摩根士丹利中伟股份领先三元前驱体生产商镍贡献持续增长投资摘要我们

镍系和钴系电池正极材料前驱体的全球行业领导者：根据弗若斯特沙利文的数据，中伟股份在全球镍系（2024年：20.3%）、钴系（2024年：28%）以及磷系pCAM市场的出货量份额均居首位，并在2020-2024年保持领先。 摩根士丹利-中伟股份:领先三元前驱体生产商，镍贡献持续增长投资摘要我们首次覆盖中伟股份，给予A股平配、H股超配评级，目标价分别为人民币53.9元和港币45元。 镍系和钴系电池正极材料前驱体的全球行业领导者：根据弗若斯特沙利文的数据，中伟股份在全球镍系（2024年：20.3%）、钴系（2024年：28%）以及磷系pCAM市场的出货量份额均居首位，并在2020-2024年保持领先。 此外，中伟股份超过70%的镍系pCAM产品为高镍及超高镍产品，其在高镍pCAM市场份额达31.7%，在超高镍pCAM市场份额达89.5%（2024年），带来更强的全球定价能力。 垂直一体化保障安全环保的供应链并支撑利润率：中伟股份已构建覆盖全产业链的垂直一体化体系，涵盖从上游新能源金属的采矿、冶炼、精炼，到新能源材料生产及废旧电池黑粉（即粉碎废旧电池后含关键金属的粉末）回收。 公司原生镍冶炼产能已达15.5万吨，在2024年前100%满足前驱体生产所需的镍系原料，并具备成本优势。 同时，公司采用灵活的工艺路线，并根据经济效益调整镍产品组合，以实现利润最大化。 此外，锂电池黑粉回收及绿色供应链使中伟股份在行业中拥有领先的MSCI ESG评级（AA）。 其全球布局在当前贸易环境中独具优势：除中国境内四大生产基地外，中伟股份在摩洛哥拥有一处产能4万吨的镍系材料生产基地，在印尼运营三处并规划一处，在韩国规划一处。 多元化的全球布局使中伟股份能够满足客户的本地采购需求，在当前不确定的贸易环境中具备优势。 全球顶级客户群：中伟股份客户包括领先的正极、电池、汽车及消费电子企业，如三星SDI、SK海力士、LG、松下、宁德时代及比亚迪。 这一顶级客户群使中伟股份较同行享有更雄厚且相对稳定的盈利能力。 主要投资风险：1）技术及政府政策变化导致的潜在需求放缓；2）竞争加剧，可能导致利润率承压；3）大宗商品价格波动，可能影响公司盈利能力。 估值：我们的主要估值方法为DCF，因为我们认为该方法能在金属价格波动背景下提供公司现金流创造能力的长期视角，并考虑到公司未来项目将逐步投产。 我们得出A股目标价人民币53.9元，H股目标价港币45元，分别对应2026年预测市盈率25.0倍和19.1倍。 H股目标价相对A股计算，包含31%的A/H溢价。 相较于我们的覆盖范围，我们给予A股平配评级，认为当前估值合理，已反映公司近期增长前景；给予H股超配评级，因其相较A股估值更具吸引力。