主业营收稳增长，机器人关节电机看突破

2026年03月01日 核心观点 ⚫吸 尘 器 出 口 龙 头 ，依 托 电 机 优 势 多 元 化 布 局 ：公 司以 吸 尘 器 电 机 业 务 起 家 ，逐 步成 长为 整 机 供 应 商 ，并 依 托 电 机 优 势 向 小 家 电 、汽 车 电 机 、机 器 人 电 机 领域 发 展 。2024年 ， 公 司 吸 尘 器/小 家 电/EPS电 机 分 别 实 现 收 入21.2/13.9/4.1亿 元 ，分 别 占 营 收 比 例51.9%/33.9%/10.1%。2024年 公 司 快 速 增 长 ，营 收 同比+47.6%， 归 母 净 利 润同 比+27.5%。2025年 ，受 美 国 关 税 政 策导 致 对 美 出口 小 家 电 竞 争 加 剧、汽 车 零 部 件 竞 争 加 剧等 因 素 影 响，利 润 率 下 降 。据 公 司 业绩 预 告 ，2025年 预 计 实 现 归 母 净 利 润1.6~2.0亿 元 ， 同 比-61%~-51%。 德昌股份（股票代码：605555） 推荐首次评级 分析师 何伟：hewei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525010001 ⚫家 电 业 务 开 拓 头 部 客 户 ， 品 类 多 元 化 发 展 ：1）公 司 坚 持 “ 服 务 大 客 户 ” 策略 ，同 全 球 头 部 品 牌 建 立 合 作 ，包 括TTI（ 创 科 实 业 ）、SN（Shark Ninja）、HOT等。2）伴 随 新 客 户 的 开 拓 和 合 作 加 深 ，公 司 家 电 品 类 多 元 化 发 展 ，从 最初 的 吸 尘 器 电 机 代 工 转 变 为 整 机 供 应 商 ，并 开 拓 吹 风 机 等 小 家 电 产 品以 及洗 碗机 。3）公 司 募 资 在 中 国（ 年 产120万 台 智 能 厨 电 ）、泰 国（ 年 产500万 台 家电 ）、越 南（ 年 产300万 台 小 家 电 ）新 建 产 能，除 现 有 客 户 订 单 增 量 外 ，清 洁电 器 客 户（ 科 沃 斯 、 追 觅 等 ）的 开 拓 亦 将 帮 助 消 化 产 能 。 刘立思：liulisi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524070002 杨策：yangce_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520050005 陆思源：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525060001 ⚫汽 车 零 部 件 业 务 放 量 高 增：1）据QY Research及LP Information数 据 ，2024年 全 球EPS电 机 市 场 规 模 为24.9亿 美 元，2022~2024年CAGR5.4%。其 中 ， 外 资 品 牌 占 据 主 要 份 额 ，国 产 品 牌 在 中 国 市 场持 续替 代； 中 国 市 场 中 ，国 产品 牌 份 额约30%，预 计 德 昌 股 份 份 额 约10%~15%。2）公 司 自2017年 布局 汽 车 零 部 件 业 务 ， 切 入EPS电 机 及 制 动 电 机 市 场 ， 同 耐 世 特 、 采 埃 孚 、 捷太 格 特 、大 陆 等Tier1客 户 合 作 ，2025H1实 现 收 入2.81亿 元 ，同 比+89.86%。3）2025H1， 公 司 新 增 定 点 项 目8项 ， 全 生 命 周 期 预 计 总 销 售 额 超19亿 元 ，且 已 有 多 项 海 外 项 目 定 点 并 逐 步 量 产 。此 外 ，公 司 制 动 电 机 取 得 重 大 进 展 ，获得 全 球 电 子 制 动 系 统TOP前3龙 头 客 户 的 项 目 定 点 。 ⚫开 发机 器 人 核 心 关 节 ，打 造 第 三 增 长 极 ：公 司 凭 借 在 家 电 、汽 车 领 域 积 累 的技 术 优 势 ， 将 高 端 电 机 的 技 术 壁 垒 延 伸 至 机 器 人 领 域 。2025年 上 半 年 ， 公 司携 手 领 先 的 人 形 机 器 人 企 业 共 同 开 展 核 心 关 节 电 机 的 研 发 与 试 制 ，并 已 顺 利 完成 样 件 交 付 ，产 品 关 键 性 能 指 标 达 到 客 户 要 求 。展 望 未 来 ，伴 随 机 器 人 行 业 快速 发 展 ，以 及 公 司 机 器 人 电 机 业 务 逐 步 量 产 ，有 望 成 为 第 三 成 长 曲 线 ，持 续 贡献 业 绩 增 量 。 ⚫投 资 建 议 ：我 们 预 计2025-2027年公 司营 业 收 入为45.2/52.2/59.5亿 元， 分别 同 比+10.4%/+15.5%/+14.0%；归 母 净 利 润为1.9/2.9/3.9亿 元，分 别 同 比-54.2%/+55.7%/+33.2%；EPS为0.39/0.61/0.81元 ，对 应PE为45.4/29.2/21.9倍 。 首 次 覆 盖 ， 给 予“推 荐”评 级 。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫风 险 提 示 ：市 场 竞 争 加 剧 的 风 险 ；新 业 务 发 展 不 及 预 期 的 风 险 ；美 国关 税 政 策的风 险 。 目录Catalog （一）充分发挥电机优势，业务多元化发展..................................................................................................4（二）家电业务品类多元，汽车电机维持高增...............................................................................................5 （一）家电业务绑定头部客户，产能落地支撑扩张.........................................................................................8（二）汽车零部件业务放量高增，未来成长空间广阔......................................................................................9（三）聚焦机器人核心关节，打造第三增长极.............................................................................................10 （一）盈利预测.....................................................................................................................................11（二）相对估值.....................................................................................................................................11 四、风险提示......................................................................................................................................12 一、吸尘器出口龙头，布局汽零&机器人领域 （一）充分发挥电机优势，业务多元化发展 公 司 成 立 于2002年 ，以 吸 尘 器电 机 业 务 起 家 ，并 逐 步 成 长 为 整 机 供 应 商，专 注 于 以 电 机 为 核 心部 件 的 家 用 电 器 领 域 。当 前，公 司 以 吸 尘 器 为 基 础 业 务 、以 多 元 小 家 电 为 成 长 性 业 务 、以EPS电 机为 战 略 性 业 务， 并协 同 开 拓机 器 人关 节 电 机 新 赛 道。伴 随 公 司 客 户 与 品 类 的 开 拓 ， 规 模 实 现 长 期 增长 。2024年 ， 公 司 实 现 营 业 收 入40.9亿 元 ， 同 比+47.6%，2017~2024 CAGR为21.8%； 归 母 净利 润 为4.1亿 元 ， 同 比+27.5%，2017~2024 CAGR为21.9%。其 中 ，2022年 收 入 明 显 下 降 ， 主 要是 受疫 情 、 国 际 贸 易 摩 擦 等 多 因 素 影 响。 2025年 前 三 季 度 ， 公 司 实 现 营 业 收 入32.9亿 元 ， 同 比+10.1%； 归 母 净 利 润1.6亿 元 ， 同 比-46.3%。2025年 ， 业 绩 预 告 实 现 归 母 净 利 润1.6~2.0亿 元 ， 同 比-61%~-51%。2025年 利 润 受 损 主要 是 因 为 ：1）美 国 市 场 关 税 政 策 及 家 电 行 业 价 格 下 行 压 力 导 致 产 品 结 构 出 现 阶 段 性 变 化 ；2）规 模发 展 费 用 增 加 ；3） 汇 兑 收 益 及 利 息 收 益 减 少 。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 公 司近 两 年盈 利 能 力 承 压 。1）毛 利 率 连 续2年 下 滑 ，2025Q1~3降 至14.0%，主 要 是 因 为 原 材料 价 格 上 涨 ， 以 及 美 国 关 税 政 策 背 景 下 公 司 产 能 外 迁 导 致 的 效 率 损 失 。2）费 用 率 方 面 ，2022年受益 于 人 民 币 汇 率 贬 值 ， 财 务 费 用 率 大 幅 下 降 带 动 费 用 率 明 显 改 善 ； 此 后 财 务 费 用 率 提 升 ， 销 售 、 管理 、研 发 费 用 率 基 本 维 持 稳 定 ，2025Q1~3销 售 期 间 费 用 率（ 销 售 、管 理 、研 发 、财 务 费 用 率 之 和 ）达 到8.5%，同 比+1.9 pct。3）归 母 净 利 率 方 面 ，毛 利 率 下 降 、费 用 率 提 升 ，归 母 净 利 率 承 压 ，2025Q1~3达 到4.9%， 同 比-5.2 pct。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院注：销售期间费用率为销售、管理、研发、财务费用率之和 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 （二）家电业务品类多元，汽车电机维持高增 产 品 结 构 ：家 电 业 务为 基 础 盘 ，汽 车电 机 成 长 显 著 。2024年 ，公 司吸 尘 器/小 家 电/EPS电 机 分别 实 现收 入21.2/13.9/4.1亿 元 ，分 别 同 比+30.2%/+68.6%/+104.5%， 分 别占营 收 比 例51.9%/33.9%/10.1%。家 电 业 务是 公 司 基 本 盘 ， 客 户 开 拓 是 近 两 年 高 速 增 长 的 核 心 驱 动 力 ； 新 客 户SN对 吸 尘 器 、小 家 电 贡 献 增 量 ，HOT的 小 家 电 订 单 量 也 在 持 续 增 多；汽 车电 机业 务 国 产 替 代 快 速 突 破 ，定 点 项 目 持 续 落 地 推 动 高 速 增 长 。 2025H1，美 国 关 税 政 策 扰 动 导 致 家 电 业 务 增 速 放 缓 ， 吸 尘 器/小 家 电 收 入 分 别 同 比-3.6%/+19.8%； 汽 车 电 机 维 持 高 增 ， 收 入 同 比+89.9%。