Facing high base, but remaining committed to shareholder return

核心观点与关键数据
京东（JD）面临高基数效应，但公司仍致力于股东回报。预计2025年4季度总收入3492亿元人民币（同比增长0.6%），非GAAP净利润48.4亿元人民币（同比下降96%），主要受食品配送业务增量投资和电商补贴影响。京东零售（JDR）4季度收入预计同比下降3.3%，营业利润率2.5%（4季度2024年为3.3%），因电商补贴增加和一般商品收入占比提升。新业务板块4季度预计亏损145亿元人民币（3季度为157亿元），其中食品配送业务环比亏损收窄至104亿元，受用户补贴优化和运营效率提升推动，但 Jingxi 和国际业务投资增加部分抵消。

研究结论与估值调整
将2025年收入和非GAAP净利润预测下调2%/9%，因补贴力度可能超预期且食品配送业务亏损减慢。目标价下调至46.8美元，反映盈利预测下调和估值周期滚动至2026年。公司已完成2025年第四季度15亿美元股票回购（全年30亿美元），显示其对股东回报的承诺，可能成为估值重估的催化剂。维持“买入”评级。

行业与业务展望
4季度净产品收入预计同比下降4.5%（4季度2024年增长14.0%），服务收入同比增长22.5%（3季度增长30.8%）。JDR收入预计下降3.3%，营业利润率2.5%。食品配送业务环比亏损收窄至104亿元。

风险提示
消费复苏不及预期、竞争加剧、食品配送业务投资超预期。