国内观察：2025Q4GDP及12月经济数据：名义GDP增速企稳，关注一季度投资端的边际变化

——国内观察：2025Q4GDP及12月经济数据 投资要点 ➢事件：1月19日，国家统计局公布2025年四季度GDP数据及12月经济数据。Q4GDP不变价当季同比4.5%，前值4.8%。12月社零总额当月同比0.9%，前值1.3%；固投累计同比-3.8%，前值-2.6%；规上工业增加值同比5.2%，前值4.8%。 ➢核心观点：2025Q4GDP基本符合预期，上半年基础牢固，全年完成5%的目标在预期之内。受益于价格水平的降幅收窄，名义GDP增速Q4较前值小幅上升。从12月经济数据来看，下半年以来的趋势基本延续。出口带动工业生产表现韧性，中游及高技术制造表现较好；社零在基数抬升压力下以及补贴退坡下逐月回落，2026年第一批以旧换新资金的下达有利于商品零售结构的优化，但高基数的消化仍需时间，相比之下服务消费具备更高的弹性；投资端下行的压力不小，但政策的叠加效应有望在一季度初见端倪。短期来看，关注地方两会释放的增量信号，以及3月全国两会对政策的进一步部署。 ➢完成全年增长目标，价格水平继续回升。2025Q4GDP不变价当季同比4.5%，符合市场预期，较Q3回落0.3个百分点，全年GDP不变价同比5.0%，完成既定的增长目标。2025年Q4名义GDP当季同比3.8%，前值3.73%，为四个季度以来首次回升，平减指数同比-0.67%，降幅较Q3收窄0.35pct，总体反映出Q4价格水平的回升。 ➢全年出口支撑明显，消费偏稳，投资偏弱。从三大需求来看，2025Q4最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口对GDP的贡献率分别为52.9%、16.0%、31.1%。净出口：Q4出口的超预期韧性，使得净出口的贡献率较Q2、Q3进一步上升，全年接近1.2万亿美元的货物贸易顺差，也推动全年净出口对GDP的贡献率连续两年超过30%以上，同时32.7%也为1997年以来最高。消费：最终消费支出相对偏稳，4个季度对GDP的贡献率维持在51.7%-56.6%之间，结构上服务消费可能要强于商品消费。投资：资本形成总额的贡献率全年仅为15.3%，下半年以来整体处于回落的趋势中，与固定资产投资增速相验证。 ➢从2025年全年来看，工业增加值、固定资产投资、社会消费品零售总额分别同比5.9%、-3.8%、3.7%，分别较2024年+0.1pct、-7.0pct、+0.2pct。从12月单月来看，除工增受出口走强带动下回升外，固投及社零基本延续此前的趋势： ➢中游设备增速较高，带动工业生产增速回升。12月规模以上工业增加值季调环比-0.12%，与近5年同期均值持平，同比增速回升0.4个百分点至5.2%。出口超预期对生产的带动可能依然明显，高基数下出口交货值同比转正至3.2%，两年复合增速来看升至6.0%。分行业来看，主要设备行业增速较高，电子设备、运输设备、专用设备、通用设备均高于整体工业增加值增速；边际变化上，医药、专用设备、电子设备、非金属矿物制品较上月均有2个百分点或以上的上升。值得注意的是，非金属矿物制品，以及对应的水泥产量增速，均连续两个月降幅收窄，或在一定程度上反映政策性金融工具推动下实物工作量正在形成。 ➢以旧换新品类分化，服务消费表现较强。12月社零季调环比-0.42%，低于近5年同期均值的0.25%，同比0.9%，为2022年12月以来新低。1.拆分来看，餐饮增速2.2%，较前值回落1.0个百分点，略低于年内中枢水平；商品零售增速回落至0.7%，仍是拖累主因。2.以旧换新品类的分化延续，2024年即开始补贴的汽车、建筑装潢、家电受高基数影响增速维持低位负增长，而通讯器材、办公用品则表现较好。随着今年第一批以旧换新资金的下达，以及政策的优化，以旧换新品类仍能对社零有一定支撑，尤其是具备绿色以及智能等特征的相关品类，但整体高基数仍需要一定时间消化，相关品类增速的分化可能延续。3.必选消 费中，日用品回升，烟酒降幅有收窄，或与节前备货有关，不过必选消费品类整体增速都不高。4.与商品消费相比，服务消费更具优势，12月累计同比5.5%，9月以来一直处于提速的趋势。后续服务消费在政策的支持下，具备更大的弹性。 ➢投资降幅再次扩大，2026Q1或成为关键。12月固投累计同比-3.8%，自4月以来始终处于下降的趋势中。12月隐含的当月同比降幅再次扩大，设备更新政策支持的方向今年也有所扩大，后续“两重”项目、中央预算内投资加大的力度，以及政策性金融工具推动的实物工作量形成节奏是投资能否止跌回稳的关键，而以上大概率均能在Q1初见端倪。 ➢基建方面，水利环境拖累，交运仓储降幅扩大，公用事业降幅收窄。12月当月，广义基建、狭义基建增速降幅分别扩大至-16.0%和-12.2%。水利、环境和公共设施管理业仍是最主要的拖累项，不过高基数压力可能在今年上半年逐步减轻；交运和仓储12月降幅也有明显的扩大，公用事业增速虽然仍为负，但降幅连续两个月收窄。 ➢制造业投资整体承压，运输设备、汽车，以及部分高技术产业增速较高。制造业投资当月同比降幅扩大至-10.6%，反内卷的催化，国内产业结构的优化调整，对制造业投资均有影响。分行业来看，运输设备、汽车全年两位数以上增长；农副食品、通用设备、纺织、食品也都高于整体制造业投资；反内卷集中的电气机械-10.3%，医药制造增速也偏低，全年为-13.5%。不过高技术产业中，信息服务业，航空、航天器及设备制造业投资分别增长28.4%、16.9%。 ➢关注后续地产增量政策。12月新建商品房销售当月同比-15.60%，降幅连续两个月收窄；投资增速的降幅进一步扩大。近期政策方面，支持居民换购住房个人所得税政策延续实施、商业用房首付最低降至30%，北京进一步优化调整住房限购政策。中央经济工作会议也明确指出要稳定房地产市场，关注后续增量政策的出台。方向上，去库存、一线城市限购进一步放松、好房子概念需关注。 ➢风险提示：政策落地不及预期；美联储降息不及预期；地缘政治局势风险。 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 一、评级说明 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。 本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 四、资质声明： 东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。 北京东海证券研究所 上海东海证券研究所 地址：上海市浦东新区东方路1928号东海证券大厦网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8621）20333275手机：18221959689传真：（8621）50585608邮编：200125 地址：北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8610）59707105手机：18221959689传真：（8610）59707100邮编：100089