资产配置日报：开门红

2月24日，节后首个交易日，股市实现“开门红”，沪深300、中证1000、创业板指分别上涨1.01%、1.16%、0.99%，科技概念表现稍弱，科创综指下跌0.61%。债市则相对清淡，长端利率波幅有限，基本围绕前收窄幅震荡。 权益市场放量上涨。万得全A上涨1.06%，全天成交额2.22万亿元，较节前最后一个交易日（2月13日）放量2192亿元。港股方面，恒生指数下跌1.82%，恒生科技下跌2.13%。南向资金净流入31.31亿港元，其中美团和小米集团分别净流入6.87亿港元和4.38亿港元，而泡泡玛特净流出2.05亿港元。 市场参与热情有所回暖。春节假期，出现了特朗普关税政策受阻、海外股市普涨、白宫宣布特朗普访华计划等利好，节前观望的资金参与热情回暖，成交量有所放大。不过整体来看，市场情绪并没有特别高涨，万得全A仍然围绕6809点筹码峰附近震荡。从日内走势来看，早盘高开后，资金博弈加剧，市场进入震荡行情。这一走势与我们《节后权益，关注科技和资源品》中的整体判断基本一致，后续观察市场能否继续放量，带动行情涨势重归流畅。 小微盘涨幅领先，中证2000和万得微盘股指数分别上涨1.25%和2.09%。据我们统计的历史规律，2010年以来小微盘在春节开市到两会期间的表现占优（中证1000和国证2000胜率达100%）。随着全国两会开幕（3月3日）临近，部分资金或尝试交易这一逻辑。不过，考虑到今年的时间窗口比较短，仅有5个交易日，如果资金交易较快，市场的波动性会加大。 板块方面，科技上游和资源品齐头并进。科技上游，主要是算力硬件上游、PCB上游（包括超硬材料、玻璃纤维、覆铜板）和光通信领涨，玻璃纤维、超硬材料、光通信指数分别上涨8.98%、7.39%和4.20%。资源品方面，石油和有色板块受益于假期大宗商品市场上涨，SW石油石化和有色金属指数分别上涨5.53%和3.31%。此外，电力板块也表现亮眼，与算力的能源供应逻辑相关，Wind特高压指数上涨5.24%。而影视、游戏、软件大跌，受到AI应用的破坏性叙事冲击。 港股市场，核心AI应用标的受资金青睐，智谱和MiniMax分别上涨12.14%和4.70%。而恒生科技下跌，主要是传统的大型互联网企业，比如阿里巴巴、腾讯控股分别下跌2.76%和3.35%。港股红利相对抗跌，港股红利指数（HK867001）小幅下跌0.12%，而港股红利低波ETF（159569）则上涨2.41%，主要是在补涨春节休市期间的涨幅。此外，创新药大跌，恒生创新药指数下跌3.48%，延续开年以来的震荡格局。 债市交易尚未走出春节假期影响，节后首日，10年国债、10年国开债、30年国债等关键品种活跃券成交笔试仅为394、902、634笔，与节前2月12-13日状态相似，交易体量与常态水平存在明显差距，指向利率定价可能也不算特别充分。在交易清淡且增量信息不足的背景下，债市惯例跟随股市变化，10年国债收益率全天经历“高开→低走→反弹”的V型过程，尾盘较前收小幅上行0.25bp，7年、30年期国债收益率则分别下行1.25bp、0.05bp。 在等待债市热度恢复的同时，短期关注资金变化与债基负债两条主线。资金维度，24日央行逆回购虽净回笼9264亿元，但主要与跨节资金投放集中到期相关，单日5260亿元的逆回购续作规模，反映央行对税期与跨月流动性依旧呵护。从资金利率来看，今日R001、R007分别为1.45%、1.60%，与节前一周水平大体相近，价格略偏高，但仍处可接受的范围。尾盘央行公告，2月MLF续作规模为6000亿元，净投放3000亿元。叠加此前的买断式回购操作，在未公布国债买卖规模的背景下，2月央行已累计释放中长期资金9000亿元，或进一步强化资金面的稳定性。倘若月末资金利率未出现预期外波澜，债市的调整风险同样可控。 债基负债方面，节前流入资金暂未出现显著流失迹象。据第三方基金申赎平台数据，24日中长债基、短债基金、指数债基净申赎强度指数分别为0.03、-0.03、0.05，其中仅短债基金受到理财与保险端的赎回诉求，中长久 期产品仍有理财端的增量资金流入。后续债基负债规模如果仍有增加，则30年国债、5-10年政金债等品种的超额行情依旧可期。 整体来看，短期内利率行情可能还是多以震荡为主，“利差提升胜率，杠杆放大收益”或依旧是占优策略。接下来市场的交易热点或渐进切换至两会主题，今年以来债市对于增量政策的预期（财政支出维持力度，宽货币幅度不大）较为一致，讨论声也相对偏弱，因而财政、货币领域的预期差值得关注。 节后首个交易日，商品市场全面兑现春节假期海外宏观与地缘事件预期。内盘贵金属补涨，追赶假期外盘涨幅，沪银飙升12.84%，沪金大涨3.52%。工业金属全线飘红，沪铜、沪铝及沪锡温和跟涨0.7-0.9%。能源化工也表现强势，原油、燃油分别上涨6.18%和2.76%，甲醇、苯乙烯、对二甲苯均涨超3%。“反内卷”品种继续分化，碳酸锂大涨10.56%，表现尤为突出；黑色系相对偏弱，焦煤、焦炭分别下跌1.65%和2.30%，多晶硅下跌4.03%。 节后百亿资金抢筹金银。据文华财经，商品指数单日强势吸金249亿元。受避险与补涨逻辑驱动，贵金属板块成为绝对的资金蓄水池，净流入高达177亿元，其中沪银97亿、沪金80亿。有色金属板块偏强震荡，获逾63亿元青睐；化工与新能源板块分别净流入51亿元和44亿元，其中碳酸锂单品种流入44亿元。此外逆势下跌的黑色系也有部分资金关注，双焦净流入2-9亿元。 三大逻辑共振驱动，高波环境下逢低布局为占优策略。贵金属节后走高，核心驱动来自三条主线共振：美伊地缘局势发酵、美国经济滞胀格局初显、关税裁决压制美元（详见《金银重回上升趋势》）。春节假期（2月16日至23日），伦敦金、伦敦银分别累计上涨3.64%和13.97%，沪金、沪银今日涨幅与之基本吻合。24日盘中伦敦金、伦敦银明显回落，主要与美尹局势缓和相关，特朗普表示，更倾向于协议而非战争。与此同时，当前Cboe黄金ETF隐含波动率升至38%，处于2009年以来99.7%的历史高分位，这意味着一旦部分逻辑反转，金价的波动幅度会比较大。 能源化工板块节后集体走强，核心驱动来自中东地缘政治风险持续发酵。春节假期布伦特原油累计上涨4.99%，快速升至70美元/桶上方。美国近期加强对伊朗周边军事部署，市场对霍尔木兹海峡供应中断的担忧仍存，原油价格低位反弹。不过涨势的持续性，也需继续跟踪地缘局势及谈判进展。 此外，碳酸锂大涨，源于供需两端共振向好，基本面支撑仍强。供应侧，据Mysteel，2月碳酸锂国内排产8.83万吨，环比下滑8.2%，四川、江西大厂检修叠加北方盐湖季节性减产，叠加江西锂云母矿权证换发延迟及环保趋严制约，整体供给弹性受限。需求侧，储能政策红利持续兑现，叠加出口退税率调整前“抢出口”效应，下游采购韧性超预期，社会库存延续去化。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。