核心观点与关键数据
存储半导体行业正处于前所未有的上周期，预计到2026年第四季度DRAM营业利润率将达到82%。传统存储，尤其是DDR（占2025年第四季度预期收入的52%），将成为2026年和2027年的关键利润驱动因素。DDR营业利润预计在2026年同比增长2.9倍，占总营业利润的67%，营业利润率将达到82%。SK海力士凭借其在HBM领域的领先地位（UBS预测其在2026年的市场份额为56%），将继续从AI算力半导体的增长中显著受益，预计2026年将率先向谷歌交付用于TPU7e/7p的产品，并在2026年有望在英伟达（Rubin）平台上获得约70%的HBM4份额。总体而言，预计SK海力士将在2026年创造75万亿韩元的自由现金流，在2027年创造98万亿韩元。预计其每股账面价值将从2025年底到2027年同比增长104%。
行业调研与价格预测
行业调研显示，1Q26E的合约定价将非常强劲，尤其是DDR。预计SK海力士DDR合约价格在1Q26环比上涨60%（此前预期为+30%），其中服务器DDR上涨65%，移动DDR上涨60%。预计NAND合约平均售价（ASP）环比上涨27%。市场对积极动能延续至2Q26E及以后充满信心，尤其是在DDR领域。预计DDR合约价格将上涨至1Q27，NAND将上涨至3Q26。这使预计SK海力士DRAM的营业利润率将在4Q26达到77%，显著高于此前在3Q18创下的65%峰值。
预测上调与资本开支
将4Q25E的营业利润上调至18.2万亿韩元，较VA一致预期的16.2万亿韩元高出12%，主要得益于更高的DRAM ASP（环比+21%，此前为+20%）、NAND（+30%，此前为+20%），以及NAND位出货量（+11%，此前为+4%）。将2026E的营业利润预测上调211%至150.2万亿韩元，较一致预期的99万亿韩元高出52%；并将2027E上调19%至157.8万亿韩元，较一致预期的122.3万亿韩元高出29%。基于DDR和NAND闪存合约定价预测的上调，将2026E/27E的EPS上调21%。还将2026年的资本开支预测从35万亿韩元上调至38万亿韩元。
估值与投资建议
基于对2026–2030年长期ROE预测为34.3%（此前为33.7%）以及资本成本（CoE）为11.5%（此前为11.3%），以NTM（至2027年3月）账面价值的3.00倍（此前为2.99倍）对SK海力士进行估值。修订后的目标价也反映了我们对每股账面价值预测的上调。核心观点为买入。
