营收利润延续高增，运营精进机会显著

营收利润延续高增，运营精进机会显著 事件：公司预计2025年实现营收500-528亿元，同比+54.7%-63.3%；归母净利润12.3-14.0亿元，同比+319.0%-377.0%；扣非归母净利润11.6-13.3亿元，同比+349.7%-415.6%。其中25Q4实现营收134.4-162.4亿元，同比+14.7%-38.6%；归母净利润3.8-5.5亿元，同比+79.0%-160.2%；扣非归母净利润3.5-5.2亿元，同比+95.0%-188.6%。 买入（维持） 扩店驱动高增，店效持续改善。2025年万辰量贩零食业务实现营收500-520亿元，同比+57.3%-63.6%，其中25Q4营收138.4-158.4亿元，同比+19.7%-37.0%。公司2025年依然保持快速增长趋势，在量贩零食产业趋势之下，公司以扩店驱动营收高速增长，根据极海数据，2025年12月末好想来及老婆大人门店数量接近1.8万家，Q4淡季依然保持快速开店趋势。25Q3以来同店店效进入改善区间，一方面来自于公司25H1主动收缩开店节奏优化门店运营，另一方面公司在多品类的打造方面更进一步，日化、潮玩、冻品等品类叠加，有望吸纳更多客流及用户需求，提升单店产出。 净利率延续高增，运营优化显著。2025年万辰加回股份支付费用后净利润22-26亿元，同比+156.4%-203.0%；净利润率为4.4%-5.1%，同比+1.7-2.4pct。其中25Q4加回股份支付费用后净利润5.1-9.1亿元，同比+60.3%-186.4%；以预告中枢计算净利率为4.8%，同比+2.0pct。盈利能力提升趋势清晰，我们判断万辰净利率的提升，一方面来自于开店补贴的收窄，另一方面公司供应链提效、拓展多品类、打造自有品牌均有带动。 作者 扩店与提效并行，产业变革趋势清晰。展望2026年，我们认为当前量贩零食行业在下沉市场及北方市场仍具备充足扩店空间，万辰在北方市场先行一步，有望以品牌认知及物流优势抢占北方区域高地。对于单店店效，25Q3已进入改善通道，未来品类结构调整及精细化管理有望持续带动店效提升。2025年净利率已验证持续提升可行性，作为零食垂类零售，有望持续精进全产业链运营管理，释放盈利空间。公司在2025年收回南京万优少数股东权益，后续南京万拓、万昌、万权的少数股东权益收回有望增厚公司归母净利表现。 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 分析师王玲瑶执业证书编号：S0680524060005邮箱：wanglingyao@gszq.com 相关研究 1、《万辰集团（300972.SZ）：复盘来时路，展望启新章》2025-11-24 盈利预测：我们积极看好量贩产业大趋势下，双寡头的成长机遇，未来门店扩店、单店运营优化、净利率提升、少数股东权益的收回均有望催化公司机会。我们预计2025-2027年公司营收有望同比+59.4%/+20.6%/+14.3%至515.5/621.7/710.7亿元，归母净利润同比+350.8%/+67.3%/+22.6%至13.2/22.1/27.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、多品类拓展不及预期、净利率提升不及预期。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com