1月制造业PMI点评：关注价的积极信号

债券日报2026年01月31日 【债券日报】 关注“价”的积极信号 ——1月制造业PMI点评 2026年1月中国官方制造业PMI在49.3%，环比-0.8pct；官方非制造业PMI录得49.4%，环比-0.8pct；综合PMI产出指数49.8%，较上月-0.9pct。 华创证券研究所 总结：1月PMI再度回到荣枯线以下，上年末冲刺一定程度透支需求、临近春节提前放假、寒潮天气影响施工需求等，共同导致PMI回落。积极信号在于：（1）价格指数双双回升，原料涨价与“反内卷”影响还在逐步释放。（2）1月反映需求不足的企业占比继续下降，说明需求趋稳的方向没有改变，需要持续观察订单数据的验证。 证券分析师：周冠南邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 原因上，（1）12月冲刺透支效应：12月为冲刺全年目标，生产和订单或有提前释放，一定程度上透支了1月需求。（2）季节性因素：寒潮天气影响南方施工，叠加春节临近，工地提前放假，投资施工有所放缓，也影响中游订单需求。（3）外部关税环境：1月多个地区进出口税则发生变化，对出口表现有一定影响，进而对生产、新出口订单造成扰动。 相关研究报告 对于债市而言，PMI重新回落，包含季节性因素和冲刺透支等短期影响，积极因素中，新旧动能转换、“反内卷”带来的涨价预期暂时难以证伪，基本面的修复仍需保持关注。特别是购进价格指数连续7个月保持在50%以上、出厂价格连续4个月回升且1月重返荣枯线，需要关注价格超预期的可能性。短期看，2月春节假期PMI可能继续走弱，但“开门红”冲刺诉求，“金三”景气回升斜率或不弱，仍需提防基本面数据对债市预期的阶段性扰动。 《【华创固收】转债市场日度跟踪20260130》2026-01-30《【华创固收】转债市场日度跟踪20260129》2026-01-29《【华创固收】暂停降息，加息并非基准项——美联储1月议息会议点评》2026-01-29《【华创固收】非银流动性工具的海外经验和国内猜想：从ONRRP展开》2026-01-28《【华创固收】转债市场日度跟踪20260128》2026-01-28 1、制造业PMI：短期因素叠加，景气重返收缩区间 （1）新订单：1月新订单降至49.2%，再度回到收缩区间，反映上月需求透支效应。在12月冲刺之后，1月需求释放透支。下游春节提前放假、降温天气也导致需求放缓。另外，新出口订单环比降幅低于新订单总体，显示内需订单放缓的力度相对更大。 （2）生产：生产节奏放缓，但仍在扩张区间。受需求端承压影响，生产相应波动，增势有所放缓。其中，消费品制造业生产指数下滑4pct至荣枯线以下是主要拖累，而代表新动能的行业生产仍在高景气，分化有所加大。 （3）外贸：进口偏强、出口订单转弱。新出口订单环比-1.2pct至47.8%，收缩再度加剧。1月美国针对部分高技术制造品类加征关税，美欧贸易关税摩擦也有波动，叠加临近春节，新出口订单增势环比放缓。进口环比+0.3pct至47.3%，生产景气对进口需求或有一定支撑。 （4）价格：原材料购进价格、出厂价格环比+3.0pct、+1.7pct至56.1%、50.6%，其中后者自2024年5月以来首次回到荣枯线以上，但上行斜率仍不及原材料端，显示下游承接涨价力度有限，企业利润或仍面临一定挤占。 （5）库存：产成品去化放缓。生产保持景气、采购放缓，原材料库存环比-0.4pct至47.4%，原料消化节奏相对加快。而产成品库存环比+0.4pct至48.6%，连续三个月上升，显示去化压力相对放大，需求承接有限。 2、非制造业PMI：季节性不利施工，建筑业活动显著放缓 （1）建筑业：建筑业PMI环比-4.0pct至48.8%。天气转冷，南方迎来降水寒潮天气不利于施工，部分建筑施工活动进入传统淡季。同时，临近春节假期，务工人员集中返乡，部分项目进入停工期。 （2）服务业：服务业PMI环比-0.2pct至49.5%。服务业需求蓄势、行业分化。据中国物流与采购联合会，1月金融行业活动景气偏强，银行业与资本市场服务业活动和新订单指数均在60%以上；互联网、铁路运输等景气下滑，零售、餐饮仍在收缩区间，行业分化加大。 风险提示：价格回升超预期。 目录 一、制造业PMI：短期因素叠加，景气重返收缩区间................................................5 （一）供需：订单下滑幅度更深，生产保持扩张.........................................................5（二）外贸：进口偏强、出口订单转弱.........................................................................6（三）价格：购进、出厂价格双双回升，盈利或仍面临一定挤占.............................6（四）库存：产成品去化放缓.........................................................................................7 二、非制造业PMI：季节性不利施工，建筑业活动显著放缓....................................7 三、风险提示.....................................................................................................................8 图表目录 图表1 1月各分项对PMI拉动幅度计算（%）..................................................................4图表2 1月制造业PMI超季节性回升（%）......................................................................4图表3 1月PMI分项变化情况.............................................................................................5图表4 1月新订单回到景气水平之下（%）.......................................................................5图表5新订单环比为同期偏弱表现（%）..........................................................................5图表6 1月生产增势放缓（%）...........................................................................................6图表7 1月生产环比与同期比较（%）...............................................................................6图表8 1月新出口订单环比处于同期偏弱（%）...............................................................6图表9进口环比小幅抬升，好于多数季节性（%）..........................................................6图表10 1月原材料购进价格回到同期偏高水平（%）.....................................................7图表11 1月PPI环比或加速上行（%）.............................................................................7图表12原材料库存去化偏快（%）....................................................................................7图表13产品去化节奏放缓（%）........................................................................................7图表14 2026年1月建筑业活动指数处于同期最低（%）...............................................8图表15服务业PMI在荣枯线下方进一步回落（%）.......................................................8 2026年1月中国官方制造业PMI在49.3%，环比-0.8pct；官方非制造业PMI录得49.4%，环比-0.8pct；综合PMI产出指数49.8%，较上月-0.9pct。 资料来源：Wind，华创证券 1月PMI再度回到荣枯线以下，上年末冲刺一定程度透支需求、临近春节提前放假、寒潮天气影响施工需求等，共同导致PMI回落。拆分结构看，1月新订单回落幅度最大，拖累PMI环比降0.5个百分点，其次是生产环比降1.1pct，拖累PMI环比-0.3pct左右。供需同步放缓且需求相对偏弱。 积极信号在于：（1）价格指数双双回升，原料涨价与“反内卷”影响还在逐步释放。（2）据物流与采购联合会，1月反映需求不足的企业占比继续下降，说明需求趋稳的方向没有改变，需要持续观察订单数据的验证。 原因上，（1）12月冲刺透支效应：12月为冲刺全年目标，生产和订单或有提前释放，一定程度上透支了1月需求。（2）季节性因素：寒潮天气影响南方施工，叠加春节临近，工地提前放假，投资施工有所放缓，也影响中游订单需求。（3）外部关税环境：1月多个地区进出口税则发生变化，对出口表现有一定影响，进而对生产、新出口订单造成扰动。 对于债市而言，PMI重新回落，包含季节性因素和冲刺透支等短期影响，积极因素中，新旧动能转换、“反内卷”带来的涨价预期暂时难以证伪，基本面的修复仍需保持关注。特别是购进价格指数连续7个月保持在50%以上、出厂价格连续4个月回升且1月重返荣枯线，需要关注价格超预期的可能性。短期看，2月春节假期PMI可能继续走弱，但“开门红”冲刺诉求，“金三”景气回升斜率或不弱，仍需提防基本面数据对债市预期的阶段性扰动。 资料来源：Wind，华创证券 一、制造业PMI：短期因素叠加，景气重返收缩区间 （一）供需：订单下滑幅度更深，生产保持扩张 1月新订单降至49.2%，再度回到收缩区间，反映上月需求透支效应。新订单环比-1.6pct，低于往年多数同期、但好于2025年1月表现。在12月冲刺之后，1月需求释放透支。另外，下游春节提前放假、降温天气也导致需求放缓。内外分化看，新出口订单环比-1.2pct至47.8%，环比降幅低于新订单总体，显示内需订单放缓的力度相对更大。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 生产节奏放缓，但仍在扩张区间。1月生产环比-1.1pct至50.6%，环比降幅处于同期中性水平。受需求端承压影响，生产相应波动，增势有所放缓，相应带来采购量环比回落。据中国物流与采购联合会披露，1月消费品制造业生产指数下滑4pct至荣枯线以下是主要拖累，而代表新动能的装备制造业、高技术制造业生产仍在高景气扩张，新旧动能分化有所加大。