民爆和能化双主业协同发展

雪峰科技(603227)[Table_Industry]基础化工/原材料 雪峰科技首次覆盖 本报告导读： 民爆+能化双轮驱动，形成“天然气→合成氨→硝酸铵→民爆产品”产业链。 投资要点： 民爆+能化双轮驱动，形成“天然气→合成氨→硝酸铵→民爆产品”产业链。民爆业务领域，以工程爆破一体化服务为核心，业务涵盖工业炸药、雷管、索类的“产、运、销”和工程爆破的“钻、爆、挖、运”。具备爆破方案设计、爆破工程监理、矿山爆破一体化解决方案规划实施等专业化服务能力。能化业务领域，天然气化工循环经济产业链以天然气为原料，形成年产60万吨尿素、90万吨复合肥、66万吨硝酸铵、21万吨三聚氰胺产能；天然气综合利用及安全储备调峰项目（一、二期）采用天然气深冷处理工艺生产出LNG产品，产能24万吨/年。 化工产品价格触底，天然气业务有所增长。2025年上半年，公司营业收入较上年同期减少13988.71万元，减幅4.96%。其中，民爆产品、爆破服务收入同比减少13699.24万元，减幅11.75%，主要为土方挖运项目挖方工程量同比减幅38.90%；化工产品收入同 比减少18719.22万元，减幅13.64%，主要系化工板块主要产品的销售价格与上年同期相比继续下行；商业收入同比增加3653.47万元，增幅31.20%，主要为外购民爆产品增加所致。天然气收入同比增加14007万元，增幅为136.85%。 抓住新疆民爆产业机遇，产能并购如虎添翼。25年上半年有5个地区工业炸药累计产量超过12万吨，分别是内蒙、新疆、山西、辽宁和四川，其中新疆炸药增量和增幅均较大，已成为炸药产量第二的省份。公司牢牢把握新疆民爆产业重要战略机遇期，优化民爆产能布局、调整民爆产品结构、加大工程服务市场开拓力度、强化上下游产业链协调联动。2025年，公司控股股东由新疆农牧投变更为广东宏大，广东宏大承诺控制权发生变更之日起3年内转移炸药产能不低于15万吨至雪峰科技；3-5年内全部民爆资产注入。风险提示。产品价格波动，市场竞争激烈。 盈利假设：（1）化工品价格触底，未来随着需求好转价格及毛利率有望修复，预计2025-2027年化工产品收入同比增速分别为-16.53%、16.56%、15.74%，毛利率为15.5%、17.1%、18.1%。（2）新疆民爆产业增速较快，预计2025-2027年爆破服务收入同比增速分别为-10.00%、20.00%、12.00%，毛利率为26.50%、26%、26%。（3）天然气调峰需求增加，预计2025-2027年液化天然气产品收入同比增速分别为25.97%、20%、20%，毛利率为-3%、1%、1%。(4）随着产能并购的推进，预计2025-2027年民爆产品收入同比增速分别为13.99%、31.38%、17.85%，毛利率为49%、51%、52%。 预测2025-2027年的EPS为0.51、0.69、0.84元，增速为281.4%、37.5%、20.8%。参考可比公司，给予26年16倍PE，目标价11.04元，首次覆盖给予“增持”评级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号