宏观经济周报：经济结构优化接力赛

核心观点 经济研究·宏观周报 2025年，中国经济展现韧性，全年GDP同比增长5.0%，顺利达成预期目标，但走势呈现“前高后低”，四季度增速回落至4.5%，为近年来的新低水平。值得注意的是，四季度已现筑底回升迹象，测算显示10-12月月度GDP增速分别约为4.5%、4.3%与4.7%，12月单月回暖较为明显。 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 证券分析师：王奕群证券分析师：董德志0755-81982462021-60933158wangyiqun1@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980525110002S0980513100001 增长动力的结构转换是全年亮点。生产端呈现“二产降、三产升”格局：第二产业增速由升转降，第三产业增速由降转升。这一变化具有积极的结构性意义——工业的适度减速有助于推进“反内卷”与缓解价格下行压力，而服务业的加速发展则能更有效地创造就业、提升收入，从而为扩大内需提供可持续动力。12月数据进一步验证了这一趋势：服务业恢复明显快于工业，且高技术制造业增长持续领先传统工业。 展望2026年，经济能否延续结构优化并保持总量增速基本稳定，政策将成为关键。近日公布的财政金融促内需一揽子政策指明方向，其框架可概括为“一个目标、两个重点、三个原则、六项政策”。分析其设计细节可发现，政策着力点明显向投资侧倾斜，且特别侧重激发民间投资。这体现在两方面：一是在“两个重点”的排序上，“激发民间投资”置于“促进居民消费”之前；二是在六项具体政策中，四项支持民间投资，仅两项促进消费。 这一安排有其内在逻辑：一方面，投资是2025年增长的主要拖累项，其企稳对2026年增长至关重要；另一方面，企业投资能够带动就业与收入增长，从而为消费复苏奠定基础，政策乘数效应可能更为显著。同时，政策支持重心明确指向民间投资而非政府主导的基建，释放出清晰信号：传统基建不再是稳增长主力，政府支出正从“投资于物”更多转向“投资于人”。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《多资产周报-如何看待期限利差冲高？》——2026-01-19《宏观经济周报-全面降息是储备而非标配》——2026-01-17《多资产周报-A股与H股的两重天》——2026-01-11《宏观经济周报-淡季不淡，经济迎暖冬》——2026-01-10《多资产周报-人民币汇率破7》——2025-12-28 若能有效落实，这一政策导向将有助于巩固2025年已开启的结构优化进程，推动经济向更高质量、更具韧性的动态平衡方向发展。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 内容目录 思考：经济结构优化接力赛......................................................4周度观察结论：生产与外贸继续提供支撑..........................................4生产：边际转弱................................................................5消费：开年至今消费动能持续偏弱................................................6进出口：韧性仍在，春节错位抬升同比读数........................................7财政：近期密集出台一系列结构性政策............................................8货币：债市加杠杆意愿仍处于高位................................................9房地产：二手房成交回暖.......................................................10风险提示.....................................................................12 图表目录 图1：螺纹钢指向房地产投资景气继续改善....................................................5图2：中厚板和沥青开工率指向基建投资景气仍偏弱............................................5图3：冷轧板指向机电产品生产景气小幅走弱但仍处于高位......................................6图4：PTA指向纺织服装和包装领域生产景气有所回落...........................................6图5：市内流动：一线城市地铁..............................................................6图6：商品消费：物流投递..................................................................6图7：服务消费：电影票房..................................................................7图8：大宗消费：汽车销量..................................................................7图9：中国港口货物吞吐量增速..............................................................7图10：中国出口集装箱运价指数.............................................................7图11：中国航线运力投放情况...............................................................8图12：外贸恐慌指数与美股波动率指数.......................................................8图13：广义赤字与财政支出.................................................................8图14：广义赤字进度.......................................................................8图15：特殊再融资债累计发行...............................................................9图16：特殊新增专项债发行.................................................................9图17：DR007与逆回购利率差值指向货币宽松..................................................9图18：存单与逆回购利率差值亦指向货币宽松.................................................9图19：OMO存量金额季节性回升，略低于两年同期均值.........................................10图20：银行间待购回债券余额有所回落但处于历史同期高位....................................10图21：一手房成交........................................................................10图22：二手房成交........................................................................10图23：土地成交..........................................................................11图24：存销比维持高位....................................................................11 思考：经济结构优化接力赛 2025年，中 国 经 济 在 复 杂 环 境 中 展 现 出 韧 性，全 年 实际GDP同 比 增长5.0%，与2024年 持 平 ， 顺 利 达 成“5%左 右”的 增 长 目 标 。 然 而 ， 全 年 走 势 呈 现“前 高 后 低”特 征，四 季 度GDP同 比 增 速 回 落 至4.5%，为 近 年 来 的 新 低 水平 。 值 得 注 意 的 是 ， 四 季 度 经 济 动 能 已 呈 筑 底 回 升 迹 象 ， 经 测 算 ，10-12月 月 度GDP同 比 增 速 分 别 约 为4.5%、4.3%和4.7%，12月 单 月 经 济 出 现 较为 明 显 的 回 暖 。 从 增 长 动 力 结 构 观 察，2025年 发 生 了 关 键 转 换，具 有 积 极 意 义。在 生 产 端，第 二 产 业 （ 工 业 与 建 筑 业 ） 增 速 由2024年 的 上 升 转 为 回 落 ， 而 第 三 产 业（ 服 务 业）增 速 则 由 下 行 转 为 回 升。这 种“二 产 降、三 产 升”的 格 局，符合“反 内 卷”与 高 质 量 发 展 的 政 策 导 向：第 二 产 业 的 适 度 减 速 有 助 于 缓 解部 分 行 业 的 产 能 过 剩 与 价 格 下 行 压 力，而 服 务 业 的 加 速 发 展 能 创 造 更 多 就业 岗 位、提 升 居 民 收 入，从 而 为 扩 大 内 需、提 振 价 格 水 平 提 供 可 持 续 的 动力 ， 并 缓 解 整 体 经 济 增 长 的 压 力 。 这 一 结 构 性 优 化 在12月 数 据 中 得 到 进一 步 印 证：当 月 服 务 业 恢 复 势 头 显 著 领 先 于 工 业 生 产，而 在 工 业 生 产 内 部，高 技 术 制 造 业 的 增 速 表 现 又 明 显 优 于 传 统 工 业 。 展 望2026年 ， 经 济 能 否 延 续 结 构 优 化 趋 势 并 保 持 总 量 增 速 基 本 稳 定 ， 政策 的 方 向 与 效 力 至 关 重 要。1月20日 国 新 办 新 闻 发 布 会 披 露 的 财 政 金 融 促内 需 一 揽 子 政 策，为 此 提 供 了 观 察 窗 口。该 政 策 框 架 可 概 括 为“一 个 目 标”（ 扩 大 内 需）、“两 个 重 点”（更 大 力 度 激 发 民 间 投 资、促 进 居 民 消 费）、“三 个 原 则”（便 捷 高 效、精 准 有 效、规 范 提 效）以 及“六 项 具 体 政 策”。 从 政 策 设 计 细 节 分 析 ，2026年 宏 观 支 持 政 策 的 着 力 点 明 显 向 投 资 侧 倾 斜，尤 其 侧 重 民 间 投 资。这 主 要 体 现 在 两 方 面：其 一，在“两 个 重 点”的 表 述顺 序 上，“激 发 民 间 投 资”置 于“促 进 居 民 消 费”之 前，通 常 暗 示 其 政 策优 先 级 更 高；其 二，在“六 项 政 策”中，支 持 民 间 投 资 的 政 策 占 四 项（专项 担 保、债 券 风 险 分 担、中 小 微 企 业 贴 息、服 务 业 主 体 贴