兼评2月物价：油价大涨的连锁反应

油价大涨的连锁反应—兼评2月物价 事件：2026年2月CPI同比增1.3%，预期0.9%，前值增0.2%；核心CPI同比增1.8%，前值增0.8%；PPI同比-0.9%，预期-1.2%，前值-1.4%。 作者 分析师熊园执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 核心观点：去年底以来，我们持续提示国内通胀存在超预期上行可能，结构上重点关注CPI端的金饰品、“以旧换新”品类和旅游、医疗等服务，以及PPI端的有色、“反内卷”等行业，近期物价走势持续验证我们的判断。此外，美以伊冲突升级，带动原油价格超预期上行，可能有4大连锁反应：一是推升国内通胀，若全年油价中枢上行至75美元/桶，则全年CPI、PPI同比分别升至1.0%、0.3%，PPI同比最快3月即可转正；二是导致企业盈利分化加剧，中上游利润改善幅度预计偏大，下游利润可能受挤压；三是美国滞胀风险和债务风险提升，美联储降息节奏可能推迟；四是压制风险资产估值，短期利好能源、石化链和高股息红利板块。往后看，美伊冲突持续时间预计相对有限，但原油供需再平衡需要时间，油价粘性可能较强，短期易上难下，物价回升仍是大方向，结构性涨价趋势有望延续。 分析师张浩执业证书编号：S0680525100001邮箱：zhanghao1@gszq.com 分析师薛舒宁执业证书编号：S0680525070009邮箱：xueshuning@gszq.com 相关研究 1、《预判持续兑现，PPI回升、核心CPI偏强》2026-02-112、《高频半月观—原油价格大涨，地产销售改善》2026-03-083、《2月非农“倒春寒”，美联储“两头堵”》2026-03-074、《20字极简解读—2026年政府工作报告5大看点》2026-03-055、《《PMI连续两月超季节性回落的背后》2026-03-04 1、整体看，2月CPI、PPI均超预期改善，其中核心CPI同比创近七年来新高，主要受金饰品和服务价格带动；PPI同比降幅进一步收窄，为近一年半以来最高水平，环比连续5个月上涨，原油、有色是主要拉动。 >CPI方面：2月CPI同比涨幅扩大至1.3%，为近三年来首度升至1%以上；环比上涨1.0%，持平季节规律（春节在2月中旬的年份包括2015、2018、2021、2024年，上述年份2月CPI环比均值为1.0%）。归因看，2月CPI同比反弹，除春节错位因素外，核心CPI仍是主要支撑： 1）春节错位：春节当月食品和部分服务价格往往脉冲式上涨，导致CPI增速偏高。2026年春节在2月，环比脉冲和低基数共同推动CPI读数反弹。 2）食品：同比由降0.7%转为涨1.7%，环比上涨1.9%，弱于季节性水平（同期季节性均值为3.1%）。其中猪肉、蛋类价格环比分别上涨4.0%、1.3%，强于季节规律；鲜菜价格环比下跌0.1%，弱于季节规律。 3）能源：受成品油调价的时滞影响，CPI能源分项大约滞后国际油价1个月左右，1月国际油价上涨的传导作用在2月CPI当中显现。2月汽油价格环比上涨3.1%，同比降幅由11.4%收窄至9.8%。 4）核心CPI：同比回升1.0个百分点至1.8%，创近七年来新高，环比上涨0.7%，为数据公布以来的最高水平。核心CPI创新高，除春节错位因素外，主要受金饰品和服务价格带动：1）2月金饰品价格同比涨76.6%，按照我们测算，对CPI的同比拉动约为0.6个百分点；2）服务价格环比涨1.1%，同样创数据公布以来新高，与旅游相关的飞机票、交通工具租赁、旅行社收费和宾馆住宿价格分别上涨31.1%、24.7%、15.8%和7.3%，合计影响CPI环比上涨约0.32个百分点，占CPI总涨幅超三成。 >PPI方面：2月PPI同比-0.9%，降幅较上月收窄0.5个百分点，为近一年半以来最高水平；环比上涨0.4%，已连续5个月上涨，涨幅持平上月。归因看，2月PPI环比上涨、同比降幅进一步收窄，主要有三点支撑： 1）国际油价上行，带动原油-石化产业链价格反弹，PPI石油开采、石油精炼、化工、化纤环比分别上涨5.1%、0.4%、1.3%、0.6%。 2）有色行业仍是重要拉动，PPI有色采选、有色冶炼环比分别上涨7.1%、4.6%，同比分别上涨30.2%、22.1%。 3）通信电子价格连续两月上涨，算力需求增长驱动通信电子相关行业供需结构偏紧，价格有所上行，2月PPI计算机通信和其他电子设备价格环比上涨0.6%，其中电子半导体材料、外存储设备及部件、集成电路封装测试系列价格分别上涨2.8%、1.2%和1.1%。 2、油价持续上行，推升全球通胀，放大资产价格波动，具体有4大影响： >美伊冲突持续时间预计相对有限。受以色列相关利益集团影响，美国被动卷入本轮对伊军事行动。当前伊朗执政体系与军事行动能力并未陷入瘫痪，在缺乏地面部队介入情况下，美方短期内难以实现伊朗政权更迭目标，可能陷入长期消耗。持续冲突对美国没有实质性利好，一是长期全面战争违背了特朗普的竞选承诺，会动摇MAGA基本盘共识；二是若油价上升带动美国国内通胀高企，会导致国内选民支持率下降，影响中期选举结果；三是伊朗冲突将加剧美股、美债及大宗商品价格波动。因此，特朗普大概率会寻求适当时机，在削弱伊朗政权、达成威慑后，逐步退出战争，美伊长期冲突概率有限。 >霍尔木兹海峡航运中断对原油供给和库存冲击较大，油价短期易上难下。经霍尔木兹海峡运输的原油数量约占全球消费量的20%，目前海峡已封锁10天，中东原油出口受阻、储油空间告急，科威特、伊拉克、卡塔尔等国相继宣布减产。即便后续恢复通航，由于供需再平衡需要时间，预计油价粘性仍较强，可能较难快速大幅下降。风险情形下，若美伊战争烈度升级，如美以派出地面部队，伊朗将打击范围扩大至储油罐、油田等石油设施，则可能导致原油供需进一步失衡，油价波动进一步抬升。 >据我们测算，若全年油价中枢上行10美元/桶，预计带动CPI和PPI分别上行0.2、0.3个百分点，PPI同比最快3月转正。全年维度看，若布油价格中枢提升至75美元/桶（相当于3月中下旬油价中枢100美元/桶左右，二季度油价中枢80美元/桶），则全年CPI、PPI同比分别为1.0%、0.3%，3月PPI可能转正。风险情形下，若全年布油价格中枢提升至85美元/桶（相当于3月中下旬油价中枢125美元/桶，二季度中枢90美元/桶），则全年CPI、PPI同比分别为1.2%、0.6%，3月PPI即可转正。 >油价上行，企业盈利分化加剧，中上游利润改善幅度预计偏大，下游利润可能受挤压。上一轮PPI回升周期同样受输入性因素影响，欧美流动性宽松叠加俄乌冲突，全球能源价格大幅飙升，与本轮情况类似。回顾上一轮各行业利润的修复情况，中上游的石油开采、煤炭开采、有色采选、黑色采选、石油加工、化工等行业涨价幅度较大，营收和利润率同步回升，利润显著改善；下游的电气机械、通信电子、通用设备、专用设备等行业涨价幅度较小，且成本提升、利润率降低，利润改善幅度较小或有所恶化。 >油价上行导致美国滞胀风险和债务风险提升。油价上行将显著推升美国通胀中枢，强化通胀粘性与通胀预期，导致美联储降息预期修正；高通胀与高利率环境将压制经济增长动能，加剧美国滞胀风险。与此同时，利率上行将抬升政府融资成本，财政脆弱性及债务风险进一步抬升。 >如何影响资产配置？一是地缘政治冲突冲击风险偏好和市场情绪，引致避险交易和对冲交易；二是通胀预期上行带动无风险收益率上行及流动性预期收紧，对风险资产带来一定冲击，10年美债收益率抬升，压制美股估值；三是受供给扰动影响，能源、化工等上游能源资源品价格中枢可能相对抬升；四是也应利好稳定现金流的高股息红利板块。冲突结束后，可能出现“TACO”交易，关注基本面韧性+估值受损方向。 3、往后看：3月CPI预计仍偏强，全年中枢在1.0%左右；3月PPI同比有转正，全年中枢在0.3%左右，具体看： 1）CPI方面：全年CPI同比中枢约为1.0%，核心CPI预计仍偏强，主要有三点支撑：一是黄金珠宝价格仍是重要支撑，假设2026年伦敦金价格中枢为5200美元/盎司，则金饰品对2026年CPI的拉动约为0.5%；二是以旧换新政策预计继续对家用器具、通信工具等价格形成拉动；三是部分服务价格，如旅游、医疗、教育服务等可能温和上涨。 2）PPI方面：PPI环比连续5个月上涨，同比降幅快速收窄，符合我们在年度报告《乘势而上—2026年经济与资产展望》中的判断。往后看，重点关注“煤炭、螺纹钢、原油、铜、碳酸锂、生猪”六类商品价格走势，近期全球原油价格和铜价上涨速度超预期，煤炭、螺纹钢、碳酸锂和生猪价格走势基本符合预期，PPI最快3月即可转正。 风险提示：政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 资料来源：Wind，国盛证券研究所；注：金饰品包含在其他用品和服务中 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 风险提示 政策力度、地缘博弈、外部环境等超预期。 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com