新爆款带动 IP 势能，业绩与估值具备修复空间

优于大市 新爆款带动IP势能，业绩与估值具备修复空间 传媒·数字媒体 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：张衡021-60875160zhangheng2@guosen.com.cn执证编码：S0980517060002 陈瑶蓉021-61761058chenyaorong@guosen.com.cn执证编码：S0980523100001 事项： 公司公告：1）1月21日，公司发布公告，以每股192.97元的价格回购50万股已发行股份，占现有发行股份的0.0373%。2）1月19日，公司发布公告，以每股179.60元的价格购回并注销140万股已发行股份，占当时已发行股份的0.1042%。 国信传媒观点：1）1月19日至21日公司管理层回购190万股股份，其中140万份已经注销，充分显示管理层对股价及公司未来发展的信心；2）从近期趋势来看，公司的PUCKY敲敲系列、星星人怦然心动系列均出现官网售罄、二手平台大幅溢价的现象，我们看好春节假期和爆款带动下IP势能的提升；3）看好潮玩龙头的IP运营能力和出海空间，当前业绩与估值低位具备修复空间，维持“优于大市”评级。公司的IP势能和海外扩张仍在加速，我们上调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9亿（原为98.7/128.6/154.0亿），同比增长284.4%/41.9%/22.6%，当前股价对应PE=23/16/13x。公司的IP打造与运营能力得到持续验证、海外渠道维持迅猛成长；同时IP乐园、联名活动等有望提升IP运营深度，长线IP打造与运营、商业化变现能力有望持续增强；当前业绩与估值低位，具备估值上修空间，维持“优于大市”评级。4）风险提示：门店扩张不及预期；潮玩材料成本上行；IP生命周期风险等。 评论： 1月19-21日管理层回购190万股，充分彰显信心 1月19日至21日公司管理层回购190万股股份，其中140万份已经注销，充分显示管理层对股价及公司未来发展的信心。 爆款产品有望推动IP势能提升 从近期趋势来看，公司的新产品PUCKY敲敲系列、星星人怦然心动系列均出现官网售罄、二手平台大幅溢价的现象，PUCKY敲敲/星星人怦然星动盲盒的隐藏款溢价分别在2~3倍/3~6倍左右，常规款溢价也在70~200%之间，我们看好春节假期和爆款带动下IP势能的提升。 资料来源：淘宝网泡泡玛特旗舰店，国信证券经济研究所整理 资料来源：淘宝网泡泡玛特旗舰店，国信证券经济研究所整理 投资建议：看好潮玩龙头的IP运营能力和出海空间，当前业绩与估值低位具备修复空间，维持“优于大市”评级 公 司 的IP势 能和海 外 扩 张 仍 在 加 速 ， 我 们上 调盈 利 预 测 ， 预 计2025-2027年 归 母 净 利 润 分 别为120.2/170.5/208.9亿（原为98.7/128.6/154.0亿），同比增长284.4%/41.9%/22.6%，当前股价对应PE=23/16/13x。公司的IP打造与运营能力得到持续验证、海外渠道维持迅猛成长；同时IP乐园、联名活动等有望提升IP运营深度，长线IP打造与运营、商业化变现能力有望持续增强；当前业绩与估值低位，具备估值上修空间，维持“优于大市”评级。 盈利预测及假设条件 我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年收入分别为356.2/512.5/634.5亿（原为299.0/409.1/507.1亿），分别同比增长173.2%/43.9%/23.8%，2025-2027年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9亿（原为98.7/128.6/154.0亿），同比增长284.4%/41.9%/22.6%。具体说明如下： 1）收入假设：公司的收入主要来自艺术家IP、授权IP和外采收入。艺术家IP方面，2025上半年在THEMONSTERS的带动下以及Crybaby、星星人等新IP的补充下，艺术家IP收入同比提升88.1%；2025第三季度公司流水同比增速加快至245%~250%，主要由艺术家IP带动，我们预计2025全年艺术家IP收入增速约为206.7%；近期的爆款电子木鱼、星星人怦然星动系列验证了公司的IP运营和产品开发能力，预计2026~2027年收入增速分别为45.6%/24.2%；授权IP主要为公司补充IP矩阵，往年收入增速不稳定，保守起见预计授权IP收入增速为5%；外采及其他收入波动也较大，但占比较小，预计2025~2027年同比增长33.9%/8.1%/22.5%。整体来看，预计公司2025~2027年收入为356.2/512.5/634.5亿，分别同比增长 173.2%/43.9%/23.8%。 2）毛利率假设：公司的海外业务规模效应提升，并持续优化供应链，2025上半年毛利率超过70%，预计2025-2027年毛利率在71%左右。 3）费用率假设： 3.1）销售费用率：公司的销售费用主要由销售人员工资和使用权资产折旧构成，公司目前在国内的增长由同店驱动，同时海外业务规模效应提升，2025上半年销售费用率已下降至23%，预计未来三年销售费用率为20%~21%左右。 3.2）管理费用率：公司的管理费用主要为管理人员工资，未来三年收入规模增长但管理人员团队相对稳定，预计管理费用率将下降至5%~6%左右。 3.3）财务费用率：公司的财务费用率占比较低，预计未来三年的财务费用率为-0.3%~0.4%左右。 综上所述，预计公司2025-2027年归母净利润分别为120.2/170.5/208.9亿。 风险提示 门店扩张不及预期；潮玩材料成本上行；IP生命周期风险等。 相关研究报告： 《泡泡玛特（09992.HK）-IP与全球化势能强劲，2025上半年利润增长397%》——2025-08-22 《泡泡玛特（09992.HK）-IP势能强劲，全球化运营打开新空间》——2025-03-27《泡泡玛特（09992.HK）-品类扩张和出海带动增长，潮玩龙头打开新空间》——2024-11-25《泡泡玛特（09992.HK）-出海表现出色、品类扩张成效显现，上半年收入增长62%》——2024-08-22《泡泡玛特（09992.HK）-出海及新IP表现亮眼，上半年净利润预增90%以上》——2024-07-20 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032