本轮港股牛市回顾与展望
本轮港股牛市回顾
自2024年1月22日最低点以来，港股经历25个月牛市，累计上涨87.5%。市场由脉冲式波动转向稳健“慢牛”阶段，三次回调均至年度均线附近，其中前两次后市场回升，本次需关注是否形成“慢牛”下半场。牛市特征包括：整体向好，估值修复是主要动力（指数累计上涨73.5%，估值上升68.2%）；前期两次政策驱动脉冲式上涨（2024年4月“新国九条”及9月9·24国新办会议），但“慢牛”格局于2025年4月对等关税回撤后确立，核心驱动力为中国核心技术突破（如Deepseek）及宏观环境改善（国内降准降息、美联储降息、中美关系改善）。
未来上涨空间：与历史牛市比较
通过七大指标（指数点位、市盈率、市净率、股息率、风险溢价、总市值占GDP比重、总市值占M2比重）对比，当前港股较历史牛市平均水平仍有上涨空间：指数点位33.0%、市盈率24.0%、市净率66.4%、股息率8.3%、风险溢价6.1%-18.8%（取决于无风险收益率变化）、总市值占GDP比重近20个百分点、总市值占M2比重近37个百分点。
行业视角：牛市以来的各行业表现
行业累计涨幅排序：原材料（242.2%）、信息科技（88.4%）、金融（79.0%）、能源（68.9%）、工业（53.9%）、综合企业（40.5%）、医疗保健（39.7%）、电讯（25.4%）、公用事业（24.9%）、非必需性消费（23.2%）、地产建筑（17.4%）、必需性消费（9.4%）。行业表现分阶段特征：初期（2024年1月-9月）原材料、能源领涨；9·24会议后信息科技领涨；Deepseek爆发后信息科技、医疗保健上涨；2025年10月中美贸易战风险偏好下行后风格切换，信息科技、医疗保健回调，原材料因AI需求、地缘风险上涨；2026年以来能源业因国际油价上涨再度领涨。消费行业始终表现不温不火，公用事业、电讯相对稳健但跑输指数。估值方面，原材料、能源、金融、信息科技、工业、综合企业估值修复明显，医疗保健、非必需性消费因业绩改善估值被动下降；原材料、工业、综合企业、地产建筑估值高于10年中值，信息科技、医疗保健、非必需性消费、必需性消费估值偏低。
未来展望：港股“牛市”下半场何时开启
港股牛市基础仍在，具备相对低估优势：
- 与历史牛市对比，7项指标均有进一步上涨空间（6%-60%不等）；
- 与全球主要市场对比，港股估值偏低（PE 12.4倍 vs 沪深300 14.3倍、纳斯达克39.6倍）；
- A/H股溢价收窄（A股溢价21.1%，南向资金持续流入，港股股息率2.86% vs 沪深300 2.63%）；
- 部分行业低估，如信息科技、非必需性消费、必需性消费、医疗保健估值低于10年中位数。
“慢牛”下半场发动条件：
当前外部宏观环境不友好：
- 美以伊战争长期化趋势，推升国际油价和通胀预期；
- 美国AI叙事与私募信贷风险，可能导致科技股估值回调；
- 新任美联储主席沃什或偏向鹰派，货币政策不确定性增加。
需等待外部环境改善，特别是美以伊战事缓和，方能开启“慢牛”下半场。
风险提示：中东局势恶化、美国私募信贷市场风险暴露、美联储超预期鹰派。
