2025年四季度货基季报点评：规模稳定增长，收益率趋同

固收定期报告/2026.02.11 证券研究报告 核心观点 ❖四季度散户端和机构端共同推动货基规模稳定增长。散户端有利因素是高息定存到期，机构端有利因素是理财规模扩张和销售新规推动委外资金流入。在资金面均衡偏松的环境下，货基普遍采用“加杠杆、拉久期”的策略，总体上货基收益率保持平稳，季度年化收益率向“1-1.2%”集中。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com ❖向后展望，在低利率环境和资金面保持宽松的背景下，货基收益率或仍保持下行趋势，但我国资本市场存在其特殊性，整体货基规模并不会和收益水平挂钩，还是要看收益之间的相对比价。然而，阶段性的资本利得思维也很重要，破解同质化困局或需要基金管理人对货币政策节奏有更加精准的判断，我们认为上半年是重要节点。 联系人许帆xufan@ctsec.com 相关报告 1.《利率|四季度货政报告，央行划定了利率上限》2026-02-112.《宏观| 2026年地方两会的几点关注》2026-02-103.《负债属性决定信用选择》2026-02-08 ❖四季度货币基金规模继续回升，机构端、散户端均上升。散户端货基规模上涨主因相对存款的超额收益保持稳定，以及定存集中到期影响。机构端货基性价比有所降低，但规模依旧转为扩张。一是理财规模增长带来的配置需求；二是货基不受基金销售新规影响，银行委外有部分资金转而增配货基。 ❖策略上，货币基金总体杠杆率上升，组合平均剩余期限小幅拉长。这一点与四季度收益表现较好的货币基金表现一致，结合货基月度平均收益率变动幅度不大，且分布区间向1.0%-1.2%集中，或体现出货基整体的投资策略有所趋同，收益率难以拉开差距。 ❖券种组合上，四季度货币基金主要增配债券和银行存款，减配买入返售。首先，四季度资金面整体上均衡宽松，负债端也相对稳定，货基倾向于加杠杆买入相对高息资产套利。但信用债配置占比变化不大，主要是四季度信用利差持续走低后大幅走阔，货基倾向于增配国开和同业存单来增厚收益。其次，货基增持存款，减配买入返售，主因买入返售收益过低，货基或将这部分资金转移至相对高息的协议存款以稳定收益。此外，与受限资产配置规则调整也有一定关系。 ❖风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，海外风险事件超预期 内容目录 1货基规模持续扩张，收益率基本持平..........................................................................32货基如何增厚收益?................................................................................................52.1加杠杆+拉久期...................................................................................................52.2增配债券和银行存款，减配买入返售......................................................................63风险提示..............................................................................................................8 图表目录 图1：货币基金规模增长率........................................................................................3图2：货币基金规模增长季节性..................................................................................3图3：理财规模增长季节性........................................................................................3图4：理财配置公募基金占比变化...............................................................................3图5：货币基金收益率分布........................................................................................4图6：货币基金收益率月度均值变动............................................................................4图7：机构端和散户端货币基金规模变化......................................................................4图8：R007与货基月度收益利差略有走扩....................................................................5图9：工商银行定期存款利率和货基收益率...................................................................5图10：4Q2025业绩排名TOP20货基的杠杆率、久期和持仓占比..................................5图11：银行间成交量和隔夜回购占比.........................................................................6图12：货币基金杠杆率...........................................................................................6图13：货币基金剩余期限........................................................................................6图14：货币基金持有资产期限分布............................................................................6图15：货币基金券种组合........................................................................................7图16：各期限CD利率...........................................................................................7图17：二永债、中票、产业债与国开债利差................................................................7图18：GC001和R001..........................................................................................8图19：资金利率和CD、中票、国开债.......................................................................8 1货基规模持续扩张，收益率基本持平 2025年四季度货基规模继续扩张。2025年四季度资产净值15.01万亿元，环比增加3446亿元，增幅为2.3%。季节性来看，四季度增量低于2024年，高于2021-2023年，部分受益于理财规模超季节性增长，同时配置公募基金占比也有所上升。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 货基月度平均收益率变动幅度不大。2025年10-12月货币基金收益率月均值分别为1.12%、1.11%、1.14%，分别环比变动-0.02pct、-0.01pct、+0.03pct。 货基季度收益率分布区间向1.0%-1.2%集中，1.0%以下占比下降。2025年四季度，162只货基收益率处于1.0%-1.2%区间，占比上升6个百分点至47.5%；34只货基收益率处于1.0%以下，占比下降5个百分点至10%。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 2025年四季度机构端、散户端货基规模同步上升。2025年四季度机构端货基规模达3.48万亿元，环比上升2.9%；散户端货基规模达11.53万亿元，环比上升2.2%。 机构端货基自身配置性价比降低，但规模仍转为扩张，一是理财规模增长带来的配置需求；二是货基不受基金销售新规影响，银行委外有部分资金转而增配货基。2025年四季度R007-货基利差均值为40.4bp，较2025年三季度（38.7bp）有所上行。 散户端货基规模上升主因高息定存集中到期影响。2025年四季度，存款利率保持不变，货基收益率保持相对性价比，随着高息定存集中到期，部分存款流入货基。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 2货基如何增厚收益? 2.1加杠杆+拉久期 四季度收益表现较好的货币基金，杠杆率上升、平均剩余期限小幅上升，同时减配买入返售，增配银行存款，平配债券。4Q2025季度年化收益率排名前20的基金组合平均杠杆率为108.8%（环比+1.3pcts），平均久期为88天（环比+1天），配置债券比重为58.86%（环比-0.28pcts），配置买入返售比重为19.14%（环比-2.03pcts），配置存款比重为21.63%（环比+1.08pcts）。 货基整体的杠杆和久期变化与上述货基变化也一致。 货币基金总体杠杆率明显上升。四季度末货基整体杠杆率中位数为105.46%（环比+1.61pcts），杠杆率平均数为106.46%（环比+1.25pcts）。四季度银行间回购+拆借日均成交量大幅回升（较三季度日均成交量+0.2万亿元）。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 四季度末货币基金组合平均剩余期限上升，全市场中位数较3Q2025上升1天至89天。期限结构上，90天以内资产占比环比下降，90天以上资产占比环比上升。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 2.2增配债券和银行存款，减配买入返售 首先，券种组合上，四季度货币基金主要增配债券和银行存款，减配买入返售。 具体来看，债券类资产总体占比明显回升，由三季度的51.89%上升至53.09%，其中同业存单和政金债占比上升最多。买入返售占比由20.17%下降至16.56%；而银行存款占比由27.75%大幅上升至30.12%。 配置CD和政金债占比同步上升。四季度资金面整体上均衡宽松，负债端也相对稳定，货基倾向于加杠杆买入相对高息资产套利。信用债配置占比变化不大，主要是四季度信用利差持续走低后大幅走阔，货基倾向于增配国开和同业存单来增厚收益。 货基增持存款，减配买入返售。买入返售收益过低，货基或将这部分资金转移至相对高息的协议存款以稳定收益。此外