沪铜月报：中长期逻辑未改，短期波动加剧

中 长 期 逻 辑 未 改 ， 短 期 波 动 加 剧 本报告及路演当中所有观点仅供参考，请务必阅读此报告倒数第二页的免责声明本报告及路演当中所有观点仅供参考，请务必阅读此报告倒数第二页的免责声明 广发期货有限公司研究所投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 观点：1月末铜价快速拉升后又回落，价格波动显著加剧。中长期角度而言，我们认为铜供应端存在资本开支约束，AI预期带来电网升级改造增量需求，仍然看好铜价底部重心逐步上抬。短期来看，我们观察到铜价加速上行至历史高位后，CL溢价未再走扩，需关注CL溢价走势：若CL溢价反转，极端情况下COMEX铜库存可能回流至非美地区，缓解非美地区供应压力；若CL溢价维持窄幅震荡，两地库存变化对价格的扰动降低，铜价或回归基本面定价；若CL溢价走扩，铜价或将维持偏强走势。从近期的基本面变化来看，供应端铜矿TC再创新低、港口铜矿库存维持低位，需求端在铜价震荡整理背景下有所回暖，但国内现货仍维持贴水结构、全球显性库存继续累库。短期来看，CL溢价收窄背景下，铜价或回归基本面定价，沪铜期权波动率仍维持高位，价格波动加剧需注意风险，关注CL溢价变化、下游需求边际变化。 月度策略： 单边：短期观望，中长期待回调企稳后介入多单，主力关注100000附近支撑期权：观望 周度观点 ◼宏观：美联储1月暂停降息 ①2026年1月27日-28日，美联储举行议息会议，如市场预期，本次会议结果为暂停降息，联邦基金目标利率保持在3.5%-3.75%。鲍威尔认为现阶段利率水平已经处于“中性利率”偏上限的范围内，这也意味着美联储在货币宽松方面仍有较大政策空间。 ②美国总统特朗普30日提名美联储前理事凯文·沃什为下任美联储主席，这一提名还需获得参议院批准。2025年以来，凯文·沃什曾多次表示美联储应该大幅缩减资产负债表，并且在更早之前曾以鹰派闻名。沃什作为下一任美联储主席，或可缓解市场对于美联储独立性的担忧。 ◼供应：铜矿TC继续创历史新低 ①铜矿方面，截至1月30日，铜矿现货TC报-50.30美元/干吨，连续3周历史新低。 ②铜矿扰动事项：1月23日，必和必拓(BHP)表示，承包商芬宁(Finning)的罢工工人在通往必和必拓Escondida矿和安托法加斯塔矿业公司Zaldivar矿的道路上实施了间歇性封锁，从而阻断了通往这两个矿山的关键通道；Escondida的产量占全球铜供应量的5%，每年生产超过100万吨金属；Zaldivar矿年产量约4.5万吨铜。②精铜方面，1月SMM中国电解铜产量117.93万吨，环比增长0.1%，同比增长16.32%；产量基本符合预期，同比增速较快主要系去年假期基数较低。 ◼需求：铜价震荡整理，开工率回暖 铜价震荡整理，下游开工率继续回暖，截至2026年1月30日，电解铜杆开工率回升至68.54%，电缆开工率回升至59.46%；但铜价仍维持高位，下游采购意愿疲软，整体需求表现乏力，现货维持贴水结构 ◼库存：CL溢价未再再走扩 ①从库存结构上来看，50%以上的全球显性库存位于美国，该部分库存在CL溢价维持的情况下难以流出至非美地区。 ②铜价加速上行至历史高位后，CL溢价未再走扩，后续关注CL溢价走势：若CL溢价反转，极端情况下COMEX铜库存可能回流至非美地区，缓解非美地区供应压力；若CL溢价维持窄幅震荡，两地库存变化对价格的扰动降低，铜价或回归基本面定价；若CL溢价走扩，铜价或将维持偏强走势。 目录CONTENT 行情回顾与资金面01 宏观：美联储1月暂停降息02 供给：铜矿TC再创历史新低03 04需求：开工率继续回暖 05库存：国内社库小幅去化 1行情回顾与资金面 沪铜1.2国外持仓：LME投资基金净多持仓环比下降 沪铜1.3价差：现货贴水，近月合约contango结构 LME铜升贴水：0-3及3-15维持贴水结构沪铜月差：近月合约contango结构，5月及6月合约表现较强，远月价差震荡据SMM，需求端受铜价冲高抑制，下游采购意愿疲软，整体需求表现乏力，现货维持贴水结构 2宏观：美联储1月暂停降息 沪铜2.1美国主要金融数据：美联储1月暂停降息 2026年1月27日-28日，美联储举行议息会议，如市场预期，本次会议结果为暂停降息，联邦基金目标利率保持在3.5%-3.75%。鲍威尔认为现阶段利率水平已经处于“中性利率”偏上限的范围内，这也意味着美联储在货币宽松方面仍有较大政策空间。 美国总统特朗普30日提名美联储前理事凯文·沃什为下任美联储主席，注意这一提名还需获得参议院批准。2025年以来，凯文·沃什曾多次表示美联储应该大幅缩减资产负债表。沃什作为下一任美联储主席，或可缓解市场对于美联储独立性的担忧。 沪铜2.2美国主要经济数据：12月通胀低于预期，劳动力市场继续放缓 美国12月名义CPI环比增速0.3%，同比增速2.7%，核心CPI环比增0.2%，同比增2.6%；同比均与前值持平，核心通胀略低于市场预期美国12月新增非农就业5万人，低于预期，失业率降至4.4%。整体来看，劳动力市场仍在放缓，但未出现明显失速美国12月ISM制造业PMI为47.9，连续10个月萎缩，预期48.4，前值48.2，美国制造业在2025年持续承压，特朗普政府关税政策的反复，以及AI领域对传统制造业的挤压或是主要原因 沪铜2.3中国主要金融数据：企业中长期融资需求仍偏弱 M2同比8.5%，前值8.0%；M1同比3.8%，前值4.9%；M1与M2剪刀差较前月扩大1.6个百分点至4.7%，资金活化进一步减慢2025年12月社融增速继续放缓，新增社融2.21万亿元，同比少增6457亿元，其中政府债同比少增1.07万亿元，是最大拖累项2025年12月，企业中长贷录得3300亿元，环比改善1600亿元，但仍明显低于季节性水平，企业中长期融资需求依然偏弱 沪铜2.4中国主要经济数据：12月制造业PMI重回荣枯线上方 12月制造业PMI50.1%，前值49.2%，时隔八个月重回荣枯线之上，显著好于市场预期，其中生产、新订单明显修复 12月CPI同比0.8%，较上月+0.1pct，表现略超市场预期。环比0.2%，高于可比季节性，涨幅主要由食品、金价、以旧换新政策驱动 3供给：铜矿TC再创历史新低 沪铜3.1铜矿：1-11月全球铜矿产量同比增长1.62% 2025年1-11月，ICSG全球铜矿产量2,107.30万吨，同比+1.62%2025年1-11月，智利铜矿产量487.22万吨，同比-1.43%2025年1-11月，秘鲁铜矿产量251.26万吨，同比+1.69% 沪铜3.2铜矿：国内主流港口库存低于往年同期 2025年1-10月，中国铜矿产量139.75万吨，同比-1.48%2025年1-12月，中国铜矿石及精矿进口量3,036.52万吨，同比+7.81%国内主流港口铜精矿库存低位运行，低于往年同期 2025年1-9月，国内废铜产量90.26万吨，同比+4.01%2025年1-11月，国内废铜进口量178.21万吨，同比+8.76%受COMEX铜价格高企及美国关税影响，1-11月中国自美国进口废铜降低至近年来低点，约13.88万吨，同比下降64.88%精废价差收窄但仍处高位，据mysteel，废铜因政策影响实际供需表现却并未跟随精废价差同步走强 沪铜3.4精铜：现货TC继续创历史新低 截至1月30日，铜矿现货TC报-50.30美元/干吨，再创历史新低1月SMM中国电解铜产量117.93万吨，环比增长0.1%，同比增长16.32%1月产量基本符合预期，同比增速较快主要系去年假期基数较低 4需求：开工率继续回暖 沪铜4.1加工环节：电解铜制杆周度开工率69.54%，周环比继续回暖 沪铜4.2终端需求：1-11月全球精炼铜消费同比+3.97% 2025年1-11月，全球精炼铜消费2,589.00万吨，同比+3.97%2025年1-11月，中国精炼铜表观消费1,464.81万吨，同比+5.44%2025年1-11月，中国精炼铜终端消费1,456.15万吨，同比+6.15% 沪铜4.3地产：黄铜棒月度开工率低于季节性，房屋当月开工面积同比仍为负 沪铜4.4电力：电线电缆企业周度开工率59.46%，继续回暖 沪铜4.5家电：2月排产大幅下降，主要系排产节奏因春节假期影响而错位 沪铜4.6新能源：光伏、风电上半年存在抢装潮，1-11月维持高增速 2025年1-11月，中国光伏新增装机量27,454.25万千瓦，同比+31.46%2025年1-11月，中国风电新增装机量8,195.62万千瓦，同比+61.20%2025年1-12月，中国新能源汽车产量1,658.75万辆，同比+28.88% 5库存：国内社库小幅去化 沪铜5.1国外：LME铜累库，COMEX铜累库至近年来历史高位 沪铜5.2国内：国内库存去化、全球显性库存累库 本周LME周度平均库存17.43万吨，周环比+5.51%本周COMEX周度平均库存57.35万吨，周环比+2.77%截至1月29日，SMM全国主流地区铜库存32.28万吨，周环比-0.74万吨 报告中的信息均来源于被广发期货有限公司认为可靠的已公开资料，但广发期货对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发期货或其附属机构的立场。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 本报告旨在发送给广发期货特定客户及其他专业人士，版权归广发期货所有，未经广发期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“广发期货”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 风险提示：美国经济衰退风险、下游需求不及预期 数据来源：Wind、Mysteel、SMM、公司公告、奥维云网、产业在线、彭博、芝商所FedWatch工具、广发期货研究所 广发期货有限公司提醒广大投资者：期市有风险入市需谨慎！ 地址：广州市天河区天河北路183-187号大都会广场38楼，41楼，42楼、43楼电话：020-88800000网址：www.gfqh.com.cn