com 渠道拆分：海外市场、线上渠道爆发式增长。拆分来看： 1）分渠道：线上起势，爆发力显现。国内经销渠道仍为核心销售渠道，2025年收入26.37亿元，占整体收入的90.5%，占比较2024年略有下降，主要为公司主动优化渠道结构所致；线上渠道实现高速增长，2025年收入2.53亿元，占比8.7%，同比增长62%，线上渠道的爆发力充分显现，成为公司营收增长的重要支撑。 2）分地区：国内稳健增长，海外爆发式增长。25年中国市场营收25.94亿元，同比+19.19%，占比从24年的97%下降至89%。海外市场营收3.19亿元，同比+396.60%，实现跨越式增长，占比从24年的2.9%提升至10.6%，其中亚洲（不含中国）、北美分别实现收入1.33、1.50亿元，分别同比增长238%、804%，美国和印尼是海外收入最高的两个国家。 利润分析：新品爬坡期，短期毛利率承压。25年毛利率为46.8%，较24年下降5.8pct，我们认为主要系：1）新品开发初期模具投入较高；2）IP爬升需要一定时间；3）海外市场拓展过程中，前置仓建设、仓储物流等配套成本有所增加。未来随着产品逐步放量、折旧逐步计提、仓储物流建设，毛利率有望逐步改善。 公司展望：三全战略继续推进，26年看好全球化进度、成人向产品发展、新品类的放量。公司坚持全球化、全价位、全人群的三全战略继续发展，26年看点我们认为在于：1）全球化：公司将要25年基础之上更精细化运营，针对不同区域投放不同资源和IP，如美国日本等发达国家将布局更完整的IP、价位和产品类型，东南亚渠道市场与国内类似，未来渠道将会更精细化运营；2）全人群：成人向产品是潜力品类，未来公司不仅要把产品打磨好，也会适配相应渠道，如布局电商和线下可控网点，同时适配相应IP，如日系、美系及原创IP；3）新品类：积木车品类从25年底上市之后，发展势头强劲，26年趋势有望延续，并从国内走向海外。 ⚫投资建议 我们预计公司26-28年营业收入为38、48、61亿元，分别同比增长30%、27%、26%，归母净利润为8.2、10.5、13.3亿元，同比增长29%、28%、27%，EPS分别为3.3、4.2、5.3元/股，当下股价对应PE分别为19x、14x、11x，维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示： 消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至2025年10月底，公司在全国设有58家分支机构(含29家分公司、29家营业部)，1家资产管理分公司和1家另类投资子公司。 中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过260万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048