首次覆盖报告：需求复苏市场拓展，连接器龙头稳步前进

航天电器(002025)[Table_Industry]军工/可选消费品 本报告导读： 首次覆盖航天电器，授予“增持”评级，目标价73.49元。公司是军品连接器及微特电机龙头，有望受益航空航天装备建设加速。民品拓展光器件、新基建等新领域，实施股权激励，经营效率持续提升。 投资要点： 军品连接器及微特电机龙头，受益航空航天装备建设提速。1）军用电连接器是飞机、导弹、舰艇等武器系统用量最多的通用电子元器件之一；微特电机是军用机电组件的重要组成部分，是现代军用机电装备系统不可缺少的元器件，在导弹、火箭、卫星、飞船、飞机、坦克、舰船、火炮及雷达的机电组件中实现装置驱动、位置传感、速度检测、座标换算等功能。2）现代战争对弹药产能及存量提出新考验，导弹及弹药需求有望持续增长，导弹武器在美军历年弹药采购预算中占比持续提升。3）公司为导弹、飞机、雷达和电子对抗、卫星、车载等平台提供最新技术和全链路产品解决方案，产品涉及军用航天、航空、兵器、船舶、电子五大领域，全面展现公司对光、电、液、气等信号集成传输一体化解决方案能力，预计将充分受益我国航空航天装备建设。 民品拓展新领域，经营效率持续提升。1）连接器作为电子信息产业的重要元器件之一，已广泛应用于通信、汽车、消费电子、工业、交通、防务等行业。2）公司适时开展募投项目，提升新基建和能源装备及消费电子用连接器及组件等产品配套能力及光模块批产配套能力建设，持续打造民品新增长极。3）实施股权激励，有助于激发管理层活力；持续推进降本增效，提升经营能力，人均创收及人均创利能力不断增长。 催化剂：下游配套装备需求持续提升。风险提示：毛利率波动风险；市场竞争风险；新品研发风险等。 目录 1.盈利预测与投资建议........................................................................41.1.估值分析....................................................................................52.特种连接器龙头，业绩高质量增长...................................................52.1.公司是航天科工集团下属特种连接器龙头...................................52.2.业绩短期承压，持续强调研发投入..............................................73.受益航空航天需求释放，特种业务有望稳步增长..............................93.1.连接器是各类武器装备不可或缺的基础元件................................93.2.微特电机是精确制导武器的重要元器件......................................113.3.公司是特种连接器及微特电机核心供应商，受益航空航天需求释放124.民品拓展新领域，经营效率持续优化..............................................164.1.民用连接器市场广阔，拓展光器件新领域.................................164.2.实施股权激励，持续提升经营能力............................................205.风险提示........................................................................................22 1.盈利预测与投资建议 首 次 覆 盖 给予“增持”评级，我们预计公司2025~2027年归母净利润为3.07/4.36/5.62亿元，EPS分别为0.67/0.96/1.23元，综合PE及PB估值法，给予目标价73.49元，给予“增持”评级。 关键假设： 我国航空航天装备建设加速，带动相关领域连接器、继电器、特种电机等用量维持增长趋势。通信、石化油服等民用连接器市场需求持续旺盛，公司民品业务持续拓展。我国新一代装备对连接器、特种电机等产品的性能要求不断提升，从而带动公司相关产品需求持续释放。 按产品结构：1）我们认为，我国航空航天装备建设加速，带动相关领域连接器、特种电机等用量维持增长趋势；通信、石化油服等民用连接器市场需求持续旺盛，公司民品业务持续拓展；我国新一代装备对连接器、继电器、特种电机等产品的性能要求不断提升，从而带动公司相关产品需求持续释放。预计2025~2027年连接器及互连一体化产品产品营收增速5%/15%/20%；电机与控制组件增速10%/15%/20%；继电器业务增速5%/5%/5%。2）通信市场对光通信、光模块等产品需求持续提升，预计2025~2027年公司光器件业务增速8%/8%/8%。预计2025~2027年其他业务营收增速10%/10%/10%。 费用及盈利能力：公司是国内特种连接器、继电器、微特电机龙头，受下游特种用户采购价格变动等因素影响，预计2025~2027年连接器及互连一体化产品业务毛利率分别为34%、34.5%、35%，电机与控制组件业务毛利率分别为35.5%、35.7%、35.9%，继电器业务毛利率分别为47%、47%、47%。考虑到下游通信等领域对于光器件的降价需求以及公司光器件业务体量逐步提 升 带 来 的 规 模 效 应 ， 公 司光 通 信 器 件毛利 率 有 望 维持 稳 定，预计2025~2027年光器件业务毛利率分别为24%、24%、24%。考虑到公司为保持技术领先优势而在研发领域维持较大投入，预计2025~2027年公司净利率分别为6.7%、8.3%、9%。 1.1.估值分析 我们采用PE估值法和PB估值法两种估值方法给出目标价。 可比公司选取：选取特种连接器领域上市公司陕西华达、风华高科、中航光电作为可比公司。 PE估值法：可比公司2026年平均PE估值51.04倍，考虑到公司是我国航天连接器龙头，受益我国商业航天建设加速，给予公司2026年75倍PE，对应合理估值71.72元。 PB估值法：可比公司2026年平均PB估值3.53倍，考虑到公司是我国航天连接器龙头，受益我国商业航天建设加速，给予公司2026年5倍PB。我们预计2026年公司每股净资产（BPS）为15.05元，对应合理估值75.27元。 综上，我们取PE和PB两种估值法平均值，得到航天电器目标价73.49元。 2.特种连接器龙头，业绩高质量增长 2.1.公司是航天科工集团下属特种连接器龙头 公司设立于2001年，主营高端连接器等产品。公司由中国江南航天工业集团公司朝晖电器厂(现更名为贵州航天朝晖电器厂)作为主发起人，联合中国江南航天工业集团国营朝阳电器厂(现更名为贵州航天朝阳电器厂)等 七家企业以发起设立方式设立，2001年在贵州省工商行政管理局依法登记注册。公司主营业务为高端连接器与互连一体化产品、微特电机与控制组件、继电器、光电器件等产品的研制和销售,以及为客户提供系统集成互连一体化解决方案。公司主导产品用于航天、航空、电子、兵器、船舶、通信、商业航天、数据中心、新能源汽车、低空经济、能源装备、轨道交通等高技术领域配套。当前公司业务正在由单一元器件向互连一体化、驱动控制整体解决方案转型升级。 数据来源：公司公告，国泰海通证券研究 航天科工集团为实控人。公司目前第一大股东为航天江南集团，系航天科工集团下属二级子公司。此外，航天江南集团通过子公司贵州梅岭电源有限公司间接持有公司3.62%股权。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 公司主要产品涵盖连接器、继电器、微特电机、光器件四大板块。1）连接器是系统或整机电路单元之间电气连接或信号传输必不可少的关键元 件。公司研制生产的连接器主要品种为高速传输连接器、液冷连接器、毛钮扣连接器、高可靠圆形连接器、绞线式弹性毫微插针连接器、射频连接器、密封连接器、光纤连接器、印制电路连接器等。2）微特电机研制生产的主要品种为伺服电机、无刷直流电机、直流力矩电机、永磁直流系列电机、步进电机、中小型民用电机等。3）继电器是在接受到规定的控制量（电压、电流、温度、流量等）后在系统或整机电路单元之间执行电路切换的一种自动开关。公司研制生产的继电器主要品种为密封电磁继电器、温度继电器、平衡力继电器、固态继电器、特种继电器、时间继电器等。4）光通信器件（光有源器件）包括各种激光器、探测器、光收发一体化组件和模块等系列产品，被广泛应用于防务、光通信、数据中心、视频安防监控、智能电网、物联网、医疗传感等领域。 数据来源：航天电器官网，国泰海通证券研究 2.2.业绩短期承压，持续强调研发投入 受行业因素影响，业绩有所下滑。2020-2023年间，公司营收及净利润维持较快增长态势，营业收入由42.18亿元增长至62.10亿元，复合增长率约14%；归母净利润由4.34亿元增长至7.5亿元。复合增长率达20%。2024年，由于防务产业阶段性需求放缓，公司批产任务订单不饱满，以及根据重点市场和客户需求，适度调整产品结构等因素影响，2024年公司实现营业总收入50.25亿元，较上年同期下降19.08%；实现利润总额4.08亿元，较上年同期下降56.43%；实现净利润4.04亿元，较上年同期下降53.44%；实现归属于母公司股东的净利润3.47亿元，较上年同期下降53.75%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 连接器及微特电机贡献主要业绩，光器件业务稳步增长。公司近五年营收及毛利润增长主要来源于连接器及微特电机业务。其中，2020-2024年连接器营收占比分别为65%、66%、64%、71%、67%，毛利润占比分别为67%、70%、63%、72%、68%；2020-2024年期间微特电机营收占比基本维持在20-25%区间内，毛利润占比约20%上下。作为公司培育的新兴业务，光器件近五年维持稳步增长态势，收入规模由2020年1.15亿元增长至2024年1.45亿元，年复合增长率约6%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 管理费用率有所上行，研发投入维持较高水平。公司近五年整体费用水平有所增长，其中，销售费用率及财务费用率基本稳定，管理费用率有所上行，主要系公司薪酬费用增加等因素所致。公司聚焦国家战新产业、未来产业和新质新域领域，加快基础前沿技术研究、重点科研项目推进，加大无线传输、毛纽扣连接器及组件、射频连接器及组件、高速数据传输互连、微波组件、芯片测试组件、流体互连传输组件、高可靠光电互连、液冷连接器、特种继电器与开关、宇航电机、高速电机、民用电机以及高温共烧陶瓷技术、高密度电机设计技术、多焊料多焊缝焊接密封技术研究和产品开发投入，研发费用支出维持较高水平。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.受益航空航天需求释放，特种业务有望稳步增长3.1.连接器是各类武器装备不可或缺的基础元件 在武器装备和各类电子系统中，电连接器是连接器件与组件、组件与单机、 单机与单机、系统与系统必不可少的基础元件，起着传输能量和信号 的重要作用。 军用电连接器是飞机、导弹、舰艇等武器系统用量最多的通用电子元器件之一。例如，一架现代歼击机使用电缆长达5 km-10km，一次配套的电连接器约800-1000多件。一架大型客机电缆总长度达250km，一次配套的电连接器约4500多件。电连接器及其电缆组件的主要功能是完成主机、发动机、机载控制系统及机载设备之问的电气连接。各种型号战术导弹的导引头、战斗部、发动机、自动驾驶仪等关键部件，都是通过电连接器这一基础元件，将具有成百上千个接点的电缆网组成一个完整的武