韬光养晦，投资聚焦，行业排名稳步提升
韬光养晦，投资聚焦，行业排名稳步提升 glmszqdatemark2026年03月19日 推荐维持评级当前价格：9.17元 事件：2026年3月17日，招商蛇口发布2025年年报，2025年公司实现营收1547.28亿元，同比下降13.53%；归母净利润10.24亿元，同比下降74.65%；经营性净现金流96.93亿元，同比下降69.67%；基本每股收益0.08元/股，公司预计分红4.61亿元，占归母净利润45%，即每10股派发现金红利0.511元；综 合毛 利 率 和归 母净 利 率 分 别 为13.76%和0.66%， 其 中 开 发 业 务 毛 利 率15.33%。 结转规模、投资收益与利润率下降共同导致收入波动。2025年公司开发结转面积564万方，同比-24.42%，实现营收1547.28亿元，较2024年下降13.53%。公司利润总额同比下降43.00%，主要由于1）大额计提减值损失进入尾声：2025年公司资产减值损失35.17亿元，同比-21.58%，信用减值损失8.94亿元，同比-42.34%，二者合计较2024年同比减少26.91%；2）结转规模与开发业务毛利率下降：2025年公司结转面积为564万平，较24年降低24.42%，同时地产开发业务毛利率较24年微降0.25pct至15.33%；3）投资收益显著下降：2025年公司投资收益由24年的38.92亿元降至7.08亿元，降幅达81.8%。 分析师杜昊旻执业证书：S0590524070006邮箱：hmdu@glms.com.cn 分析师徐得尊执业证书：S0590525110054邮箱：xudezun@glms.com.cn 坚持投资聚焦，销售规模行业排名稳步提升。根据公司公告，截至2025年12月31日，公司全年签约销售面积716.12万平方米、销售金额1960.09亿元。行业整体排名整体上升一位至第4位，在行业波动中呈现出较强的稳定性。公司销售聚焦高能级城市，在上海、深圳、成都、西安、长沙、南京、郑州、苏州、佛山、南通10个城市实现全口径销售金额排名前三，全国重点30城中进入当地TOP5的城市共计15个。全年获取43宗地块，总计容建面约440万方，总地价约938亿元，在“核心10城”的投资占比接近90%，其中在一线城市的投资占公司全部投资额的63%。核心区域的优质土储和稳步提升的销售规模为公司未来业绩的增长打下坚实基础。 分析师方鹏执业证书：S0590524100003邮箱：fangpeng@glms.com.cn 投资建议：公司作为具有低融资成本优势的央企，2023年以来紧抓窗口期，积极拓展核心城市土储优势，计提减值轻装再出发。我们预测公司2026-2028年营业收入分别为1514.10亿元/1501.49亿元/1520.68亿元，归母净利润分别为21.96亿元/32.21亿元/46.48亿元，对应2026年3月19日股价9.17元的PB倍数分别为0.8/0.8/0.8倍。随着土储结构优化以及未来销售的企稳回升，我们认为公司在开发能力、土储质量和运营能力方面的优势将凸显，维持“推荐”评级。 相关研究 1．销售稳健拿地积极，结转优化带动毛利率修复-2025/10/312．业绩增长投销稳健，积极回购提振信心-2025/09/023．利润高增拿地积极，销售稳健助业绩改善-2025/05/064．销售稳健现金充裕，减值计提影响短期业绩-2025/03/185．销售降幅收窄，回购提振信心-2024/11/02 风险提示：市场竞争上升风险；市场需求端变化不及预期风险；资产减值超预期风险；政策变动风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室
