镍：印尼事件悬而未决，套保与投机盘博弈不锈钢：印尼加剧镍矿担忧，镍铁跟涨支撑重心

观点与策略 镍：印尼事件悬而未决，套保与投机盘博弈2不锈钢：印尼加剧镍矿担忧，镍铁跟涨支撑重心2工业硅：上游减产发酵，震荡偏强12多晶硅：关注市场消息提振盘面12碳酸锂：去库现实叠加供需改善预期，短期延续高位运行21棕榈油：基本面无新增利空，炒作题材不断29豆油：美豆题材不足，油粕比交易上行29豆粕：现货稳定，盘面区间运行35豆一：现货稳定，盘面震荡35玉米：震荡偏强41白糖：低位整理为主47棉花：维持震荡走势等待新的驱动2026012554生猪：旺季需求预期将落地，供应矛盾显现61花生：震荡运行67 2026年1月25日 镍：印尼事件悬而未决，套保与投机盘博弈 不锈钢：印尼加剧镍矿担忧，镍铁跟涨支撑重心 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 本轮资金面对镍与不锈钢的关注度提高，本质在于消息面的变化，主要包括： 1）配额事件：1月8日印尼能矿部表示配额将根据行业需求进行调整，目标或削减至2.5-2.6亿吨镍矿配额。2024-2025年的配额量确实超过实际冶炼刚需量，2026年对需求的重新梳理和配额的重新审视仍在进行中，目前仍在等待具体政策落地前的真空期，预计一季度或将明确具体政策。如果放眼到长周期，印尼防止过剩和挺价的心态是明确的，前期低价矿吸引冶炼的红利周期结束，在冶炼端产能过剩后，政策面或出现周期性的转向。如果1-12月目标配额落地，那么矿端紧缺可能倒逼冶炼端减产，从而将过剩预期扭转为紧缺，并对存量的高库存形成冲击，这也是二级市场对上方仍有想象的核心锚点。不过，从印尼下游政策的角度来看，若矿端采取激进的“一刀切”方式，易于激化与下游外资冶炼企业的矛盾，产业普遍认为印尼难有绝对的政策，更关注动态的利益。因此，二级市场和产业双方在印尼政策预期上形成分歧，两种资金在盘面形成对垒博弈。 2）伴生矿物事件：印尼希望将镍矿中的伴生矿物，如钴，纳入计价和征税体系。镍矿中的钴含量一般略低于0.1%，将钴元素纳入计价和征税，或抬升冶炼端的购矿成本，具体要关注后续印尼的计价公式情况。若按照镍的计价模式大致估算的话，火法和湿法成本的直接成本或抬升约5%-10%。不过，若钴计价后矿端成本抬升可以转嫁给下游钴产品，则对镍成本影响有限。 3）冲突事件：SMM报道印尼林业工作组披露了多家企业违规占用林地，面临的潜在罚款约80.2万亿印尼盾，部分受影响的矿山正与政府部门进行积极协商以解决这些处罚。若对违规占用林地追溯，罚款落地或有可能间接转嫁至矿端挺价，从而对冶炼成本形成抬升，因此，具体罚款谈判进程值得关注。同时，近期关于IMIP园区港口仓储物流存在垄断行为，园区正在积极协商，虽然截止23日园区船舶运输顺利，但会增加市场对印尼资源供应的担忧，在监管方面较往年更加严格。 4）其他事件：根据彭博社报道，在2026年年初，淡水河谷表示暂停其镍矿开采业务，据SMM了解，此次审批影响波马拉和巴霍多皮的镍矿项目，而1月15日公司表示已获得2026年的采矿配额批准，且所有运营活动均已恢复正常。通过此事件推测，印尼可能会对湿法项目更加青睐。 行情观点： 沪镍：海外消息层出不穷，套保与投机盘博弈。目前产业与二级资金对垒，但市场投机情绪高涨，海外消息频出，对镍价形成支撑。产业端普遍认为印尼政策在往年多次灵活调整，对政策仍保有动态的观望情绪，在产业自身压力与低成本湿法投产的预期影响下，主要逢利润高位卖出保值为主，消息面刺激利润 明显修复，供应端有恢复预期、进口利润回到正区间，以及盘面较镍铁溢价丰厚，套保和套利资金对沪镍的弹性形成了约束。不过，二级市场资金的流动性更为充分，对印尼政府镍矿政策期待更加饱满，以逢低多思路为主，更加关注低价矿吸引冶炼投资的“红利”周期结束，政策在未来有望出现周期性转变，印尼具备挺价资源的能力和驱动，同时，涉及各类违规查处和罚款等的冲突事件频出，相关资源监管方面较往年更加严格。因此，在短线配额政策的真空期，现实压力的背负与周期转变的叙事难以互相说服，镍价有望在两种资金的对垒博弈中宽幅震荡运行。走出方向性的突破需要关注印尼配额政策的动态情况。在交易面，单边操作难度增加，建议考虑期权模式，同时，在资金博弈加剧的阶段，关注结构性机会的出现，包括逢进口利润高位的内外正套、镍铁与盘面出现巨大价差时的套利等。 不锈钢：镍铁推动现实成本重心上移，供需基本面与印尼消息面博弈。印尼较多不确定性的因素或削弱空方信心。印尼配额、伴生品计价和开采违规罚款的消息增加了镍铁的不确定性，若配额政策落地，镍过剩矛盾可能扭转为紧缺，若钴计价，可能会对镍铁成本抬升5%左右，而如果罚款落地，则有可能间接转嫁至矿端挺价。同时，涉及各类违规查处和罚款等的冲突事件频出，相关资源监管方面较往年更加严格。投机资金对镍提涨，期现资金的套利带动镍铁跟涨，现实也传导至不锈钢成本上行，预计即期交仓盈亏线修复至1.36万元/吨以上，成本逻辑或导致不锈钢震荡重心已经上移。不过，盘面溢价依然给予了不错的利润，边际供增需弱仍有拖累，虽然不锈钢现实库存连续去化，但是库存去化放缓，淡季阶段或有季节性累库预期，叠加宏观面传统制造业投资增速偏低，地产后周期消费仍显疲软，1月排产增加至337万吨，累计同比/环比+25%/+4%，其中300系174万吨，累计同比/环比+21%/+0%（季节性春节的错配导致同比增幅偏高）。因此，基本面角度不支持不锈钢高位追多，但是短线二级市场投机资金仍押注印尼镍矿政策，盘面亦将宽幅震荡，后续关注印尼在政策的消息动向。 库存跟踪： 1）精炼镍：1月23日中国精炼镍社会库存增加2131吨至62616吨，其中仓单库存增加82吨至42067吨，现货库存增加2349吨至16679吨，保税区库存减少300吨至3870吨。LME镍库存减少2004吨至283728吨。 2）新能源：1月23日SMM硫酸镍上游、下游、一体化产线库存天数月环比持稳微增至5、9、7天；1月23日前驱体库存月环比变化+0.1至13.1天，三元材料库存月环比变化+0.1至7.0天。 3）镍铁-不锈钢：1月23日SMM镍铁全产业链库存月环比-5%至12.6万金属吨。12月SMM不锈钢厂库148万吨，月同/环比+1%/-7%；1月22日，不锈钢社会总库存921571吨，周环比减0.61%。其中，冷轧不锈钢库存总量573187吨，周环比减0.03%。热轧不锈钢库存总量348384吨，周环比减1.55%。 市场消息： 1）印度尼西亚政府已通过OSS平台暂停发放新的冶炼许可证。这项限制措施特别针对计划生产Nickel matte、混合氢氧化物沉淀物（“MHP”）、铁镍（“FeNi”）和镍生铁（“NPI”）的项目——这些产品统称为“受限制产品”。 2）新华社12月12日从商务部获悉，商务部、海关总署日前印发公告，决定对部分钢铁产品实施出口许可证管理。公告自2026年1月1日起执行。 3）根据钢联，印尼镍矿商协会(APNI)透露，能源和矿产资源部（ESDM）将于2026年初修订镍矿商品的基准价格公式，修订要点之一是政府将开始将镍的伴生矿钴视为独立商品并征收特许权使用费。 4）市场公开消息称，印尼政府计划将2026年镍矿石产量目标从3.79亿吨大幅下调至2.5亿吨。 5）SMM报道印尼林业工作组披露了多家企业违规占用林地，面临的潜在罚款约80.2万亿印尼盾，部分受影响的矿山正与政府部门进行积极协商以解决这些处罚，最终的罚款金额可能会低于最初估算的80.2万亿印尼盾。 6）根据钢联，2026年1月8日中午，印尼能矿部长Bahlil Lahadalia对于2026年印尼镍矿生产配额（RKAB）的问题，他表示：将会根据行业需求进行调整。2026年1月14日,“我们将根据冶炼厂的生产能力调整镍产量。产量可能在2.5亿至2.6亿吨左右，”特里·维纳诺周三在能源和矿产资源部接受采访时表示。 7）据Mysteel调研了解，1月17日印尼KPPU对IMIP园区进行工作访问，1月19日KPPU报告表明该园区港口仓储物流存在垄断行为。截止23日园区船舶运输顺利，到港离港的镍及不锈钢产品的船只均未受到影响。KPPU认为该园区港口服务和管理应该开放，园区正在与KPPU协商。 8）根据51不锈钢综合媒体2026年1月23日消息，一艘载有约5万吨镍矿的新加坡籍散货船“DEVONBAY”轮，在由菲律宾驶往中国广东阳江途中，于黄岩岛西北约55海里处遭遇险情，船体严重倾斜进水后沉没。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 2026年01月25日 工业硅：上游减产发酵，震荡偏强 多晶硅：关注市场消息提振盘面 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面震荡偏强，现货价格持平；多晶硅盘面宽幅震荡，现货报价或有松动 工业硅运行情况：本周工业硅盘面震荡偏强，部分资金交易上游工厂减产的预期，周五盘面收于8820元/吨。现货市场价格持稳，SMM统计新疆99硅报价8700元/吨（环比不变），内蒙99硅报价8950元/吨(环比不变)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面区间震荡，周三资金交易交割资源扩充等预期，盘面短阶段回落，周五市场交易会议信息，走势相对偏强，盘面收于50720元/吨。多晶硅现货市场来看，上游报价或有松动预期，关注1月下旬下游的补库节点。 供需基本面：工业硅本周行业库存累库；多晶硅上游库存继续累库 工业硅供给端，上游或大幅减产。据咨询商统计，本周陕西地区开工增加，四川及内蒙地区开工减少，系一体化硅料厂关停硅料后关停工业硅炉子，整体周产小幅环减。具体而言，西南地区进入枯水期，按照枯水期电价折算西南枯水期成本在10000-10500元/吨(折盘面)，枯水期当地开工目前已降至极低位置。新疆地区部分工厂因原料问题亦有减产驱动，将带来较明显的供给收缩。库存角度，SMM统计本周社会库存累库0.1万吨，厂库库存累库0.56万吨，整体行业库存累库0.66万吨，后续关注期货仓单的注册情况。 工业硅需求端，下游刚需偏弱格局。多晶硅视角，短期硅料周度有所减产，硅业分会称硅料某大厂计划全停半年时间以缓解库存压力，此外其他工厂亦有减产计划，若后续实施，则对工业硅需求将边际减少。有机硅端，本周有机硅周产减少，据悉后续有机硅自律亦计划进一步减产，以进一步挺价。考虑到当下需求淡季、有机硅库存中位，挺价逻辑尚难走顺，不过有机硅出口退税在4月1日后取消，考虑到出口占国内产量的20-25%，