2025年经济增长数据点评：5.0%后的新序章

glmszqdatemark2026年01月19日 研究助理：武朔执业证书：S0590125110064邮箱：wushuo@glms.com.cn 分析师：陶川执业证书：S0590525110006邮箱：taochuan@glms.com.cn 分析师：钟渝梅执业证书：S0590525110008邮箱：zhongyumei@glms.com.cn 相关研究 事件：2026年1月19日，国家统计局公布2025年全年国内生产总值数据，初步核算，全年国内生产总值1401879亿元，按不变价格计算，比上年增长5.0%。分季度看，一季度国内生产总值同比增长5.4%，二季度增长5.2%，三季度增长4.8%，四季度增长4.5%。从环比看，四季度国内生产总值增长1.2%。 1．“十五五”规划系列报告（十二）：“增收”促消费：迷题与正见-2026/01/142．2025年12月贸易数据点评：出口超预期的“开门红”信号-2026/01/143．海外市场点评：12月美国CPI：通胀放缓的再确认？-2026/01/144．海外市场点评：非农“收官”：就业市场的“安全”着陆-2026/01/105．资产配置系列报告：今年资产中，孰为最锋利的“矛”？-2026/01/10 2025年GDP增速5%圆满收官，但四季度增速4.5%呈现出“工业稳、投资与消费缓、出口进”的多元性，这对于2026年开年的经济走势有何线索？我们认为从最新的数据来看，有如下微妙信号值得捕捉： 总量与结构均显现出“稳”的迹象。“稳”既体现为总量趋稳，2025年四季度GDP环比增速小幅提升0.1个百分点，释放一季度企稳向好的积极信号；也反映在结构上的韧性，尤其是工业生产在出口压力缓解与年底“抢生产”的双重带动下步伐加快，其中高技术产业增加值同比显著回升，正为2026年一季度“开门红”积蓄动能。 投资与消费虽呈“缓”势，但政策托底渐行渐近。2025年12月投资与消费增速虽同步放缓，然而在新型政策性金融工具落地、专项债加力投向项目建设等举措推动下，当前高频数据已逐步回暖，投资端显露出“止跌回稳”的初步迹象。 至于消费端，从开年的宏观政策来看，在央行结构性降息后，围绕着扩内需、促消费，新一轮财政贷款贴息也将很快落地，从而实现财政和金融的协同发力，为一季度稳消费形成合力。 出口与政府消费的“进”，正为“开门红”筑牢基础。随着周期性压力的缓解与结构韧性的增强，出口表现竿头日上，净出口或将成为一季度经济的关键支撑。此外，政府消费也“蓄势待发”，年初以来国常会两次部署“促消费”，体现政策未雨绸缪，政府消费有望成为“投资于人”、托举经济向好的重要抓手。 工业：“抢生产”与“反内卷”如何相互博弈？在出口压力缓和与年前“抢生产”双重带动下，2025年12月工业生产步伐加快，同比增速由11月的4.8%提升至12月的5.2%，环比增速亦由0.44%微升至0.49%，其中高技术产业的生产进度加速甚是明显。然而整体来看，自2025年7月“反内卷”政策推行以来，工业增加值环比增速便略弱于历史同期水平，12月仍延续这一态势。 当然，“反内卷”也为产能利用率带来好消息。自2025年二季度以来，工业产能利用率已持续回升。尤其是作为“反内卷”重点行业的煤炭开采、电气机械、汽车等，其四季度产能利用率环比迎来明显改善。 制造业：民间投资复苏基础尚未稳固。2025年12月制造业投资增长动能有所减弱，为-10.6%（11月为-4.5%），背后折射出在内外部局势存在不确定性的情况下，民间投资的信心有待进一步复苏。相较于11月而言，通用设备、专用设备、交通设备、汽车制造等中下游行业投资增速放缓较为显著。 基建：增速再放缓，“开门红”底色几何？2025年12月基建投资增速再迎放缓，狭义基建投资同比增速从11月的-9.7%进一步降至-12.2%，其中水利、环境和公共设施板块的拖累相对较大，基建投资拐点还是暂未显现。 不过往后看，2026年一季度基建有望重拾升势。虽然地方政府公布的一季度新增专项债计划发行规模并不算高，但2026年以来已发行专项债投向基建的占比明显高于上年同期。同时结合高频数据来看，当前高炉开工率、磨机运转率、水泥发运率等指标均处于历史同期较高位，证实开年“稳基建”的重要性。 消费：社零增速延续放缓，但“以旧换新”品类释放出积极信号。2025年12月社零同比增速延续放缓态势，回落至0.9%（前值1.3%），创2023年以来新低。不过结构性积极信号显现，以旧换新相关品类消费边际改善：汽车、家具家电品类同比降幅均有所收窄，对社零的拖累效应减弱；通讯器材、文化办公用品则延续高位增长态势。究其原因，我们认为一方面是前期“双十一”促销活动前置对社零的节奏性扰动逐步消退，另一方面临近年末居民消费需求回暖，对相关品类增速回升形成一定支撑。 往后看，2026年一季度消费市场“开门红”行情值得期待。625亿元以旧换新专项资金提前下达，以及财政贴息等一揽子财政金融促内需政策的逐步落地，将形成强有力的政策托底支撑；叠加春节居民消费旺季来临、各地促消费活动持续加码等，以旧换新类产品增速改善趋势有望延续，带动消费市场稳步修复。 地产：基数压力下行，短期地产投资跌幅有望收窄。2025年12月房地产开发投资累计同比增速进一步下探至-17.2%（前值-15.9%），主因去年年末政策发力推动购房需求集中释放，形成阶段性高基数扰动。而从12月需求本身看，地产销售环比改善幅度基本持平季节性表现，也并未显现超预期回暖迹象，这意味着短期内行业可能仍面临一定调整压力。不过，随着前期高基数效应逐步消退，我们预计2026年一季度地产投资跌幅有望迎来阶段性收窄，为经济实现“开门红”减轻阻力。 风险提示：未来政策不及预期；国内经济形势变化超预期；出口变动超预期。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：企业预警通，国联民生证券研究所注：2025、2026年1月均为1月1日至16日数据。 资料来源：iFind、中债网，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室