短期的风险，中期的周期

策略摘要 大类资产在2026年起始的走势表明：市场在等待周期的轮转——差别在于是否有深蹲的过程。2月份伊朗压力的上升似乎显示出这种下蹲的可能性增强，也为未来周期回升提供更大的空间。 展望3月，伊朗局势依然是我们首先关注的焦点。从政策的角度来看，“一周”的时间似乎并不影响国内政策发生大的转变，但油价短期上行预期似乎强化了全球货币政策不宽松的可能，美联储3月按兵不动的概率上升。我们认为周期切换初期通胀变量对于政策宽松空间的约束将提升周期切换中的不确定性，利空短期但利好中期。 核心观点 市场分析 宏观周期：关注压力的预期上升。开年全球主要经济体的景气指数均显示出回升的迹象，一方面来源于去年四季度美联储流动性政策的放松，另一方面来源于前期非美经济体政策宽松带来的影响。伊朗局势的不稳定性短期对于经济预期会产生负面影响，影响的强度或将取决于政策对冲的强度。我们中性假设地缘事件对于价格的影响强度高于对于经济的影响，继而部分限制了未来向周期改善的过程中提供的政策空间。 价格周期：关注通胀上行的期限。对于人工智能等生产力的追逐驱动了上游资源品的短期大幅上涨，这种上涨对于中游生产的负面影响存在。但是对于政策牵制的力度仍需要观察始于2月底伊朗局势的发酵，低价能源供给的可能减少或提升全球用能成品，推升潜在通胀压力。 政策周期：关注短期政策的不宽松向流动性提供的压力。3月的第一个观察变量是伊朗局势，乐观假设下若热度呈现短期性，则将降低对于增量政策的约束。而从时间角度来看，尽管美国试图重演委内瑞拉不希望直接和长期卷入，但反制力量的上升将增加这里的不确定性。在对抗中全球能源供给成本上升的概率增加，传导至通胀预期，短期关注政策的“宽松不及预期”对于流动性的约束，中期关注流动性压力向融资市场尤其是人工智能的进一步传导可能。 策略 战略上，宏观策略继续维持右侧积极的判断。我们维持此前判断，即2025年中美政策的转向积极（关税战暂停一年）奠定了资产配置的积极，在宏观资产层面，2026年继续逢高降低国债的配置比重，提升商品和股指的配置比重。 战术上，3月短期暂维持风险配置的低配，并等待时机，逢高降低波动率对冲头寸的比重。节奏上，从开年南美、3月伊朗局势的加强（利率曲线扁平、股指调整）到年中美联储新任主席的降息（利率曲线陡峭、股指反弹）提供第一次波动；从年中降息定价到10月美国中期选举/关税暂停到期（利率曲线再次扁平）提供第二次波动。 风险 美联储意外加息，地缘风险意外上升 目录 一、经济状态：短期地缘压力，不改中期景气改善.........................................................................................3二、价格因素：关注地缘对于通胀预期扰动...................................................................................................4三、政策条件：地缘对通胀的扰动或大于增长...............................................................................................5 图表 图1：全球制造业景气度热力图丨单位：STD.....................................................................................................................3图2：华泰宏观热力值丨单位：STD.........................................................................................................................................3图3：华泰宏观热力值及变动丨单位：STD.............................................................................................................................3图4：全球CPI热力图丨单位：STD..........................................................................................................................................4图5：美国通胀结构|单位：%YoY....................................................................................................................................4图6：中国通胀和货币环境丨单位：%YoY.............................................................................................................................4图7：美联储3月降低概率偏低|单位：%pct........................................................................................................................5图8：中国2026年财政扩张（净融资）前置发力丨单位：亿元.............................................................................................5 一、经济状态：短期地缘压力，不改中期景气改善 华泰宏观热力跟踪显示景气状况短期有所改善。截止最新数据显示，在2025年全球流动性宽松，以及年底美联储阶段性宽松政策改善市场流动性的背景下，全球经济景气度环比层面出现了一定回升。关注3月地缘不稳定条件下经济在预期层面的短期定价压力。 资料来源：华泰期货研究院 二、价格因素：关注地缘对于通胀预期扰动 价格短期或继续回升。受墨西哥等个别数据的短期影响，2月通胀热力值为-1.06，环比下行0.21个百分点，价格短期在“冷色“区间，随着2月底伊朗地缘不稳定性的上升，价格预期或有上升的风险。美国1月CPI同比放缓至+2.4%；但12月的核心PCE同比上升至+3.0%。而中国1月CPI同比+0.2%，受春节错位影响。 资料来源：钢联大宗华泰期货研究院 三、政策条件：地缘对通胀的扰动或大于增长 向外来看，美联储2月暂停降息。美国劳动力市场继续表现出相对稳健的特征（失业率的下降），但在伊朗局势热度上升驱动油价上涨预期的背景下，或继续增强政策“不宽松“的可能性。 向内来看，中共中央政治局2月27日召开会议，强调要继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，强化改革举措与宏观政策协同。在3月初伊朗局势不确定性继续发酵的影响之下，我们预计国内宏观政策或以稳健为主。 资料来源：同花顺华泰期货研究院 本期分析研究员 徐闻宇从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 联系人 郭欣悦从业资格号：F03149577 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101-2106单元丨邮编：510000电话：400-6280-888网址：www.htfc.com