惠而浦深度二：如何看待大股东及二股东的赋能？

惠而浦深度二：如何看待大股东及二股东的赋能？ ➢惠而浦集团赋能：资本纽带+产品优势，深度绑定释放订单。 买入（维持） 我们认为中国家电供应链能力强、产品力优，出海仍是大势所趋，惠而浦中国的核心大客户惠而浦集团已在海外有较强的品牌认知及渠道建设，公司借助其在品牌及渠道方面的优势，叠加自身的生产制造及研发洞察能力，可以实现低成本快速出海。 为什么集团有释放订单动力？惠而浦集团具备较高的本土自制率，但财务基本面近年来短期承压。我们认为财务端的紧张有望驱动集团层面的战略调整，预计在美国本土市场有望释放某些特定订单，在非美市场有望寻求外部供应商供给。 为什么选择惠而浦中国？1）一揽子商业协议的深度绑定。2）公司基于海外洞察创新性开发产品：从微观数据上也可以看到2025年惠而浦集团冰箱推新节奏明显加快，新品占比跃升至22.09%；法式大冰箱在其内部产品结构占比已经从2022年的16%提升至2025年的23.77%。3）与集团人员深度交流，股东优势明显。 ➢格兰仕集团赋能：全产业链支撑+订单协同，公司利润率提升空间大。 收入端：惠而浦为唯一上市平台，订单及客户开拓协同空间大。格兰仕也以外销为主，在客户资源及渠道开拓方面均更为丰富，比如格兰仕为日本象印第一大单一股东，有望在订单及海外产能布局方面提供协同优势。利润率：全产业链优势提升，降本增效延续。格兰仕的核心赋能价值体现在强大而完整的供应链体系上。对于惠而浦而言，格兰仕的“全产业链自主可控”战略和“工业4.0”智能制造能力，是优化零部件集采、并最终实现显著降本增效的坚实基础。 作者 分析师徐程颖执业证书编号：S0680521080001邮箱：xuchengying@gszq.com ➢同业竞争已经落地，再融资手段打开。 分析师陈思琪执业证书编号：S0680524070002邮箱：chensiqi@gszq.com 同业竞争已经解决，回归常规监管框架。公司于2025年12月12日解决同业竞争问题，在满足再融资新规的各条红线与资金再注入监管要求后，或有望创造更多资本运作的可能。 相关研究 1、《惠而浦（600983.SH）：拟认购惠而浦集团普通股，进一步深化合作》2026-02-262、《惠而浦（600983.SH）：格兰仕赋能+惠而浦集团订单开拓，持续增长可期》2026-01-28 盈利预测与投资建议：公司承接惠而浦集团订单+日本、东南亚地区OEM增量释放+格兰仕入主后降本增效+同业竞争落地格兰仕诉求变化，未来增长可期。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润5.05/6.1/7.29亿元，同比增长150.4%/20.8%/19.4%，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，订单落地不及预期，汇率波动风险。 财务报表和主要财务比率 内容目录 1.如何看待惠而浦集团的赋能？...............................................................................................................41.1为什么惠而浦集团有释放订单动力？.............................................................................................41.2为什么选择惠而浦中国？.............................................................................................................62.如何看待格兰仕的赋能？......................................................................................................................82.1收入端：惠而浦为唯一上市平台，订单及客户开拓协同空间大.........................................................82.2利润率：全产业链优势提升，降本增效延续..................................................................................93.同业竞争落地，短期或有关税&汇率波动...............................................................................................12风险提示..............................................................................................................................................14 图表目录 图表1：中国家电供应链完善，具备明显的产业集群.................................................................................4图表2：2021年-2025年惠而浦集团营业收入及同比增速（百万元，USD）................................................5图表3：2021年-2025年惠而浦集团净利润及同比增速（百万元，USD）...................................................5图表4：2021年-2025年惠而浦集团毛利率及净利率................................................................................5图表5：2016年-2025年惠而浦集团现金流量净额（百万元，USD）..........................................................5图表6：2025年惠而浦集团区域营收结构................................................................................................6图表7：惠而浦集团聚焦本土生产，关停海外产线....................................................................................6图表8：排他合作与深度绑定条款/协议梳理.............................................................................................7图表9：2022-2025年各品牌冰箱新品占比..............................................................................................7图表10：2022-2025年各品牌法式冰箱占比............................................................................................7图表11：惠而浦中国认购WHR普通股....................................................................................................8图表12：格兰仕订单与市场协同............................................................................................................9图表13：格兰仕投资象印关键事件时间线...............................................................................................9图表14：格兰仕具备全产业链优势........................................................................................................10图表15：格兰仕海内外生产基地...........................................................................................................11图表16：格兰仕可自产多种上游核心零部件...........................................................................................11图表17：惠而浦降本增效项目..............................................................................................................11图表18：再融资新规红线.....................................................................................................................12图表19：资产注入要求........................................................................................................................13图表20：截至25H1，公司持有430.08百万美元资产..............................................................................13 1.如何看待惠而浦集团的赋能？ 中国家电供应链完善，具备明显的产业集群效应。从分布区域看，中国家电行业具备明显的产业集群，上游零部件厂商及下游品牌商主要集中在长三角、珠三角和胶东半岛，产业集群在一定区域内实现企业的纵向一体化，在一定空间范围内提高产业集中度，降低企业的生产成本和交换成本，提高规模经济效应。从供应链角度看，中国家电具备完善的供应链体系，上游家电零部件供应充足、竞争充分，中游的家电生产和品牌商格局已经相对集中，下游的销售渠道多样化程度更高，物流、售后等社会化资源更加易得。 资料来源：前瞻产业研究院，中商情报网，国盛证券研究所 “内卷”之下中国家电快速迭代，产品力降维打击。中国家电供应链体系完善，规模效应加持下生产成本更低，产品也更具备性价比。同时，中国企业出海也更注重本地化、全球化研发，多年来国内市场的竞争程度较国外更加激烈，国内品牌在“内卷”之下更注重洞察消费者需求，更快速迭代产品。 对于惠而浦中国来说，核心大客户惠而浦集团已经在海外有较强的品牌认知及渠道建设，惠而浦中国借助其在品牌及渠道方面的优势，叠加自身的生产制造及研发洞察能力，可以实现低成本快速出海。 1.1为什么惠而浦集团有释放订单动力？ 惠而浦集团本土自制率较高，财务基本面近年来短期承压。我们认为财务端的脆弱性有望驱动集团层面的战略调整，预计在美国本土市场有