新一轮石油危机警报解除？

—— 新一轮石油危机警报解除？ 周骥 （投资咨询证号：Z0017101）联系邮件：zhouji@nawaa.com投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2026年3月10日 主要观点 当前美以伊冲突持续发酵，地缘风险快速外溢，国际原油价格出现脉冲式暴涨，市场对新一轮石油危机与滞胀风险的担忧快速升温。但需要注意的是，当前市场定价（短期）高度依赖特朗普口头表态，无任何实质停火协议、通航恢复进展与基本面支撑，资产价格呈现极致高波动特征，表态的反复性、模糊性成为市场最大波动源，行情切换速度大幅加快，需将尾部风险、预期修正风险与表态主导的交易风险提升至核心关注级别。 我们的核心判断如下： 第一，本轮冲突的本质是美国中东霸权收缩周期下，地区势力格局重构的集中爆发，全面大规模战争概率极低；特朗普“战争基本结束”的表态是国内政治红线倒逼的预期管理，而非实质停火落地，短期冲突彻底降温、霍尔木兹海峡通航全面恢复的可能性有限，基准情景为 “口头停火预期先行→短期预期与现实劈叉→最终进入长期低烈度对抗格局”，而非快速全面缓和； 第二，本次冲突对全球经济与资产市场的冲击上限，显著低于上世纪70年代的两次全面石油危机，核心约束来自美国国内政治经济红线、全球能源供给对冲机制的完善，以及美国能源地位的根本性反转；但市场对“战争结束→供给风险解除”的线性定价存在明显偏差，停火表态不等于霍尔木兹海峡通航恢复、不等于伊朗供给风险完全消除，短期资产价格存在预期修正的波动风险； 第三，当前市场已定价短期局部冲突的基准情景、过度定价“特朗普表态带来的战争结束预期”，但或尚未充分price in两大核心风险：一是“停火预期与通航/供给恢复现实”的劈叉带来的油价二次冲高风险，二是冲突全面升级的尾部风险，资产价格短期存在被动上涨后的回调压力。 正文 一、本次冲突的本质与参与方的诉求、硬约束 我们认为，本轮冲突的本质，是美国中东霸权收缩背景下，地区势力格局重构的集中爆发。冲突的最终演化边界、持续时长与升级幅度，完全由核心参与方的战略诉求与刚性约束决定，这是我们所有情景推演、资产定价与策略制定的底层基础。 在展开分析前，我们首先明确贯穿全文的四大既定前提，这是判断冲突演化不可动摇的核心共识： 1、美以初始设定的“斩首速胜、快速建立傀儡政权”计划已彻底破产，哈梅内伊身亡后，伊朗形成去中心化的权力与作战结构，传统“斩首-瓦解”的军事手段彻底失效； 2、冲突短期存在明确的脉冲式升级动力，伊朗的导弹反击、美以的持续空袭仍将持续，油价上行风险是本轮冲突最确定的宏观传导路径；3、美国长期陷入中东地面战争将严重消耗国力，加速其全球霸权的收缩进程，存在极强的内生退出动力；4、伊朗内部民族结构复杂，若中央政权出现系统性崩溃，将大概率陷入长期内乱与分裂，进而对全球能源格局、资产价格与货币政策产生深远冲击。 基于上述共识，我们构建三方核心参与方的博弈分析框架，明确冲突升级的动力来源与刚性约束： 1、伊朗：去中心化的抵抗与作战结构，让传统军事手段彻底失效 本轮冲突的一个关键变量是伊朗最高领袖哈梅内伊的身亡，这一事件在伊朗政治体系中制造了前所未有的权力真空，改变了美伊战略互动的基本格局。哈梅内伊作为伊朗最高领袖长达三十余年，其权威建立在宗 教合法性、革命资历和个人政治手腕的综合基础之上。在他的领导下，伊朗形成了"最高领袖—革命卫队—民选政府"的三元权力结构，其中最高领袖拥有最终决策权，革命卫队掌握军事和经济命脉，民选政府则负责日常行政事务。这种结构虽然存在内在张力，但哈梅内伊的个人权威起到了关键的协调和平衡作用。 哈梅内伊的去世标志着这一权力结构的根本性动摇。根据伊朗宪法，最高领袖的继任应由"专家会议"选举产生，但专家会议本身是由保守派神职人员主导的机构，其决策过程往往受到各派系博弈的深刻影响。2026年3月的最新消息显示，哈梅内伊次子穆杰塔巴·哈梅内伊当选为新任最高领袖，但这一继承过程本身就引发了广泛争议。特朗普公开威胁称其"难长久"，以色列更是扬言要"追杀"，这表明外部势力对这一权力交接的合法性和稳定性持高度怀疑态度。 更为深层的问题在于，即使新的最高领袖产生，其权威也难以与哈梅内伊相提并论。穆杰塔巴缺乏其父的革命资历和宗教威望，其权力基础主要依赖于革命卫队的支持，而这种支持是有条件的、交易性的。在革命卫队内部，不同派系（如"强硬派"与"务实派"、不同地区指挥部、不同经济利益集团）之间存在复杂的竞争关系，新的最高领袖很难像哈梅内伊那样有效地驾驭这些力量。 这种"去中心化"的权力结构对美国战略构成了意想不到的挑战。在传统思维中，美国习惯于通过"斩首行动"或政权更迭来迅速结束战争——只要除掉对方的核心领导人，剩余力量就会作鸟兽散。然而，伊朗当前的权力分散化意味着不存在单一的决策中心可供打击。革命卫队的各支部队、各省的民兵组织、以及遍布中东的代理网络，都具有相当的自主行动能力。即使德黑兰的中央指挥系统受到重创，这些分散的力量仍能继续战斗，甚至可能因报复情绪而采取更加激进的行动。 从博弈论角度分析，这种"去中心化"结构改变了美伊互动的激励相容性。在集中式决策结构中，双方可以通过"威胁—承诺"机制达成某种均衡；而在分散化结构中，任何中央层面的承诺都可能被地方行动者违背，导致冲突难以通过谈判解决。美国面临的困境是：即使能够与德黑兰的某个派系达成协议，也无法保证其他派系会遵守；而伊朗各派系之间的相互竞争，又可能推动它们采取比中央更为激进的立场，以展示自身的"革命纯洁性"。 【核心风险提示】伊朗对特朗普口头表态未做出任何正面回应，且已出台霍尔木兹海峡差异化通航规则，不排除针对美以“口头停火、实际空袭”的行为采取非对称反击（如打击海峡航运、中东美军基地），引发市场对供给中断的二次恐慌，推动油价短线暴涨。 2、美国：国内政治压力倒逼，长期冲突无利可图，体面退出或是可行出路 我们认为，特朗普政府的核心约束可能并不是伊朗的抵抗强度，而是美国国内汽油价格红线与中期选举的政治压力。这场战争的终局，大概率是白宫在国内民意反噬前主动给自己台阶下，以TACO的方式结束冲突。具体来看： 当前美国国内的核心矛盾，是高油价引发的通胀反弹与经济衰退风险，直接冲击执政当局的选民基本盘。根据IMF测算，油价每上涨10美元/桶，美国CPI同比将抬升约0.3个百分点，直接打断美联储的降息周期，甚至倒逼货币政策重回收紧。3.5美元/加仑的全美汽油均价，是美国消费者不可逾越的心理红线，也是特朗普中期选举的“生死线”，全民性通胀焦虑随时可能爆发——这或是美国主动管控冲突升级、推动局势降温的约束之一。 图：美国通胀与国际油价走势 更棘手的是，美国经济已出现清晰的“滞胀”信号：2月非农新增就业-9.2万人，失业率超预期升至4.4%，私人部门就业持续收缩，经济增长动能显著疲软；而油价暴涨正从燃料端向食品、物流、工业全链条传导，通胀反弹风险一触即发。3月6日这份疲软的非农数据公布后，市场对美联储降息的押注明显升温，与此同时，市场对欧洲央行年内加息的定价有所降温——毕竟美国劳动力市场走弱的信号，也让市场担忧全球经济下行压力加剧，欧央行加息的空间被进一步压缩。对于即将迎来中期选举的特朗普而言，高油价与高通胀或将直接吞噬其选举基本盘。 军事层面，美国已无全面发动中东战争的国内民意基础与财政能力，阿富汗战争的前车之鉴犹在，长期陷入中东冲突只会加速其全球霸权的衰落。因此，无论短期冲突如何升级，美国最终的唯一出路，只能是主动给自己寻找台阶，通过外交手段实现体面收缩与退出，而非持续升级对抗。与此同时，美国的高财政赤字情况，也无法支撑一场长期中东战争。军事上无法速胜、地缘上有俄罗斯持续掣肘、国内政治压力与日俱增，特朗普除了主动收手、给自己一个台阶下，别无选择。TACO不是会不会来的问题，只是时间早晚的问题。 正如2026年3月10日北京时间凌晨 3:00，特朗普在接受哥伦比亚广播公司采访时表态 “我认为战争已经基本结束了”，这一表态并非基于战场局势的实质性转折，而是国内汽油价格红线倒逼的预期管理动作。 【核心风险提示】特朗普“战争基本结束”的表态为纯粹的国内政治导向的预期管理，无任何实质停火协议、军事行动停止计划作为支撑，其表态具有极强的功利性与反复性：若国内汽油价格回落，可能延续缓和表态；若油价再度冲高或以色列遭遇反击，可能快速转向强硬表态，表态反转将成为市场短期最大波动源，直接引发原油、股市、汇市的极致涨跌。 3.以色列：零约束的刚性诉求，是战事超预期升级的核心来源 与美国存在极强的国内硬约束完全不同，以色列本轮冲突的核心诉求是彻底消除伊朗的核威胁与地区军事威胁，其终极战略目标就是推翻伊朗反以政权，不存在选举、油价、民意层面的刚性约束。这是战事超预期升级的内生动力来源。 在速胜计划破产后，仅靠外线空袭已无法实现以色列的核心战略目标，因此其存在持续推动战事升级的强烈动机。后续行动大概率围绕三条路径展开：一是持续扩大对伊朗军事目标、能源设施、民生设施的空袭，瘫痪伊朗的经济与军事补给能力；二是派出空降部队进入伊朗境内，夺取核设施与浓缩铀，同时利用伊朗复杂的民族结构，武装少数民族反政府势力，煽动境内全面内战；三是在伊朗中央政权濒临崩溃时，推动美国承认其扶持的反对派政权，最终使伊朗陷入长期军阀混战，彻底消除地区军事威胁。而这一路径的约束，或来自美国的战略管控——一旦以色列的单边升级行动引发油价暴涨，特朗普政府将有极强的动力压制以色列的升级行动，推动冲突重回谈判轨道。 【核心风险提示】以色列彻底消除伊朗核威胁与军事威胁的核心战略诉求未发生任何改变，且未对特朗普的缓和表态做出同步呼应，存在无视特朗普口头表态采取单边升级行动的黑天鹅风险（如大规模空袭伊朗能源设施、派出地面部队），一旦落地将直接触发冲突全面升级，资产价格将出现断崖式调整。 二、历史镜鉴：四轮石油危机的复盘 （一）历次石油危机的核心特征与大类资产表现 近50年全球四轮典型石油危机，均由中东地缘冲突直接触发，其演化规律与资产定价逻辑，为本次分析提供了明确的历史参照与底层框架。通过复盘四次石油危机，我们提炼出贯穿始终的六大资产定价核心规律（定价铁律）： 1.油价上涨的持续性与高位维持时间，核心取决于供给中断的规模与持续时长，排序为：产油国联合禁运>单一产油国长期停产>短期地缘脉冲冲击； 2.黄金仅在“长期供给中断与高通胀持续”的双逻辑共振下，才会出现趋势性大幅上涨，单纯的短期地缘脉冲行情难以持续； 3.股市的表现核心取决于冲击的性质：长期供给危机引发深度滞胀对应全面熊市，短期事件冲击对应急跌后快速修复，能源净出口国股市抗跌性显著强于净进口国； 4.债市表现与通胀预期直接负相关，油价持续飙升必然带动债券收益率上行、价格下跌，债市拐点与油价见顶时间高度同步； 5.无论危机规模大小，油气勘探开采、煤炭等能源板块，在冲突升级与油价上涨阶段，均为确定性最高的受益品种； 6.全面石油危机场景下，除受供给冲击的能源大宗商品外，其余风险资产均会进入趋势性下跌行情，空头配置是最优防守策略。 【风险提示】六大定价铁律为中长期资产定价的底层逻辑，但本轮市场处于特朗普口头表态主导的短期情绪交易阶段，资产定价或将脱离基本面与历史规律，出现“铁律失效、情绪主导、涨跌超调”的非理性特征，短期交易不可机械套用铁律，需警惕规律失效引发的交易亏损。 （二）本次冲突与历史石油危机的核心异同 1.核心相同点 本次冲突与历史石油危机的核心传导逻辑一致：一是触发逻辑相同，均由中东核心产油国的地缘热战直接触发，核心风险点为全球原油供给中断与霍尔木兹海峡航运受阻，与1979年伊朗危机、1990年海湾战争的触发逻辑高度契合；二是宏观传导路径相同，均遵循“油价上涨→全球通胀预期上行→央行宽松周期延后/收紧→经济增长承压→大类资产重构”的传导链条；三是短期定价逻辑相同，冲突升级阶段市场优先交易“供给收缩预期”，原油、黄金等避险资产率先上涨，风险资产承压，符合“买预期