公募REITs四季度报点评：强者恒强，关注业绩筑底走向

强者恒强，关注业绩筑底走向 公募REITs四季度报点评 本报告导读： 从四季度报底层数据来看，强势板块仍保持稳健经营，可关注弱势项目的筑底情况。 汤志宇(分析师)021-38031036tangzhiyu@gtht.com登记编号S0880525070031 投资要点： 人民币升值结汇如何影响银行间流动性2026.01.25固收加锐不可当，延续增长2026.01.23带“负久期”特征的基金产品平均超额收益再测算2026.01.19考虑政府债久期拉长与存款置换：大行EVE指标空间再测算的四个要点2026.01.15长债供给放量，需要担忧资金收敛吗2026.01.13 二级市场方面，2026年以来REITs市场实现“二连跳”。实际上，如果结合2025年12月下旬来看的话实现“三连跳”，其中25年12月下旬主线是REITs计价扰动后的超跌修复，26年1月初为消化政策红利预期，1月中下旬则主要是季报出炉后做多情绪的集中释放，本质也是1月初以来行情的延续，因此也不难发现被压制的市场情绪在财报披露前便显露松动迹象，部分项目甚至出现“抢跑式”上涨行情。后续来看，当前政策红利仍在兑现期，机构配置需求旺盛，对于强势板块仍可保持关注，但需关注短期配置节奏，注意追高风险，可待回调后参与，此外部分潜在涨幅空间更充裕项目仍可挖掘。 风险提示：超预期REIT政策发布，底层资产经营情况恶化，底层资产数据计算方式有偏差。 目录 1.保障房：小步慢跑..........................................................................................32.仓储：筑底持续..............................................................................................43.消费：关注分子端成长空间..........................................................................64.产业园：承压持续，关注跌幅收敛项目.......................................................85.市政环保：稳中有升....................................................................................126.高速：关注路网变化带来的业绩改善........................................................127.能源：分化延续，关注长期变量................................................................158.IDC：保持稳定.............................................................................................169.投资建议：强势项目注意配置节奏，关注边际企稳的弱势项目.............1710.风险提示....................................................................................................18 1.保障房：小步慢跑 保障房板块经营指标保持小步伐稳步上行，部分市场化项目略有波动。配租型项目保持稳定增长，其中北保REIT因扩募影响同比数据增速保持两位数增长的同时，深圳安居与厦门安居租金水平稳步上行；上海地产与城投宽庭项目经营收入略有波动，对应底层资产出租率下滑，但整体运营数据尚在可控范围内。整体来看分子端的波动有限，当前保障房板块的压力主要还是来自于分母端。 2.仓储：筑底持续 仓储板块以价换量现象仍较普遍，但整体波动有限。供需节奏错配下仓储板块整体承压格局未变，可比项目的收入指标同比增速保持边际下行，但环比数据涨多跌少。从底层资产运营数据来看，整体板块租金平缓下滑趋势不变，项目以价换量现象仍较普遍，但对比产业园而言出租率仍维持在相对高位。 3.消费：关注分子端成长空间 消费板块增速相对更明显，营收增速不乏10%-20%的项目，但项目间也存在一定分化。其中头部项目通过调改与主动运营提升实际可租面积并维持高出租率，实现量价齐升，部分项目受调改进程影响收入指标也存在一定下滑。从底层运营数据来看，消费板块出租率基本维持在95%以上的绝对高位，且波动相对较小，但租金表现略有分化，华夏华润、大悦城、物美等项目租金增长相对更稳定，奥莱项目受季节性影响更深，其中首创奥莱项目同比增速略低于往年，主要是受节假日日期波动及气候反差的影响。 4.产业园：承压持续，关注跌幅收敛项目 产业园板块延续承压格局，但部分低位项目经营下行斜率边际放缓。整体来看产业园板块承压格局不变，经营收入同比跌幅基本在10%以上，其中厂房类项目整体表现更稳健，以价换量下出租率基本维持在相对高位；研发 办公类项目压力仍存，但部分研发办公类项目经营下行斜率边际放缓，从“量价齐跌”走向“以价换量”，且租金收缴率在年末出现回暖。 5.市政环保：稳中有升 市政环保板块作为分子端弹性相对有限的板块，整体经营表现稳中有升。其中中航首钢绿能表现突出，垃圾处理量以及上网电量增长较明显，一方面由于基金管理人及运营管理机构积极协调垃圾来源，推动生活垃圾进厂量同比增加18.83%，带动1号汽轮机发电机组运行时间同比增加728小时，另一方面项目开展工艺优化，提高吨垃圾发电效率。济南能源收入波动较大主因季节性因素，但供热面积与收费面积的增长有助于长期收入增长。 6.高速：关注路网变化带来的业绩改善 高速板块整体承压，除个别项目外，多数项目收入指标同比环比皆面临下滑。受区域经济改善、路网变化以及优化通行环境因素影响，华泰江苏交控收入同比增速达27%，并实现环比增长1.82%，华夏南京项目以及招商高速 项目同样受益于路网变化，营业收入同比增速在20-30%，其中货车差异化收费政策对招商高速项目货车单车收入增长。整体来看，路网变化、收费政策、以及天气仍是影响高速板块的普遍因素。 7.能源：分化延续，关注长期变量 能源板块整体表现分化，收入指标涨跌幅度皆较大，需关注其中的长期因素。从收入的影响因素来看，区域消纳情况、地区自然资源变化、地区装机上升与电力市场化改革等仍是重要变量。鹏华深圳能源电量电价同比下降，但成本偏刚性下EBITDA指标收负；嘉实电建发电量下滑主因九龙河自然水文条件偏枯、流域梯级调度策略影响、配合四川电网停电等；明阳智能项目底层资产受蒙东地区10月份开始间新能源上网电量全部参与市场化交易影响电价同比下行，但得益于蒙东地区现货市场运行期间，不再运行调峰辅助服务市场，报告期红土井子风电场调峰辅助服务费用较上年同期下降94.27%，以包含两个细则及调峰辅助服务费用口径计算的结算电价较上年同期上升11.30%。中航京能项目纳入水电项目后发电量上升，但由于水电度电价格相对较低，使得项目合并结算电价下降；华夏特变电工项目同比增长主因24年天中直流年度例行检修在四季度，基数较低；华夏华电项目受计划性检修工作影响设备利用率下降带动整体收入指标下行；国家电投收入上涨则主要受区域风资源情况同比转好影响。 8.IDC：保持稳定 IDC板块整体经营稳定，未发生显著变化。 9.投资建议：强势项目注意配置节奏，关注边际企稳的弱势项目 从四季度财务数据反映的运营情况来看，优势板块业务表现依然稳固，值得留意的是相对薄弱板块的企稳信号。保障房板块各项经营指标持续小幅向好，少数市场化项目出现阶段性波动；消费类板块增长较为显著，龙头项目通过改造升级提升了实际可租赁面积，并维持较高出租率，实现了租金与出租面积同步增长，但也有部分项目受改造进度影响收入指标短期有所回落；产业园区板块继续保持分化态势，厂房类项目整体运行平稳，部分研发办公类项目经营下滑的速度有所减缓，正从“量价双降”转向“以价换量”，且年末租金回收情况有所改善，不过仍有部分项目面临持续的经营压力；物流仓储板块整体亦存在一定挑战，以价换量现象较为常见，但波动幅度有限，整体处于可控范围；市政环保领域中，中航首钢绿能项目表现亮眼，济南能源的供热面积也实现小幅增长；高速公路与能源板块依旧呈现较大波动，需注意区分其短期扰动因素与长期趋势影响。 二级市场方面，2026年以来REITs市场实现“二连跳”。实际上，如果结合2025年12月下旬来看的话实现“三连跳”，其中25年12月下旬主线是REITs计价扰动后的超跌修复，26年1月初为消化政策红利预期，1月中下旬则主要是季报出炉后做多情绪的集中释放，本质也是1月初以来行情的延续，因此也不难发现被压制的市场情绪在财报披露前便显露松动迹象，部分项目甚至出现“抢跑式”上涨行情。后续来看，当前政策红利仍在兑现期，机构配置需求旺盛，对于强势板块仍可保持关注，但需关注短期配置节奏，注意追高风险，可待回调后参与，此外部分潜在涨幅空间更充裕项目仍可挖掘。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 10.风险提示 超预期REIT政策发布，底层资产经营情况恶化，底层资产数据计算方式有偏差。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注