地缘冲突升温，汇率处于高波动阶段

华泰期货研究院2026年03月05日蔡劭立F3063489 Z0014617 联系人：朱思谋F03142856 —量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率上升 ◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线较之前的趋势出现逆转。显示出美元的升值趋势，Call端波动率高于Put端。 【政策观察】逆周期因子观察 ◆逆周期因子由逆转顺 —基本面及观点— 【事件】伊朗局势骤变 ◆2月28日晚，美国和以色列当天已对伊朗31个省份中的24个进行空袭；以色列总理内塔尼亚胡宣布，美国和以色列发动军事行动的目标是推翻伊朗政权，并表示行动将持续1周左右；伊朗对多地美军基地展开反击，攻击了阿联酋、卡塔尔、巴林、沙特和科威特等国的美军基地。 ◆据央视新闻，总台记者当地时间3月1日获悉，伊朗最高领袖哈梅内伊遇袭身亡；伊朗政府宣布进行为期40天的全国哀悼； ◆作为回应，伊朗伊斯兰革命卫队展开大规模反击。截至目前，中东及周边地区多处能源与生产设施遭打击损毁，地区生产与供应链受到显著冲击，冲突范围持续扩大。 ◆伊朗情况： ✓原油、甲醇、LPG、贵金属、航运受主要影响； ✓伊朗是全球第六大产油国，占全球原油日产量的3.2%至4.5%；伊朗天然气产量占全球总产量的约6.4%，居全球第三；伊朗是全球第二大甲醇生产国，占全球总产能的9.2%，也是我国的主要甲醇进口国。 ◆四大核心问题： ✓1、冲突规模是否降温（尤其是否转入地面战争）✓2、生产设施是否遭受实质冲击，以及霍尔木兹海峡情况✓3、哈梅内伊身后的政治真空如何演化✓4、美国和OPEC是否会对高油价采取应对措施 ◆后续或将呈现三种情境： ✓一、局势迅速收敛：伊朗政权不稳定报复有限、霍尔木兹海峡航运保持畅通；原油和黄金短暂飙升后回落，相关历史先例包括2020/1/3击毙苏莱曼尼后的市场走势，以及2025/6/21美国发动的“午夜铁锤行动”后的市场反应； ✓三、全面升级：霍尔木兹海峡通行全面阻断，或者伊朗局势转入地面战争，原油和黄金进一步走高。前两者概率较高，后者概率较低。 数据来源：Bloomberg Wind华泰期货研究院 【情境】两会复盘 ◆我们复盘历史上13个样本的两会表现：两会期间股商有压力，两会后股指回暖，一、两会期间，市场存在“卖事实”表现，整体A股指数平均涨跌幅录得负数，但样本平均上涨概率接近50%附近，A股有压力但幅度有限；而商品板块的压力明显，整体指数的样本上涨概率仅有15%，其中煤焦钢矿、农副产品、化工、有色均面临一定压力；二、两会结束后，股指再度走强，其中中证500和中证1000涨幅和胜率均领先，商品板块则未有明显规律。 【宏观】流动性跟踪：短期暂无流动性风险 TGA账户2月25日8389亿（-1137/M）；1月存款机构准备金余额2.96万亿（+262/M）；相较12月10日，美联储资产负债表增加745亿（约298/M）。 ◆3月3日，耶伦预计，特朗普的关税政策对当前约3%的通胀贡献了约0.5个百分点。尽管存在包括伊朗冲突在内的重大风险，耶伦对经济前景相当乐观。她还指出，特朗普总统的许多扰乱全球经济的政策举措，正反映为投资者要求更高的美国国债风险溢价；对美国经济政策的担忧加剧，也给美元带来下行压力，市场认为更高的风险需要得到补偿。伊朗冲突下，美国经济增长将受到冲击，同时通胀压力也会加大，这将使美联储的决策更加复杂。 【核心图表】美国经济：支撑项/地产仍待发力 ◆就业：权威下降。非农超预期；通胀：ppi回升，油价回升下，美联储决策再度面临困境 美国经济热力图 【宏观】通胀仍相对平滑 ◆美国1月CPI回落：主要分项均不用程度回落，能源是主要负贡献。 【宏观】美国PPI抬升 ◆美国1月核心PPI明显回升：非能源和食品PPI抬升明显； ◆CPI和PPI的背离：“上游偏热”不等于“终端失控”。服务端：医疗、金融等PCE直接输入项偏强，将传导向PCE；商品端，出厂价+0.7%的成本压力被CPI中二手车暴跌−1.8%暂时掩盖，关税传导正在发生但尚未完全显现。中长期看，关税传导已近尾声（高盛估计~60%已完成），住房通胀趋势性放缓，通胀大方向仍然向下，但地缘政治风险再度加剧了通胀的上行风险。美国PPI分项贡献和预测 【宏观】中国经济：强预期弱现实 ◆经济结构分化：1月社融开门红，政策超前发力，CPI再度回落，实现物价目标动力增加；出口是主要支撑项，固投仍是拖累项。 【总体观点】短期波动抬升，后续持续看好运行重心下移 ◆基本面：1)经济预期差(chā)中性：美国方面，中东冲突推升能源价格并强化通胀不确定性，使市场对美联储降息路径有所重新定价，短期美元获得一定支撑；但在制造业成本压力与贸易政策不确定性仍存的背景下，美国经济动能整体呈现边际放缓特征。中国方面，两会政府工作报告将2026年GDP增长目标设定为区间值，下限较此前“5%左右”略有下移，显示政策在稳增长与结构转型之间寻求平衡，同时财政赤字率维持在约4%的历史高位以提供政策支撑；2)中美利差(chā)中性：美债收益率在能源通胀与避险需求推动下阶段性上行，使短端利差对美元形成支撑；但市场对今年美联储降息的总体预期仍未改变，而中国货币政策维持稳增长取向，利差更多体现为对人民币升值节奏的约束，而非方向性驱动；3)贸易政策不确定性中性：美国最高法院对IEEPA关税的限制以及中期选举压力，使整体关税税率已从高点回落，未来存在边际下调空间。对中国而言，这在一定程度上缓解了外需的不确定性，但关税政策仍存在调整风险。 ◆核心观点：USD/CNY短期维持6.85—6.95区间震荡，波动放大，后续持续看好运行重心下移。外部地缘冲突与油价上行推升美元阶段性强势，但人民币汇率整体表现出较强稳定性。 ◆逻辑分析：近期中东冲突导致能源价格快速上行，市场开始重新定价通胀与利率路径，美元在流动性收紧环境中相对受益。但从盘面来看，当汇价接近6.90附近时，多次出现与美元指数（DXY）走势阶段性背离，显示该位置附近存在一定外汇供需力量的平衡与对冲行为，从而对外部波动形成缓冲。 ◆风险提示： •1）中东冲突升级导致能源运输受阻、油价进一步大幅上行；•2）美联储主席提名听证会释放明显鹰派信号，引发美元超预期走强。 【预期】2026年美元兑人民币汇率市场一致预期 ◆2026展望：市场一致预期人民币将维持偏强震荡。 •均值路径：汇率预期在6.80区间见底。 •预期分歧：机构博弈区间极宽（6.50–6.92），平均预测在6.80。 ◆2027Q1趋势：各方预测向6.80附近收敛，显示汇率长期回归均衡中枢的共识。 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。