公司点评：行业环境波动，持续高端化探索

核心观点与关键数据

• 全球及中国智能手机市场：2025Q4全球智能手机出货量约3.36亿台，同比增长2.3%。小米手机全球出货量3780万台，同比下滑11.4%，市占率11.2%；中国出货量1000万台，同比下滑约18%，市占率13.2%。出货量波动部分受存储涨价影响。
• 高端化进展：小米17系列表现强劲，成功切入6K以上高端市场，开售5分钟刷新销量记录，5天销量破100万台。产品结构优化或提升毛利率，但存储芯片涨价导致Q4毛利率预计下滑至8%以上。
• 小米汽车：2025年交付超41万台，12月单月交付超5万台，2026年目标55万台。Q3已实现单季度经营盈利（约7亿元），预计交付量提升将稳定盈利。
• AI进展：推出语言、多模态、语音全系列模型（Xiaomi-MiMo-Audio），发布大模型驱动的全屋智能方案Xiaomi Miloco，展示具身智能机器人（TacRefineNet和Xiaomi-Robotics-0）在汽车工厂的应用成果（3小时双侧安装成功率90.2%）。

研究结论

• 评级与目标价：重申“买入”评级，预计2025-2027年收入4578/5418/6444亿元，non-GAAP归母净利386/370/450亿元。目标价47港币，基于消费电子20x 2026e P/E和汽车及AI创新业务2.5x 2026e P/S。
• 长期竞争力：小米作为行业龙头且高端化出色，短期扰动后具备长期相对竞争力。
• 风险提示：手机竞争超预期、存储成本上升超预期、IoT进展不及预期、智能车竞争超预期。