2月债市前瞻：2026年较2021年有何异同？
核心结论：对比2018~2022年和2023~2026年的利率周期，债市都经历了超过2年的大牛市而后快速调整。2020Q4~2021Q1利率震荡磨顶后开启缓慢下行趋势，2026年与之相比的异同点如下：
基本面角度：
- 2021年：信用周期走弱、地产见顶回落。
- 2026年：信用周期或温和下行、地产或仍处于磨底阶段。
财政政策与地方债供给角度：
- 2021年：超常规政策退出后，财政支持力度或将边际放缓，地方债供给后置、期限缩短。
- 2026年：财政延续“主动靠前发力”，但地方债供给前置发力、期限偏长。
货币政策与资金面角度：
- 2021年与2026年：宽货币的总量政策预期均下降。
- 2026年初：流动性相对充裕，2021年初资金面偏紧。
权益市场与机构行为角度：
- 2021年与2026年：权益市场火热背景下资金搬家进股市。
- 2026年：保险、基金对债券的需求力度较大，但纯债比价优势不足，债券需求支持力度或相对受限。
中期展望：
- 长端利率或类似2021年初震荡磨顶。
- 短期顺畅下行还有一些制约因素：当前宽货币预期相对不足、难以支撑收益率向下突破；2月地方债供给放量，10Y国债收益率可能回归震荡区间中枢。
策略建议：
- 关注摊余成本法债基集中到期下，5Y政金债、3-5Y普信债的配置机会。
- 关注央行支持流动性合理充裕的背景下利差压降的机会，如10Y国开-10Y国债等。
1月债市复盘
债市走势复盘：
- 开年首周受供给冲击及A股开门红影响，收益率先上后下。
- 后半周市场情绪回暖，债市迎来首轮修复。
- 第二周债市震荡修复、波动加大，央行公告超额续作买断式逆回购，资金紧张情绪逐步缓解。
- 第三周央行呵护下资金压力相对可控，债市回暖。
- 第四周市场消息面清淡，股债跷跷板效应强化，债市长短端品种走势分化。
资金面：
- 央行通过四大工具净投放9678亿元。
- 1月资金价格整体走高，R001月均值环比上行5BP至1.41%，R007月均值环比下行2bp至1.55%，DR001月均值环比上行6bp至1.34%，DR007月均值环比上行2BP至1.51%。
二级走势：
- 1月收益率先上后下，除3m、3y、20y和30y外，其余关键期限的国债利率均下行。
- 30y-10y、3y-1y期限利差较12月31日均走阔6bp分别至48bp、10bp。
债市情绪：
- 1月30Y-10Y国债利差继续走阔。
- 26年1月银行间杠杆率先上后下，交易所杠杆率持续下降。
- 26年1月国债50Y-30Y利差走窄2.9bp、国债30Y-10Y利差走阔5.8bp。
债券供给：
- 26年1月利率债净融资额环比25年12月上升，较25年1月上升。
- 国债、地方政府债、政金债净融资额环比均增加。
- 26年1月国债发行规模环比下降，但同比增加。
- 26年1月地方政府债发行规模环比同比均增加，下周地方债发行规模较大。
- 26年1月同业存单净偿还额上升，月度发行利率下降。
经济数据
- 1月制造业PMI景气重返收缩区间，非制造业PMI49.4%，综合制造业PMI49.8%。
- 1月以来，二手房成交有所恢复，工业生产边际走弱。
- 电厂日耗用煤月均值环比同比均升，PTA、半钢胎开工率月均值环比升，其余开工率指标环比降。
- 库存指标环比同比均升，原油、沥青价格边际明显上涨。
海外债市
- 美联储宣布维持利率不变，12月PPI涨幅超预期。
- 特朗普提名凯文·沃什出任美联储主席。
- 德国债市上涨，日本、韩国债市下跌。
- 中美10Y国债利差走阔。
大类资产
- 沪金大幅走强、南华原油指数走强，南华生猪指数走弱。
- 本月大类资产表现上：沪金>原油>中证1000>沪铜>可转债>沪深300>螺纹钢>中债>中资美元债>美元>生猪。
2月债市日历
风险提示
- 经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。
