2025年三季度货基季报点评：规模被动增长，关注CD机会

证券研究报告 固收定期报告/2025.11.05 核心观点 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com ❖三季度债基规模显著收缩，但货基规模稳定增长，影响因素包括货基收益与债基收益、资金和存款利率的比价，更为重要的是货基不受基金销售新规的影响，叠加居民存款集中到期也有一定外溢效应。 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com ❖向后展望，一方面是震荡市里货基净值稳定增长，吸引力本就提升，而且基金销售新规的影响会继续发酵，货基依旧是受益产品。对于债市，货基规模扩容，CD和短债利率可能有下行空间，CD利率有望向年初的利率低点逼近。 联系人许帆xufan@ctsec.com ❖三季度货币基金规模继续回升，主要受散户端大幅上升影响。散户端货基规模上涨主因存款利率调降，可能还有定存集中到期影响。对个人投资者而言，今年5月大行存款利率下调，且长端存款利率下调幅度更大，叠加流动性优势，货基配置性价相对较高。机构端货基规模收缩主因R007-货基利差小幅走扩，货基性价比有所降低。 相关报告 1.《杠杆久期双降，做多空间充足——2025年三季度基金季报分析》2025-11-052.《混基、债基分化加剧——3Q25公募转债持仓》2025-11-043.《 宏 观| 10月 数 据 能 否 止 跌 ？ 》2025-11-03 ❖策略上，货币基金总体杠杆率小幅下降，组合平均剩余期限基本持平。但是三季度收益表现较好的货币基金表现为加杠杆、降久期，追求更高的收益，同时减配债券，增配银行存款和买入返售。 ❖券种组合上，三季度货币基金主要减配债券，增持银行存款和买入返售。具体来看，配置CD占比走低，同时增配政金债、其他金融债，或表明货基或通过增配上述券种拉久期，同时，债市延续调整，货基增持存款和买入返售稳定收益。 ❖风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，海外风险事件超预期 内容目录 1货基规模大幅上升，收益率下行................................................................................32货基如何增厚收益?................................................................................................52.1加杠杆+降久期...................................................................................................52.2减配债券，增配银行存款和买入返售......................................................................63风险提示..............................................................................................................8 图表目录 图1：货币基金规模增长率........................................................................................3图2：货币基金规模增长季节性..................................................................................3图3：货币基金收益率分布........................................................................................3图4：货币基金收益率月度均值变动............................................................................3图5：机构端和散户端货币基金规模变化......................................................................4图6：R007与货基收益利差略有走扩..........................................................................4图7：工商银行定期存款利率和货基收益率...................................................................4图8：3Q2025业绩排名TOP20货基的杠杆率、久期和持仓占比.....................................5图9：银行间成交量和隔夜回购占比............................................................................6图10：货币基金杠杆率...........................................................................................6图11：货币基金剩余期限........................................................................................6图12：货币基金持有资产期限分布............................................................................6图13：货币基金券种组合........................................................................................7图14：各期限CD利率...........................................................................................7图15：二永债、中票、产业债与国开债利差................................................................7图16：GC001和R001..........................................................................................8图17：资金利率和CD、中票、国开债.......................................................................8 1货基规模大幅上升，收益率下行 2025年三季度货基规模持续增长。2025年三季度资产净值14.67万亿元，环比增加4347亿元，增幅为3.1%。季节性来看，2021年以来三季度货基规模变化不大，而今年三季度增幅明显高于季节性。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 货基收益率继续下行，分布区间明显左移。2025年7-9月货币基金收益率月均值分别为1.19%、1.15%、1.16%，分别环比变动-0.13pct、-0.04pct、+0.02pct。 三季度货基收益率下行，主要源于三季度资金利率中枢走低、存款利率下调以及存单和短债的资本利得收益空间较小。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 3Q2025机构端货基规模小幅下降，散户端货基规模大幅上升。2025年三季度机构端货基规模达3.39万亿元，环比下降2.1%；散户端货基规模达11.26万亿元，环比上升4.0%。 机构端货基规模收缩主因R007-货基利差小幅走扩，货基性价比有所降低。三季度资金面继续转松，但R007-货基利差小幅走扩，2025年7-9月R007-货基利差月均分别为36bp、35bp、38bp，较2025年6月（33bp）小幅上行。 此外，与其他债基相比，今年以来货基收益率相对占优，叠加货基不受基金销售新规影响，有部分资金转而增配货基。 散户端货基上升主因存款利率调降，可能还有定存集中到期影响。对个人投资者而言，今年5月大行存款利率下调，且长端存款利率下调幅度更大，叠加流动性优势，货基配置性价相对较高。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 2货基如何增厚收益? 2.1加杠杆+降久期 三季度收益表现较好的货币基金，加杠杆、降久期，同时减配债券，增配银行存款和买入返售。3Q2025季度年化收益率排名前20的基金组合平均杠杆率为107.8%（环比+0.5pcts），平均久期为84天（环比-2天），配置债券比重为55.97%（环比-2.66pcts），配置买入返售比重为20.02%（环比+1.28pcts），配置存款比重为23.74%（环比+1.62pcts）。 但货基整体的杠杆和久期变化与上述货基变化恰恰相反。 货币基金总体杠杆率小幅下降。三季度末货基整体杠杆率中位数为103.85%（环比-0.9pcts），杠杆率平均数为105.21%（环比-0.57pcts）。三季度银行间回购+拆借日均成交量大幅回升（较二季度日均成交量+0.54万亿元）。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 三季度末货币基金组合平均剩余期限基本持平，全市场中位数较2Q2025上升1天至88天。期限结构上，30天以内、120天以上资产占比环比下降，30-60天、60-90天及90-120天资产占比环比上升。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 2.2减配债券，增配银行存款和买入返售 首先，券种组合上，三季度货币基金主要减配债券，增持银行存款和买入返售。 具体来看，债券类资产总体占比大幅降低，由二季度的54.05%下降至51.89%，其中同业存单占比降低最为明显（环比-2.7pcts）。买入返售占比由18.62%上升至20.17%；而银行存款占比由26.97%小幅上升至27.75%。 配置CD占比走低，同时增配政金债、其他金融债，或表明货基或通过增配上述券种拉久期。此外，货基配置信用债占比基本保持平稳，三季度信用利差小幅收窄。 债市延续调整，货基增持存款和买入返售稳定收益。存款方面，存款占比回升或与受限资产配置规则调整有关。买入返售方面，三季度资金利率明显转松，6MAAA CD、6M AAA+中票利率6M国开债利率仍小幅上行，增配买入返售减少资本利得的损失。 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 3风险提示 1、数据统计或有遗漏：由于数据收集的局限性、统计方法的差异、信息披露的不完整性或更新延迟，可能导致部分分析结果存在偏差。 2、宏观经济表现超预期：宏观经济环境和财政政策是影响债券市场的关键因素。如果宏观环境出现超预期的变化，如经济增长放缓、通货膨胀率波动等，可能会对债券市场表现形成冲击。 3、海外风险事件超预期：若出现海外风险事件，可能会对债券市场形成短期冲击。 信息披露 ⚫分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。