海天转债：区域水务运营龙头

海天转债：区域水务运营龙头 2026年02月06日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼海天转债（113700.SH）于2026年2月5日开始网上申购：总发行规模为8.01亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于简阳海天数智化供水及综合效能提升工程、资阳市供水基础设施韧性升级与数智化建设项目、夹江县城市生活污水处理厂扩建项目、并部分用于补充流动资金。 ◼当前债底估值为113.5元，YTM为2.16%。海天转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.4255%（2026-02-04）计算,纯债价值为113.50元，纯债对应的YTM为2.16%，债底保护较好。 相关研究 《不同情境下，会有多少存款“超额”流出？》2026-02-04 ◼当前转换平价为102元，平价溢价率为-2.03%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年08月11日至2032年02月04日。初始转股价12.52元/股，正股海天股份2月4日的收盘价为12.78元，对应的转换平价为102.08元，平价溢价率为-2.03%。 《“十五五”规划中的“债”机遇：详解政策东风如何重塑产业债格局（标的篇）》2026-02-03 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为12.17%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价12.52元计算，转债发行8.01亿元对总股本稀释率为12.17%，对流通盘的稀释率为12.17%，对股本有一定的摊薄压力。 观点 ◼我们预计海天转债上市首日价格在125.75-139.83元之间。综合可比标的以及实证结果，考虑到海天转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力良好，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在125.75-139.83元之间。 ◼海天水务集团股份公司作为中国环保行业标杆企业,以稳定的运营积累了大量的管理经验,生产工艺成熟。公司在数字化建设上持续发力,积极构建基于云计算、大数据、人工智能、物联网和移动互联网为一体的智慧水务平台,满足用户多样化需求。 ◼2020年以来公司营收稳步增长，2020-2024年复合增速为15.60%。自2020年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2020-2024年复合增速为15.60%。2024年，公司实现营业收入15.19亿元，同比增加18.95%。与此同时，归母净利润略微下降，2020-2024年复合增速为14.92%。2024年实现归母净利润3.05亿元，同比增加25.97%。 ◼海天股份营业收入主要来源于污水处理业务，产品结构年际变化。2022年以来，海天股份垃圾焚烧发电类业务收入逐年增长，2022-2024年工程业务收入占主营业务收入比重分别为2.91%，0.91%和2.37%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定，污水处理业务和供水业务占比趋于稳定。 ◼公司销售净利率和毛利率略微下降，销售费用率下降，财务费用率和管理费用率下降。2020-2024年，公司销售净利率分别为21.19%、20.15%、18.14%、18.55%和21.75%，销售毛利率分别为49.89%、45.20%、44.20%、48.10%和48.94%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................42.投资申购建议......................................................................................................................................63.正股基本面分析..................................................................................................................................73.1.财务数据分析.............................................................................................................................73.2.公司亮点...................................................................................................................................104.风险提示............................................................................................................................................10 图表目录 图1：2020-2025Q1-3营业收入及同比增速（亿元）........................................................................8图2：2020-2025Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）....................................................................8图3：2022-2024年营业收入构成........................................................................................................8图4：2020-2025Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）.....................................................................9图5：2020-2025Q1-3销售费用率水平（%）......................................................................................9图6：2020-2025Q1-3财务费用率水平（%）....................................................................................10图7：2020-2025Q1-3管理费用率水平（%）....................................................................................10 表1：海天转债发行认购时间表...........................................................................................................4表2：海天转债基本条款.......................................................................................................................5表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................5表4：债性和股性指标...........................................................................................................................5表5：相对价值法预测海天转债上市价格（单位：元）...................................................................7 1.转债基本信息 当前债底估值为113.5元，YTM为2.16%。海天转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.10%、0.30%、0.60%、1.00%、1.50%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.4255%（2026-02-04）计算,纯债价值为113.50元，纯债对应的YTM为2.16%，债底保护较好。 当前转换平价为102元，平价溢价率为-2.03%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2026年08月11日至2032年02月04日。初始转股价12.52元/股，正股海天股份2月4日的收盘价为12.78元，对应的转换平价为102.08元，平价溢价率为-2.03%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为12.17%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价12.52元计算，转债发行8.01亿元对总股本稀释率为12.17%，对流通盘的稀释率为12.17%，对股本有一定的摊薄压力。 2.投资申购建议 我们预计海天转债上市首日价格在125.75-139.83元之间。按海天股份2026年2月4日收盘价测算，当前转换平价为102.08元。 1）参照平价、评级和规模可比标的福莱转债（转换平价42.48元，评级AA，发行规模40.00亿元）、洽洽转债（转换平价42.37元，评级AA，发行规模13.40亿元）、李子转债（转换平价71.26元，评级AA，发行规模6.00亿元），2月4日转股溢价率分别为194.43%、175.62%、81.85%。 2）参考近期上市的双乐转债（上市日转换平价95.56元）、联瑞转债（上市日转换平价111.41元）、耐普转02（上市日转换平价128.98元），上市当日转股溢价率分别为64.61%、41.19%、21.96%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，环保行业的转股溢价率为12.78%，中债企业债到期收益为2.4255%，2025年三季报显示海天股份前十大股东持股比例为66.99%，2026年2月4日中证转债成交额为84,967,560,938元，取对数得25.17。因此，可以计算出海天转债上市首日转股溢价率为28.98%。综合可比标的以及实证结果，考虑到海天转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力良好，我们预计上市首日转股溢价率在30%